2013年08月27日 貸評山下： 翻版金融風暴 言過其實

市場預期美國9月將減少買債規模，引發資金近期再次從亞洲新興市場恐慌性流走，猶以印度及印尼股市最傷，印度盧比創下新低，印尼盾亦跌至4年低位；另匯豐新興市場指數（EMI）7月份亦下跌至49.4新低點。市場憂慮，今次外資撤離會否是1997年亞洲金融風暴的翻版？筆者答案是：未必。

財政實力強　浮動匯率利調節

未必的理由是：
一、資金撤走是反映美國退市，加上過往十年新興市場因熱錢過度流入，炒得太勁，目前走資潮僅屬資金再分配情況；
二、與97年金融風暴時期相比，現時新興市場國家的金融市場體制有明顯改善，財政實力亦有所提升，以印尼、印度、巴西和俄羅斯為例，截至6月底，這些國家外匯儲備總和約為2.9萬億美元；中國則約3.5萬億美元；
三、現時印度及印尼實行浮動匯率制，匯價貶值可作為經濟緩慢調整的工具，可靈活調節經濟結構，這並非壞事。
當然，新興市場國家「體質」較以往強壯，但不可否認的是，它們仍存不少結構性經濟問題；舉例說，印度長期面對的問題包括財赤、經常賬赤字、高通脹、低增長、低投資率等，而且，經濟上的結構改革只是停留於「只說不做」的階段，無論是勞動力、能源、土地、基建和稅制（現在只有3%的印度人交入息稅）等等的全盤改革發展，很大程度上仍停滯不前。

縱有震盪　新興市場不宜太淡

另外，面對着政治壓力，政府不但是不能量入為出，更要大灑金錢，包括最近通過的糧食法規。只是由於近幾年前因為大量熱錢流入，讓這些問題暫時「隱形」，現在資金撤走，水一退，問題便浮現。
筆者認為，由於現時全球央行均出現退市預期，中國經濟因結構性改革而問題多多，因此引發全球出現亂局。而且，美國退市的「戲肉」仍未上演，相信新興市場亦將調整一段時間，目前難以估計這次由東南亞市場觸發的危機何時完結。其中，也有難以估計的人為錯誤因素，例如，印度本來傳出會限制本地人匯出印尼盾，進一步加深市場對印尼盾的恐慌性拋售，後來該建議被叫停，才使市況穩定。
更何況，像世界其他所有國家一樣，既然真實的改革和經濟增長也困難重重，印度政府政策或會出現一些治標不治本動作，包括提高黃金的進口稅等。
概括而言，中國身為新興市場的「大佬」，現時有些少咳嗽，其「細佬」如印度、巴西、印尼，自然會受到感染，身體（經濟）就會變得孱弱亦屬正常。
然而，坊間把這次動盪演繹成新一輪的「1997年亞洲金融風暴」，甚至因此而論斷香港樓市的走勢，會等於當年亞洲金融風暴後的走勢一樣，卻有點言過其實。相反，就算在震盪中，投資者亦不應把新興市場看得太淡。

2013年08月25日 趣BlogBlog：超人樓價指數 五年冇好報

一手市場隨住元朗溱柏開價，9月份有望熱鬧起來。二手陰乾，買賣雙方不肯妥協，無非是等新盤開價的啟示，下半年樓市是龍或是蟲，股榮覺得關鍵是超人新盤開價策略。參照近數年長實開價一貫態度，多聲稱以「益街坊筍價」一Q清袋，大家以為執到寶，但最終飲恨收場。
反映二手樓價的中原樓價指數，2008年至今累積升約八成，可是統計長實同期推售並已入伙的12個主要新盤，現價與首推時即供呎價比較，平均升幅不足兩成，5個樓盤呎價更低於開售價，沽貨要輸錢。

日出康城　5宗成交4個蝕讓

統計本月首三個星期，近數年落成的一手新盤，已經出現20多宗蝕讓個案，長實新盤佔8個，比例佔四成。最陰功的，要數2008年2月開售的日出康城首都，即使現時建築呎價較首推時高逾兩成，但現實是，本月5宗買賣，4宗屬蝕讓或平手離場，及至當年5月開賣半山壹號，所有買家已經坐艇。
中原樓價指數其中一個最大缺點，是沒有將大型新盤納入計算，以及在淡市下準確性受質疑。環顧現時大型屋苑，每周可能僅錄一宗成交，因此，在過去兩三個月淡市下，樓價指數僅升跌1、2%，沒有代表性，更可說是有誤導性，執着於升升跌跌，沒有意義。
環顧全港眾發展商，長實開價的準繩度最高，食價度亦最勁，五年前買入價、五年後的今日居然可以同價沽出。在市場策略上，長實亦有一手，日出康城及名城當年吸納大量強國客水魚，今時今日內地客在政府辣招下近乎絕迹，股榮對超人荃灣昇柏山即將開價部署甚感興趣，全部400餘伙，如以荃灣盤開出元朗價，極可能一Q清袋，屆時將出現真正的樓市轉角點，硬頸的賣方亦可能接受現實，減價求售。

2013年08月20日 貸評山下： 緬甸第二春做大個餅

自從緬甸總統吳登盛政府上台後，國家整個步伐邁向民主，除了釋放政治犯，亦決心進行經濟開放改革，希望吸引大量跨國企業進駐，務求成為亞洲最後一個前沿市場（即擁有龐大潛力）。從地緣政治思考，緬甸乃夾在印度與中國之間中南半島的最大國家，其經濟發展勢必影響它對中、印兩國的經貿關係。

有政治開放支持

然而，經濟改革是條漫長道路，緬甸身為礦產資源非常豐富的國家，在內陸及沿海，均蘊藏大量石油及天然氣；同時，水力資源充足。如此背景，造就緬甸成為農立國，全國總就業人數有60%至70%為農民，另有10%從事工業。雖然緬甸風景優美，名勝古蹟又多，但早年因軍政府獨裁統治，拖累其旅遊業一直處於不振狀態。
事實上，緬甸在十多年前，已嘗試推行第一次經濟改革，可惜失敗告終。因此，今次吳登盛提出「第二次戰略改革」，它是否真的能為緬甸經濟帶來新轉機？抑或再次因政治風險而面臨第二次失敗？
對此，筆者對緬甸經濟前景是傾向樂觀的。首先，今次的「經濟第二春」，有明顯的政治開放支持；雖然軍方仍手握政治實權，但有實力人士，似乎發現（可能受到中國改革開放所啟發）政治經濟稍微開放，可以「做大個餅」，分一點利益給其他社會人士，自己的既得利益集團得益竟然會更多！姑勿論這個想法的對錯，總之當地政治越來越開放。
儘管緬甸基礎設施落後，銀行體系不發達（本來在90年代經濟改革後，有明顯改善，但隨着經濟金融體系崩潰而開倒車），又缺乏專業人才，這些因素均阻礙外國投資者的信心與步伐。不過，隨着緬甸政治轉型和對外開放，去年新政府更頒佈新的《外國投資法》和《經濟特區法》，再次壠動金融改革和電信改革，並成立國家級投資委員會，難怪世界經濟論壇東亞會議6月首次在緬甸舉行；有報告更指出，緬甸經濟在2013至2014年，有望錄得6.75%正增長。

農業酒店商機大

據了解，吳登盛希望緬甸能夠改革成為高科技型國家，但據政府公佈的數據，截至去年底，全緬6,000萬人口中，手機用戶僅有540萬人，由此可見，緬甸電信業才剛起步，能源開發亦方興未艾，倒不如認清自己的比較競爭優勢，從中專注發掘投資機會，如藉着豐富天源優勢，發展「綠色經濟」，加大力度振興旅遊業及酒店業。事實上，有不少廠家雖然對投資緬甸蠢蠢欲動，但眼見基建和勞動力的配套和技術不足，也想起了其他行家90年代損手的慘痛經歷，都猶疑不決。筆者傾向認為，現階段仍應以投資農業、酒店和低價值製造業為主。
另外，現時緬甸仍有少數民族無法獲得公平待遇，最佳例子便是北部的克欽邦。筆者認為，穩定的政治有助經濟順利改革發展，因此，吳登盛需繼續推進少數民族和宗教和解，實現國內和平與政治穩定。

2013年08月18日 趣BLOG BLOG： 地產佬講嘢 信一成都死

中原地產大老闆施永青繼早前上街遊行，抗議政府辣招辣死代理後，近日再怒火掟貨，指想趁機會調整個人投資組合，目前他個人投資組合內，物業佔約五成，目標希望降至三分之一。姑勿論老施晒冷沽貨傳聞屬真屬假，但最惹人反感的，是其輸打贏要的言論。
當記者問到老施沽貨誘因時，他氣憤地表示：「最主要係香港𠵱家仇視地產投資者，呢啲係地產霸權，仲做嚟做乜呀！做乜要俾人哋當係地主咁鬥喎！」一向都頗敬重施先生，對下屬好、有生意頭腦，但此番說話，活生生揭示地產佬唯利是圖的本質。每一種生意及行業總有盛衰周期，自2008年金融海嘯極速復蘇後，地產代理進入前所未有的膨脹期，人數由不足2.4萬人飆升六成至現時約3.7萬人。統計美聯物業（1200）過去十年（2003至2012年），賺足九年，只有2008年海嘯年要蝕約4,000餘萬，十年間利潤合共超過30億元，估計規模相若的中原地產，應該只好不差。
CY狂出辣招令代理無啖好食，碰上新盤久未發市，二手冷淡，地產代理打悲情牌叫救命，老實講，不值得同情。施生話現時的感覺恍如被人鬥地主，但坦白說，他放售的商舖寫字樓，全部都勁賺，賺到錢仲發老脾，咩料啊！當然他旗下地產代理近數月可能見紅，但在逆風時輸了幾鋪就叫救命，點解佢唔提到昔日多年順境時，鬥地主贏到盤滿缽滿時，可憐我們這班農民被炸到「血肉橫飛」。

行行有低潮　出口術惹反感

物競天擇、適者生存，代理賺錢時唔會分畀我，好市時個個代理戴勞力士、揸賓士，點解一遇到挫折，就好似全世界對你哋唔住，老奉要畀錢你賺，要撤招救亡，這種輸打贏要的態度，尤其可悲。每個行業總會遇到低潮，首要按環境調整策略、改變人手，代理寒冬不是今天的事，現時出口術，只會圖添反感。
其實大家對代理言論，不必過份着緊。事關他們不怕升市跌市，最怕牛皮市，金句越爆、迴響越大，大家認真就輸了。統計近兩年代理老闆對樓市預測，發現誠如施生及美聯老闆黃建業對樓市預測，一樣錯到離譜，最經典是施生去年初估樓市會跌一成，結果全年升兩成（見表），稱得上「信你一成，死多兩成」。

2013年08月13日 貸評山下： 克魯明看中國 有盲點

中國新領導上台後，積極推動中國經濟改革升級轉型，導致經濟增長放緩，影響了全球其他很多的經濟體系（如巴西和澳洲等），成為全球矚目的事件。
對於這次中國經濟的「Rebalancing」（轉型），坊間持否定態度的，基本上可以分為兩種：（1）沒有用和太遲，中國已經沒有救藥；（2）不需要。
筆者去年寫了不少關於世界銀行出版的《中國2030》的報告（國務院也有參與），可以說是中國當前經濟改革的藍本，範圍其實非常廣泛，但我們先看「投資拉動轉為內需主導」這部份。

放寬生育　方向正確

有「中國經濟大淡友」之稱的諾貝爾經濟學獎得主克魯明（Paul Krugman），屬於第一類。他早前於《紐約時報》撰文，揚言中國經濟即將「撞牆」（hit the wall）。原因是中國經濟增長以投資拉動，但投資回報將會大幅下降，因為中國勞動力遇上了「劉易斯拐點」（Lewis Point）。他認為，中國經濟崩潰是遲早的事而已。
「劉易斯拐點」是指，發展中國家在工業現代化過程中，普遍存在（一）資本家板塊（即城市工業和商業），以及（二）求存板塊（即農村耕種）。為促進國家工業化，農村人民會向城市移民，為資本家提供廉價勞工，但當農村剩餘勞動人口耗盡，城市勞工市場開始緊張，推高城市工資，資本家再無廉價勞工使用，整個經濟體系發展便進入轉捩點（拐點），導致GDP（國內生產總值）增長開始放緩。
筆者認為，「劉易斯拐點」理論，在學術界仍然有不少爭論，但中國的人口老化問題嚴重，會影響經濟發展，應是不爭的事實。據國家統計局數據顯示，截至2012年底，中國15至59歲（包括不滿60周歲）勞動年齡人口為9.37億人，比上年減少345萬人，可見中國勞動力人口正在下降，甚至將進入收縮期。
最近，中國開始調整內地生育政策方向，提出「單獨二胎」（即夫妻雙方一方為獨生子女，即可生育二胎），此政策有望於2013年底或2014年初開展，甚至有傳言說，2015年後全面開放二胎政策。
筆者亦認同，「單獨二胎」政策方向正確，此舉當然有助中國解決未來勞動力短缺問題，但新生兒始終無法迅速轉化為勞動人口，而且中國經濟增長要持續保持，重點在於勞動人口的「質」，而非「量」。要嚴格做好「質」（即生產力），中國就要提高農村人口的教育水平，同時要改善戶籍制度和醫療制度等。

創新技術　欠突破口

先不說中國經濟會否崩潰的結果，但克魯明的盲點，正正在於他忽略了中國一直以來的所謂「投資拉動」增長方法奏效原因，除了是因為有「人口紅利」以外，其實是有不少技術提升的「後發先至」優勢（這方面，香港投資者和廠商出了不少力，引進了不少技術和生產系統方法等）。而現在中國經濟發展的樽頸位，不單是工作人口萎縮，而是創新技術找不到突破口。

2013年08月11日 趣BLOGBLOG： 超人收手四叔多手 港股要食蕉？

純粹講眼光及生意頭腦，本港首富李嘉誠絕對是股榮的頭號偶像。姑勿論超人賣百佳是否撤資、睇淡香港，只睇近幾年其增持長和系股份多寡，已可視為長實及港股的最大明燈。但由去年7月開始，超人各增持一次（今年4月）長實（001）及和黃（013），用了1億元，是2003年有紀錄以來，超人最孤寒的一年。

四叔買股　七年輸足六年

相反，唔捐地好似對唔住自己的四叔，今年頭七個月已增持恒地（012）54次，使了31億錢。
錢多未必大晒，恒地股價反而倒跌2%，完全是浪費子彈。今年股榮對港股心灰意冷、提不起勁，說白點，其實是見超人收手、但四叔卻又多手緣故。
統計2007年至今，超人與四叔增持旗艦股份數據，發現兩者巧合地唱對台，四叔七年間輸足六年。2007年大牛市，當年「升呢」變股神的四叔，多番為股民指點迷津，但卻未有增持一股恒地，相反超人密密掃貨，更在9月恒指見頂前兩個月已經收手。

市況轉旺　超人大手買長和

2008年金融海嘯殺到，超人見勢色唔對，增持金額縮減75%；另一邊廂，四叔突然積極掃貨，該年買9億元恒地，坐艇五成。
2009及2010年市況轉旺，超人兩年間用了77億元增持173次長和系股份，但四叔反而縮沙，只買了8億元。及至2011年恒指跌番20%，超人由積極轉審慎，密密買但細細注，全年用了18億。
當年四叔卻突然hyper，全年88次增持，斥資137億元，應該破了大孖沙單年增持紀錄。同年，長實及恒地股價分別跌兩成及25%。
2012年是四叔罕有威過超人的一年，大手增持、股價及指數亦同時跑出。今年牌面上，暫由超人佔優。

李嘉誠曾講過，長和系股份只會買不會賣，因此增持多寡可視為超人對集團前景以至香港信心的量度準則。近兩年超人空前審慎的增持態度，配合四叔「優良」往績，股榮「淆底」絕非過份。
迷信又好，數據又好。對一間在全球52個國家擁有多元化業務的集團而言，我絕對相信，超人掌握全世界的資訊，比各國央行還要快，還要準。現在，我開始明白，為甚麼有網民開始擔心，沒有李嘉誠的日子。

2013年08月06日 貸評山下： 中國染上日本通縮病？

上月內地銀行鬧起「錢荒」，好景不常，最近國際金融協會（IIF）發表第二季報告，結果顯示亞洲信貸環境指數降至45.7點，跌破50點合格水平，第二季信貸收縮程度更為09年以來紀錄最嚴重。展望下半年，中國信貸收縮會持續嗎？又有投資銀行表示，現時中國經濟狀況猶如80年代末日本的翻版。

信貸問題待解決

回答第一個問題，筆者認為，以現時內地經濟規模，中國信貸放緩極有可能影響下半年整個新興市場的信貸收縮，即使中國目前採取針對式「放水」，即是聚焦中小企貸款，改革思路正確，但結果仍需拭目以待。
用筆者之前講法，要解決中國信貸分配不均的問題，俗稱「信貸堰塞湖」，就要全方位推行「信貸市場化」，包括利率市場化、企業債統一改革、深化地方債的發行等。
由此可見，中國仍須經歷較長時間的「陣痛」，就算不經歷信貸收縮期，信貸的總體增長，相信會有明顯的回落。
留意今次中國信貸增長放緩，預期會對香港的銀行有一定影響；上次中國信貸增長放緩是2010年，是四萬億元救市後的一個收緊，當時香港銀行不單沒有收緊，相反卻增大了對中國企業的信貸。
不同的是當時中國的GDP增長仍處高位，風險相對較低，但今時今日中國GDP明顯放緩，而且香港銀行的風險胃納下降，再加上融資成本有機會上漲，香港銀行相對會保守一點，有機會影響它們未來的盈利。

樓市正醞釀泡沫

至於中國是否患上「日本通縮病」？最近這種言論在海外投資界有市場。相關資料顯示，中國信貸總量佔GDP（國內生產總值）比率從2000年的105%，增長至2012年的187%；日本信貸總量佔GDP比率，從1980年的127%增長至1990年的176%，兩者同樣出現類似強勁信貸增長和資產價格膨脹。此外，在2006至2012年，中國的真實房價（CPI通脹調整後的）平均年增長8.9%；日本在1986至1990年，真實房價平均年增長為6.6%。數據可見，中日兩國的信貸增長均令房地產價格的急升，繼而醞釀房地產市場泡沫。
另一個論證就是，中國的PPI（工業品出廠價格指數）持續下跌，反映出內地鋼鐵、煤炭、玻璃、鋁、光伏、水泥這類行業，出現產能過剩的問題。
筆者認為，中國經濟當然有危機（樓市泡沫、信貸增長過快、產能過剩只是其中幾樣），但說這就等於「日本病」卻言之尚早。日本通縮的根源在於經濟泡沫爆破，其關鍵是匯率升值過快，利率被迫壓到過低，導致資產泡沫，但整體經濟轉型卻跟不上。歷史很少會一模一樣的重演，前車可鑑，作為一個投資者，關注中國會否重蹈當年日本的「迷失舊路」，重點在於中國經濟結構改革的成敗，例如行業轉型升級、技術創新、城鎮化，同時透過金融政策去解決產能過剩及地方債務等問題。

2013年08月04日 趣BlogBlog： 進擊的劉央 邪到你死

如果要數近一年最黑仔基金經理，劉央簡直當之無愧。股榮明白到，芬佬揀錯股時有發生，昔日賺錢之神約翰普爾森（John Paulson）今年輸50%可能好慘，但他只是買黃金輸鑊「甘」所致，但股榮統計過，劉央過去一年中伏次數達到20次以上，頻密程度以至受傷深度，堪稱經典。

出貨後幾乎隻隻爆升

根據港交所資料，劉央過去一年共有29隻股份買賣紀錄，持股超過5%以上股份有21隻，如果以最近一次買賣價比較現價，當中14隻（佔七成）下跌，五隻跌幅超過30%，四隻上升，幅度最高只有5%。
另外兩隻，中金再生（773）被證監下令清盤，可以講九成九total loss；至於表現最好的美即（1633），賬面賺四成最叻仔，但上月下旬離奇停牌，至今沒有解釋。
劉央最令人「驚天地泣鬼神」的，除了是入貨時間錯晒外，出貨後股價反其道而行，更叫人嘖嘖稱奇。這位中國女股神八隻持股量已低於5%的股份，只有兩隻微跌2%，其餘全數報捷，最誇張是眾安房產（672）及中國全通（633）持股降至5%樓下後，至今累升41%及59%，甚至乎今年重災的水泥股，劉央手上的東吳水泥（695），減持後竟然倒升2%。

波頓棄民企攻藍籌股

曾幾何時，全球芬佬對中國夢充滿憧憬，中國崛起的故事令他們意識到，在股票市場同樣可成就夢想，尤其靠投資中資股致富。獲得女股神稱號的劉央，對民企信心十足，堅持人棄我取的信念。
同樣有中國夢的歐洲股神安東尼波頓（Anthony Bolton），今年已經放棄民企，昔日投資二三線中資股的中國特別情況基金，今年變成藍籌基金。十大持倉股份中，竟然有騰訊（700）、友邦（1299）及匯控（005）等藍籌。
薑果然越老越辣，波頓去年遭受民企滑鐵盧後，意識到強國企業的無賴，已經超越他所認知的層面，索性玩大唔玩細，基金今年迄今升10%，對比劉央旗下負17%，唔熟唔食，我諗就是這種了。
中國領導今年話誓死保七（國內生產總值增7%，GDP），股市年內累跌一成以上，諷刺地，美國首兩季GDP連2%都冇，股市卻接連破頂創新高。保七卻保唔到股市，這個自我感覺良好的數字遊戲，不玩也罷。