2014年02月25日 貸評山下： 女性投職場 經濟添動力

畢菲特曾說：「我能成功，全因過去我只需和一半的勞動力（男性）競爭。」目前全球正面對人口老化問題，以及它對經濟增長之衝擊，因此各國積極提出政策，希望利誘女性重新踏入社會工作，幫助推動國家GDP（國內生產總值）。

日韓政府出招催谷

於是，近年間，女性就業問題，從一個平權的社會運動，變成一個熱門的經濟議題——簡單的經濟原理，經濟增長不外乎三幾個因素：勞動力、資金和生產力，如果一個經濟體系的勞動力突然大幅提高，經濟自然會提高增長。
當然，這也只有一個假設，就是當提高女性的在職率（labour participation rate）的同時，並不會影響孩子教育的質素，不會影響這些孩子對社會長遠的生產力。
另外，有研究顯示，不少大型企業都喜歡女性擔任董事會成員，因女性擁有「化干戈為玉帛」力量，也可以提供不同的觀點，有助提升管治的效率。之不過，既然對企業和股東有利，為甚麼市場不會自然調節，出現多點女性高管呢？其中一派的解釋是現任facebook高層Sheryl Sandberg所寫的「Lean In」，認為這是文化影響下，與女性自己的事業野心（ambition）有關。
據世界銀行數據指出，2012年15歲以上女性在職率，日本為48%、南韓為50%、美國為57%、英國為56%、香港則為52%。數據顯示，全球女性在職率介乎50%水平，相比男性在職率約為70%，比例並不算高。

強化教育效用最大

近期南韓及日本政府便絞盡腦汁，希望鼓勵更多女性加入職場，前者擬通過《男女僱傭平等法》，計劃明年推出支援女性就業方案；日本首相安倍晉三希望女性打破就業的「玻璃天花板」，若當地女性就業率跟男性看齊，日本GDP有機會增加16%。同樣地，本港正面對低生育率、人口老化、勞動力萎縮等問題，有機構研究報告推算，17年後或需要額外50萬勞動人口。
觀乎現時全球主要經濟體，女性勞動力參與率一直偏低，在全球大型企業內，一些重要職位如行政總裁，由女性出任的佔比亦僅為單位數字。過去不少國家都有大力推動女性投身職場，但效果未如理想。
筆者覺得，政府要引發女性加入職場的最大助力，重點在於提升教育水平，因為教育水平高的女性，事業心相對較重，對自己擁有期望，亦希望有能力回饋社會。
過往亦有學術研究指出，提高人民教育程度，是最為有效提升就業率的方法。舉例說，新加坡整體的女性勞動力參與率比香港高，但如果單看比較年輕的那一個年齡組別，就是香港實施九年免費教育後的一群，她們的勞動力參與率卻比新加坡的為高。
總括而言，提升女性在職率，表面上可以很快增加經濟發展，但如果只是單靠不同的政策優惠，可能只是揠苗助長，能否有效取得短期成果，已經太確定。長遠而言，會否會對下一代的整體競爭力有影響，也是值得深思。

2014年02月23日 趣BlogBlog： WhatsApp發達秘笈的啟示

WhatsApp天價賣予facebook，以55位員工，創造出190億美元（約1,482億港元）價值，平均每人貢獻27億元，即使每人獲分逾4億元價值股份，合情合埋，完美地演繹出Less is More的哲學。

新經濟行業MP遠勝舊經濟

衡量一間公司價值平與貴，傳統方法睇PE（Price/Earning市盈率）、PB（Price/book市賬率）或息率等，WhatsApp以近1,500億元賣盤，未來或產出另一種指標MP（Market Capitalization）/Person，亦是每名員工攤佔公司市值。用WhatsApp做例子，每名員工值27億元。
股榮統計50隻藍籌，頭三位MP公司按次序是騰訊（700）、銀娛（027）及金沙（1928），每名員工價值4,478萬、2,049萬及1,938萬元，無獨有偶，去年藍籌表現最好三名，亦是這三間公司。至於包尾的中煤能源（1898），每個打工仔值125萬元。傳統龍頭股如中移動（941）及滙控（005）等，每名員工價值分別約815萬及588萬元，介乎中游位置。
比較新舊經濟行業股份的MV，肯定是前者遠勝後者，尤其是勞動密集型的零售、餐飲等舊經濟股份，賺少少扣除租金人工，可能聊勝於無，誠如全球零售巨無霸的和黃（013），旗下員工25萬名，市值4,000餘億，人均貢獻176萬元，僅好過中煤，難怪乎小超人李澤鉅，要不斷拆骨務求提升價值。

騰訊阿里大打銀彈戰

騰訊2011年底有1.74萬名員工，去年底增至2.42萬名，增幅達四成，總酬金成本激增57%至77億元，佔盈利六成。人數急增，主因要擴充戰線打阿里巴巴。目前科技界的情況，猶如魏蜀吳三國前的模樣，騰訊及阿里巴巴已經突圍而出，日日踩入對方地盤挑釁，四出併購，擴大版圖。
騰訊目前市值逾萬億，阿里巴巴估值亦超過一萬億，古時用子彈，今日雙馬用銀彈，務求在主要對手羽翼未豐前，收歸旗下。
科技改變世界，亦改變企業的價值，大家要接受，就連昔日以穿膠花起家的李嘉誠，今時今日亦要不斷學習科技，入股facebook、spotify、智能公司甚至「種」雞蛋。為甚麼一個86歲的首富仍要臨老先玩App，就是他知道If you can't beat it, join it、如果不迎合這股潮流，其努力數十載的王國會迅即被淹沒。科網股目前估值，已經難以用數字衡量，雙馬勝負未分曉前，這個瘋狂遊戲會繼續下去，因為錢多真的大晒。

2014年02月18日 貸評山下： 歐洲銀行邁向聯盟制度

歐元區單一監管機制（SSM）於去年9月正式通過，該機制目的在於解決歐元區的債務危機。SSM的成立，可以說是向歐洲銀行聯盟（Banking Union）跨進一步；因為過去歐元區各國獨立監察自己國家銀行的做法，會做成歐洲銀行的風險水平不一，在危機爆發時，資金會流向風險低的銀行體系，增加歐元區分裂的機會。

首要進行大驗身

SSM成立後，第一項任務，就是對歐洲整個銀行體系作一個「大驗身」，包括所謂的資產質素評估（Asset Quality Review）和壓力測試。今年5月，歐央行將對22個國家的124家銀行進行壓力測試，銀行須證明它們的一級資本比率在危機中不會跌破5.5%。
當然，這不是歐元區第一次的壓力測試，不過，上次做的時候，正值歐元危機，做了之後的公信力不大。和美國經驗不同，美國經歷08年金融海嘯後，市場對美國失去信心，在經濟前景不明朗下，銀行完成壓力測試後，它們很快便集資，藉此重建市場信心。既然市場對歐洲的信心逐漸恢復，為甚麼歐洲還需要做這個練習呢？其實，歐元區的銀行最為市場詬病的是透明度低，因此其壓力測試的最大目的，是希望增加銀行透明度，繼而做好監管工作，與集資不一定有直接的關係。
最近SSM監管委員會主席丹尼爾諾伊表示，若要令壓力測試有公信力，便須看到某些機構「不合格」，讓區內一些缺乏前景的銀行有秩序消失，不一定要試圖將銀行與其他機構合併。她甚至暗示，希望削弱歐元區各國政府跟銀行間的聯繫，要求銀行針對主權資產持有資本。
市場認為，她這番言論似乎預示歐元區未來的監管方式將更加嚴厲。筆者同意，SSM是邁向銀行聯盟制的第一步，對於抵抗歐洲金融危機大有用處，但問題是，SSM的責任是監管，例如檢查銀行的資本充足比率、資產質素等；若然銀行出現債務危機而倒閉，其實又不關SSM的事情。
舉例，如果一家銀行在德國及西班牙都有業務，當它面臨倒閉時，便會牽涉兩個國家的監管機構，於債務清還上會出現爭辯及混亂，可見結構性問題仍未解決。

讓銀行有序倒閉

SSM只是銀行聯盟的第一步，關鍵是，第二步是單一清算機制（Single Resolution Mechanism，SRM）；清算或許不是一個最直接的繙譯，其實，就是如何使大型銀行有序倒閉。SRM會於2015年初才成立，所以，由現在到那時候，任何的歐洲銀行倒閉，都可能會對歐洲制度造成衝擊；當然，當倒閉的是一家超級巨型銀行時，它對環球金融市場的影響絕對不會輕微，故此屆時歐元區是否願意讓其倒閉，亦是疑問。
其實，SSM加上SRM，就算把之前成立的ESM（European Stability Mechanism，歐洲穩定機制）計上去，整個歐洲銀行聯盟都不會像美國聯邦制的銀行體系那麼穩固，因為財政和政治聯盟才是銀行聯盟的基石，不過，歐元區已經表明，歐元區不希望成為United States of Europe（歐洲聯邦政府）。

2014年02月16日 趣BlogBlog： 代理少一半 樓價見底時

近期市民最關心的財經新聞，是新盤及二手市況，點擊率最高的，亦是一手樓大劈價或藍籌屋苑冧價等消息。樓價今年大跌與否，股榮不再評價，但提供一些另類指標作為參考。
股神畢菲特講過，只有在潮退時才能看見誰在裸泳，有穿泳褲下海的人，不怕潮退。套用在地產代理界，在政府辣招下，行業已由潮漲進入潮退，問題是，退到最底嗎？現時仍在行業打滾的人有着泳褲嗎？觀乎地產代理行業人數，肯定未到最壞時刻。

3.5萬名代理仍未放棄

回顧上一個樓市潮汐期，代理人數跌一半，樓市見底訊號出現。1997年樓市高峯，地產代理人數超過3萬，及至1999年人數縱回落至2萬，惟低處未算低，2003年跌至不足1.5萬名，較1997年足足回落一半。
地產代理是好天收埋落雨柴的行業，但試問十個裏面，有多少真的做到未雨綢繆。最新數據，代理持牌人數連續九個月下跌，截至今年1月底止，個人牌照持有人數為35,645，與去年4月3.7萬人比較，少了約1,500人，以上月土地註冊處錄得5,817宗成交計，每6個代理爭1宗生意。
生意難做，代理人數回落，但仍有逾3.5萬名代理未放棄，某程度反映他們對行業未死心。2006年至2009年底，代理持牌人數介乎2萬至2.5萬，升幅溫和。踏入2010年，樓市升溫，一、二手樓成交熾熱，吸引不少搵快錢心態的人入場，人數四年間飆升近半。
根據怡居地產綜合每月買賣成交宗數、成交總值及持牌人數目，以反映每名地產經紀每月佣金收入的方程式，得出「搵食指數」顯示，上月每名地產代理平均佣金收入5,248元（未計約5,000元底薪），較去年9月最低3,700元改善，惟相比2010及2011年逾萬元水平，跌幅超過一半。
很多人只知道代理會收取買賣雙方各1%佣金，但真的落袋的到底有多少呢？大部份代理行均採用「跳bar」制，以一名代理促成一單400萬元生意，按照2%的佣金，該行可得佣金收入8萬元。該名代理首1萬元可得10%，即1,000元，其後2萬至3萬可分得15%，即3,000元，其後4至8萬可分得約20%至25%，上限為30%，8萬元佣金實際落袋約1.5萬元。跳bar制促使代理賣命，做得多分得勁，一單生意，收入或者已高於不少打工仔。假設一個月佣金收入超過20萬元，足以買隻鋼勞「晒命」。
物競天擇，適者生存，在此並非要詛咒代理冇運行，只是內外因素夾擊下，過去想賺快錢的代理，已經開始乾塘。當代理也感到絕望、抵受不住大舉離場轉行時，或者就是入市的時機。

2014年02月11日 貸評山下： 新興市場轉型過程痛苦

新末日博士魯賓尼指出，新興巿場危機仍未過去，不僅「脆弱五國」（Fragile Five）——印度、印尼、巴西、土耳其、南非的命運岌岌可危，另外還有五個未爆炸彈──阿根廷、烏克蘭、泰國、匈牙利、委內瑞拉。
自去年中有關美國聯儲局開始談論減少買債，「脆弱五國」就差不多要跪下來；她們有相類似的經濟環境：財政和經常賬赤字（twin deficits）、增長率減慢、通貨膨脹高，以及政壇有動盪等。
不過，自今年開始，新興市場的動態蔓延到了其他的國家，尤其值得關注的是，連經常賬（current account）並非有赤字的匈牙利也受到牽連，其貨幣也大幅貶值，更成為魯賓尼口中其中一個未爆的炸彈。

印度提前加息穩定匯價

事實上，近期市場恐慌情緒持續，已導致資金大舉撤出新興巿場，市場其中一個關注點是走資情況會持續多久。當然，本港股市也受到關注，因為香港市場和中國問題息息相關，而中國是新興市場的龍頭焦點。
不過，雖然走資潮持續，但如果細看資金流出的情況，就會發現，主要是由散戶主導的mutual fund（互惠基金）作恐慌性拋售，反觀一些策略性投資（strategic investments），例如退休基金等的資金，其資產分配是較長線的，不少仍留守新興市場作長遠部署。
過去幾年，新興市場在QE的扭曲下，整體股價比發達國家貴（premium），是一個不合理現象，直到最近才回歸一個折讓（discount），從長線投資角度看，當然是更划算，避免「高買低沽」。
雖然新興市場的危機有蔓延迹象，但「脆弱五國」在新一波的衝擊中，可以說是暫能站穩住腳；例如，市場對印度央行行長也有信心，因為他提前加息以穩住匯價，又提倡結構性改革等具體措施，政策較具前瞻性。
至於由走資潮觸發的匯市震盪，雖然每個國家的情況不一，但如果其貨幣本身是浮動的，相關貨幣出現調整，只要不引發資金恐慌性流走，有序的貶值，長遠而言，反而有助經濟價格調整，促進出口，有利匯市更健康發展。

未虞掀新一波金融海嘯

筆者認為，新興市場整體儲備上升，無論是財赤或經常賬赤字不算非常嚴重，面對資金流出、信貸收縮，經濟本身的弱點顯露無遺，關鍵是困難當前，有關當局是否有決心實現經濟結構轉型，只要能把握這個機會，甚至可以把「壞事變成好事」。
筆者暫時看不到新興市場問題會成為另一波金融海嘯，關鍵是（一）有沒有新興市場國家因資金外流，而出現無序的「去槓桿化」？（二）有沒有全球大型的金融機構短期內，出現流動性問題而倒閉？
未來的一個關鍵指標，是新興市場，包括中國，其信貸增長，能否受控於經濟增長下，減少經濟泡沫成份，靠提高生產力，使中產階層壯大，從而提升消費增長和收入。
無可否認，由於信貸增長減慢，經濟增速放緩，新興市場會有一個痛苦的轉型過程。

2014年02月09日 趣BlogBlog： 財演貼股 八成冧巴冇料到

最近睇了一本書，《The80/20 Principle》，主要解釋社會上經常出現付出與回報、努力與報酬之間不平衡的關係。書中以多個例子說明，獲得報酬、回報的80%，取決於20%的投入或努力。例如，全球80%的資源，是由世界上15%的人口所耗盡的；世界財富的80%，只是由25%的人所擁有；甚至乎多個地區股市市值及盈利的80%，只是由20%甚至更少的公司所貢獻。
這項原理經過多年演化，已變成當今管理學界所熟知的二八法則──即80%的公司利潤來自20%的重要客戶，其餘20%的利潤則來自80%的普通客戶。

好股貴精不貴多

回到現實股票世界，同樣適用二八法則。基金經理跑贏大市，無需要太多，只要揀中四、五隻重倉好股，就算其他四、五十隻「冇料到」都沒問題。
前數年買民企股損手爛腳的歐洲股神，去年谷底反彈，旗下中國特殊情況基金錄37%超高回報，跑贏恒指期內的5%數條街。根據最新年報，去年旗下基金持倉股票有110隻。如果按比例計，每隻股票佔基金資產不足1%，不過其年報顯示，十隻最大持倉股票卻佔整體比例三成，當中包括股王騰訊（700）及落實賣盤的永亨（302）。單是頭十隻股份去年突出表現，絕對是贏大鑊的關鍵。其他股份表現好錦上添花，表現差亦無礙事。

財演推介僅參考

財經演員以至專欄作家，每日或每周貼中好股，其實是一件吃力不討好的事。股榮也是財演，以筆名王昇每周寫一篇股票推介。過去一年，王昇推介了24隻股份，由推介持有至今，13隻升、11隻跌，平均回報18%。
如果每隻在推介日買10,000元，買入總成本24萬元，至今回報有4.32萬元。但表現最好的六隻（佔推介股份比例25%），已進貢3.1萬元利潤，佔全數利潤約七成。
當然可能是王昇功力未夠，令成績參差。再睇睇細價股專家周顯。周兄去年參加爽組合贏肥佬黎90萬，同樣每周在《蘋果日報》寫一篇稿。綜合2013年全年52周中，有接近一半時間（23周）吹水沒有貼股，其餘29次合計點名31隻股份，當中細價股（市價10億元以下）佔九成。
諷刺地，周顯推介股份中，由推介至年底埋單，贏大鑊的只有三隻，分別是思捷（330，回報61%）、中海發展（1138、回報71%）及比亞迪（1211、回報65%），其他推介細價股chok過林峯，表現虎頭蛇尾。
近期有網民揶揄「想贏錢，遠離財演」，論調恍如新同事提到「睇圖表冇鬼用」。的確，識睇圖唔代表識買股贏錢、專欄作家推介其實只視作參考指標之一，睇完後，沒人用槍指住要你買，好股貴精不貴多，要如何判斷，責任是自己。
誠如財演八成推介可能冇料到，但其餘兩成能夠贏大錢的，你卻可能輕視對待，贏錢唔見多謝，輸錢卻指摘抱怨，就算你遇上好股，也是奈何。

2014年02月04日 貸評山下： 信貸分配不均 玩殘中小企

信貸泡沫形成，通常是經過一段長時間的寬鬆信貸周期。當利率低企了一段長時間，全個經濟體系，上至政府、企業、金融機構，下至個人，統統都是倚賴借貸為生時，信貸泡沫才會形成，這也正正是美國金融海嘯前，經過十多二十年累積而成的信貸泡沫；但中國的情況是這樣嗎？
中國的信貸泡沫化，可以說是階段性和局部性。在2009年的一兩年，中央大幅放水，抗衡海嘯，這是階段性，而非持續性；就算在放水高𥧌期，拿到「水」的，仍然局限於某部份利益集團和地方政府，是局部性，而非全面性的。

信貸泡沫大非致命傷

舉個例說，中國居民的消費信貸仍處於發展初階，債務水平不高；又或者一般的中小企（不包括已經上市的那些所謂中小企）和微企，正正由於在傳統的信貸市場不能拿到信貸（no access to the credit market），所以才被迫在利率高幾倍的影子銀行，進行借貸融資。
中小企在信貸環境極其惡劣的情況下，掙扎求存，不能撐下去的，自然要破產走佬；但是，一般正當企業，如何能在20至30厘年利率的借貸成本下持續生存？這些企業倒閉，反映的不一定是信貸泡沫太大，而是信貸分配的不合理性（信貸的額度和利率不是根據企業的風險）。
這就是中國信貸市場的獨特性：由於政府是所有大企業（國企）和傳統銀行體系（絕大部份）的大股東，銀行對企業的信貸，基本上就是「inter-company loan」（企業內的信貸）；體制外的企業，要拿到體制內的信貸，自然很艱難。
事實上，作為國家控制的銀行，都會偏向對體制內的企業盲目信貸，久而久之，體制內的銀行根本不會出現一種以信貸風險為利率評估的「信貸文化」（credit culture），更遑論對體制外的企業作出具市場化的信貸考慮。眾所周知，所謂加強對中小企的貸款，不少體制內的金融機構都只是造樣而已。

內地要強化債市發展

與其改變體制內的金融機構，信貸市場化的未來，是在於中國企業債務市場的發展；不單是上市企業或體制內的企業發債，更重要的是，讓那些被排除在傳統金融體制外的企業，有直接融資的機會。
筆者對於中國整體信貸文化的建立，不一定是太悲觀，過去幾年，其實影子銀行的其中一個最大貢獻，就是慢慢在傳統金融體系外，建立起一套更有效的信貸分配和信貸文化，即是以信貸風險和利率回報為信貸分配的考慮。
另一方法，是借用海外資本，去壯大中國的信貸市場。現在，海外金融機構在中國金融的佔比，仍然是微不足道。筆者認為，加快引進這些機構，也有助紓緩在體制外企業的信貸緊張景況。
筆者擔心的是，在沒有建立起更有效的非上市和體制外的企業債券市場，以及外資銀行仍然未能為這些企業提供足夠的信貸，一旦進一步的「收水」，只會誤中副車，使中小企雪上加霜，但卻不能解決信貸分配不均的問題。

2014年02月02日 趣BlogBlog： 騰訊見一千元的日子

今個新年是近七年最暖的春節，但卻是股榮感受到最冷冰冰的農曆新年，科技帶來的方便，已經變質了，赴內地拜年，手機變成主角，人與人之間變得冷漠。
2014馬年，注定是馬雲及馬化騰繼續雄霸天下的一年。由通訊平台、鬥到手機遊戲、以至入股上市公司、染指網上付款，甚至銀行業務，兩者拳來腳往，互不相讓。
如果說香港人每日起居飲食離不開超人李嘉誠的話，「雙馬」旗下的阿里巴巴及騰訊（700），卻控制全中國13億人的生活。這場「賽馬」，13億人先嘗甜頭，但久而久之，卻離不開「雙馬」，淪為籌碼。
原本，騰訊主攻通訊手機遊戲，阿里力谷網上消費，但不甘寂寞的馬雲，自決定以「來往」硬撼「微信」後，河水不犯井水的形勢被打破，你有支付寶，我出理財通，兩者繼互聯網理財產品、網絡支付的士費後，今個新年再「鬥紅包」。
今年中國最潮拜年方式，是網上派利是，騰訊旗下微信（WeChat）推出「微信紅包」，㩒一㩒手機就可索取利是、派紅包！而透過新功能綁定銀行卡的微信用戶，一夜間由2,000萬激增到1億人以上，速度之快，令人咋舌，資金流動涉及數十億元。

人與人之間變得冷漠

這些數字，注定以後每個月每個節日，都有新穎活動舉行，不再限於雙十一網購光棍節。例如元宵節用手機示愛送玫瑰、清明節用App掃墓送香燭，端午送糭、中秋送月餅，整色整水的活動，都可變成宣傳促銷賺錢機會。
土豪式派錢活動，令13億人沉醉在網絡世界，沒有手機的日子，大家忍受得到嗎？
騰訊市值上周剛突破一萬億元，阿里巴巴的估值亦超過一萬億元。兩間企業的價值是否合理並不重要，但股榮相信當騰訊升到一千蚊時，這個世界不會變得更美好，只會更冷漠。人與人的距離不是近了，是遠了。
昔日新年親朋戚友互相拜年，一齊談笑說地、食瓜子飲茶的日子已成過去，大家變成低頭族，只顧玩手機。
說完恭喜說話後，大家明明在同一屋簷下，但恍如各散東西，你有你玩手機遊戲，佢有佢傳短訊check email，特意將電話關機的我，獨自食瓜子，忽然覺得很失落。
世上沒有免費的午餐，騰訊股價升得越高，失去的可能越多。