2016年01月31日 趣BLOGBLOG：恐怖在後頭

日本意外地宣佈實施負利率政策，連帶歐洲行長暗示3月再放水，全球股市立即起哄，霎時間，市場再響起見底撈底的聲音。

歐洲央行年半前推行負利率、如果是有效的話，就不會不斷量寬放水，甚至計劃擴大負利率。如果量化寬鬆（QE）是嗎啡的話，負利率極其量是「過期偉哥」，事關藉負利率刺激銀行放貸最終睇經濟狀況。歐洲日本最大問題，不是銀行不願放貸，而是企業及市民不敢借貸。
可以想像，歐元日圓以至其他貨幣會趨弱，美元強勢在上半年或得以延續，與美元掛鈎的港幣，撇除是否被大鱷狙擊，競爭力將續被陰乾。而即使美息不加，港元拆息其實已有一次「被加息」的水平，這個狀況會隨住實錢不斷流走而進一步慢慢扯高。最新一個月及三個月港元拆息水平，目前是0.384及0.685厘，較一個月前分別高0.1厘及0.3厘。事關H按主要參考一個月及三個月拆息，換言之，無論是新做用Hibor計息的按揭抑或舊有H按客，供樓利息開支都會增加。
越來越多大行加入唱淡樓市行列，上周最激的是德銀，估計本港樓市熊市會持續三年，住宅樓價及零售舖租會大跌四成，但認為現時是買入新地（016）的機會，原因是股價已反映樓市三年熊市的因素。對此，絕不認同，甚至是匪夷所思。
投資銀行唱好見怪不怪，但這份報告的神奇，在於能推算出未來三年樓市會PK之餘，可以逆思維叫買地產股，因為新地股價已經跌到PK三年的估值，抵啊！姑勿論這位分析員是否貼中樓市熊市三年不說，但何以有能耐敢說，股價已反映三年熊市，這才是重點。
地產股一般較樓價先行一季至半年，中原指數最新數字較去年9月高位跌了一成。而絕大部份地產股則於去年5月見頂，至今高位回吐了三成至五成等（見表）。地產龍頭新地最新股價則較去年高位跌了四成。跌四成在一個調整浪中，算多嗎？答案是，跌了四成，可能跌多四成。
統計對上兩次地產股及樓市下行周期，地產股自高位跌幅，絕對恐怖。97至03年，CCL累積跌了接近七成，單是97至98年，跌幅已經有六成。而地產及相關股，跌幅動輒七成以上。新世界（017）及美聯（1200）累瀉九成，嘉里（683）、會德豐（020）及新地，亦有八成累積跌幅。
較近期的07至08年，CCL雖然只跌了23%，但地產股卻是完全兩回事。四隻地產股自高位跌了逾八成始見底，跌最少的長實（001，未重組前）也有65%跌幅。
新盤減價戰未開始、二手劈價殺得慘烈、走資加息陰霾未消去，說地產股抵買，只能說是癡人說夢。
今年樓市、股市以至油金匯大跌，背後不是爆了甚麼金融風暴或金融海嘯，而是甚麼都未爆，市場最大的不明朗因素是等爆，正如內銀股一樣。這種心態下，甚麼預測、理據也變得軟弱無力，因為大家知道，大佬未出場，恐怖在後頭。

2016年1月30日 每日市評：真傢伙反彈

日本央行昨天議息會後並沒有擴大現行的QQE（量化及質化寬鬆）規模，但宣布實施負利率政策，金融機構存放在BOJ的資金需要繳付0.1厘利息，消息公布後，日經平均指數急升至17638點的逾兩周高位，日圓滙價則急挫，美元升至121.42日圓的去年12月21日以來即日最高水平。

BOJ行長黑田東彥上周才在國會表示，目前不考慮採取負利率措施，本欄1月26日引述《日本經濟新聞》報道，BOJ正認真考慮是否在28至29日的會議擴大QQE。日本央行的所謂「考慮」，認真你就輸了！

BOJ採取負利率政策（其實也屬於寬鬆貨幣政策手段），目的相信是要把資金由金融機構「逼去」股市、債市和消費市場，尤其是後者，成功的話，民間增加消費，便有機會刺激長期疲弱不振的通脹。然而，負利率亦會產生「副作用」，特別是外資未必會投入股市，可能尋找相對日本國債有較高回報的投資工具例如美國國債，從而導致資金流走。

無論如何，中港股市也藉BOJ消息刺激反彈，上證指數收報2737.6，升81.94點（3.09%）；深證成指和滬深300指數分別升3.7%和3.24%。當然，人行打破常規「額外」在星期五進行逆回購操作，以至滬A短線市寬與指數呈「牛背馳」（見1月28及29日「市評」），亦可以支持上證指數有較大幅的反彈。

港股方面，恒指低開57點，微挫至19130水平即反覆上升，尾市高見19709點，收報19683，升487點（2.54%）。國指全日高低位為8263和7989點，收報8241，升212點（2.65%）；收復10天線（8076點）。

恒指連續兩日收高於10天線（現於19151點），確認短線技術走勢改善。港股昨天有906億元的大成交額配合上升（今年以來，合共有4個交易日錄得900億元以上的成交額，但恒指和國指在先前3個大成交的交易日都顯著下跌）。更重要的是，EJFQ系統反映弱勢股沽壓的弱勢股指數再跌5.5個百分點，大市沽壓持續減輕；新增的RA+日線圖也顯示，恒指和國指趨勢線微微扭向右上角，動力和表現開始轉強，而趨勢一旦轉向，通常會維持一至兩個星期。在大成交的加上EJFQ系統兩個指標的配合，有別於本欄最早在1月8日提出並多次重複的恒指反彈不能以日數計，恒指這次是「真傢伙」反彈。

圖表顯示，恒指稍稍突破過去3個月累積的小型蟹貨區頂，也是去年11月至今跌幅回調23.6%黃金比率水平（約19670點），未來一兩個星期，恒指有機會反彈至跌幅回調38.2%、約20370點阻力。

信報研究部

2016年1月29日 每日市評：沽壓持續減輕

FOMC議息會後決定維持聯邦基金目標利率0.25至0.5厘不變，議息聲明並沒有提及會不會在3月的會議加息，但聯儲局正在密切關注全球經濟和金融市場的發展形勢，並評估這些波動對美國勞動力市場和通脹的影響。市場亦留意到，去年12月聯儲局步入加息周期的FOMC聲明提及「影響經濟前景展望的風險因素是平衡的」，而最新一份聲明則刪去了這句子，顯然聯儲局對於今年以來的全球金融市場動盪也不敢掉以輕心；有分析員因此推測，包括美股的環球金融市場波動，可能令聯儲局放慢加息步伐，而利率期貨市場亦顯示，交易員認為聯儲局在3月加息的機會，由議息聲明公布前的約21%，顯著跌至16%。

此外，1月的議息聲明也提到，局方相信通脹在中期會緩慢上升至2%的目標，但近期則可能仍處較低水平，部分原因是能源價格進一步下挫。而彭博最新報道，全球最大型的資產管理公司貝萊德（BlackRock Inc.）主席芬克（Laurence D. Fink）在New Jersey Pension Investment Council表示，油價低殘，不少能源公司已無力償債，他估計將有多達400家能源公司倒閉（「信研必覽10點」也有相關消息），然而，油價暴跌對於消費者來說則是正面的，有40億人會因為低油價和燃料價格便宜受惠。

不過，《信報》畢老林1月28日的「投資者日記」指出，他並不十分認同油價與股市同步升跌的相關性，但現實是市場時興炒作這個「概念」，環球股市當下緊貼油價上落，如果油價持續低迷不振，股市豈不是「冇運行」？怪不得測市名家迪馬克（Thomas DeMark）指美股完成1.5至3個星期反彈後會再跌（見1月22日「市評」）。

中港股市方面，周四滬深A股顯著下跌，上證指數收報2655.66，跌79.9點（2.92%）；深證成指和滬深300指數分別跌3.61%和2.61%。上證指數再創今年收市新低，但並未跌穿周三的全日低位，滬A短線市寬與指數繼續呈輕微「牛背馳」。

恒指則平開高收，全日高低位為19223和18982點，收報19195，升143點（0.75%）。國指全日高低位為8074和7914點，收報8028，升69點（0.87%）。

恒指終於成功收復10天線（19135點；周一和周三都挑戰失敗），EJFQ系統反映弱勢股沽壓的弱勢股指數再跌4.9個百分點，至81.4%的逾兩星期低位，大市沽壓持續減輕，有助恒指今天（周五）繼續守穩10天線，確認短線技術走勢改善。

信報研究部

2016年01月28日 利字當頭：內地「水份」成常態

嚴格來說，消費物價指數（CPI）上升，不反映我們在教科書中所理解的通漲，尤其是短期而言（short run）。在市場經濟裏，除了消費品還有資產；政府和央行的干預，往往先影響到資產價格，然後才漸漸改變經濟體系的平衡，令消費物價變動。大多數情況下，在競爭下做生意的人，總會想將售價和成本抑壓，所以在短期以CPI看信貸寬鬆的影響，很易得出錯誤訊息。
當消費物價上升，反映政府和央行的干預已現反效果，多數情況下，央行和政府想救的是資產價格；物價上升是政治難題。當央行見到物價上升，必然要採取行動，然而貨幣緊縮政策對控制消費物價，功效雖立桿見影，但貨幣緊縮政策令資產價格跌，在槓桿效應下令銀行和企業的資產負債表縮水得更嚴重。
所以大多數國家對經濟調控，最重要的掌握對通漲和通縮的了解，當中工具包括消費物價指數。至於GDP增幅，反而是其次；除非是蘇維埃式計劃經濟國家才相信政府有能力影響GDP。
「大陸過往不是有保八、保七嗎？」無錯，這是過去十多年來對大陸經濟的迷思。有理由相信在2009年後，大陸的所謂GDP增長，不少是固定資本投放帶來的資產價格升，即所謂的「水份」，統計局推算實際GDP的Deflator，不將資產價格的因素計算在內，令「水份」成為常態。過去兩年大陸已現通縮，GDP仍有6.9%，怎能教人相信數字的真確性？

2016年01月28日 貸評山下：如何達至財務自由

香港社會服務聯會剛做了一個「香港理財教育狀況研究」，了解低收入家庭及在職年輕成人的理財認知和需要。筆者有幸獲邀擔任該研究督導委員會召集人，而筆者認為這個研究非常有意義，因為雖然低收入家庭可運用的資源有限，但就更應該透過制訂預算和妥善管理金錢以改善財務健康，長遠而言甚至可以累積資本，做就上游機會，達致扶貧及防貧效果。
儲蓄是投資重要的一環，但問題是，究竟要儲蓄多少才夠呢？答案當然是越多越好，不過，也有一些簡單的法則可以作為參考。

兩種儲蓄方法

例如，談到個人理財，其中有一個所謂的「50/30/20分配法則」，此法則是把每月家庭總收入劃為3份：（一）50%收入用於「必須」，如住屋租金、水電費、交通運輸、生活用品等開支；（二）30%收入用於「欲望」，如購物、旅行、養寵物、外出用餐等娛樂消費；（三）20%收入用於「儲蓄」，如直接儲蓄、投資甚至償還債務。
筆者認為，該法則提倡儲蓄率達到20%是個不錯建議，但一定有些人會希望能夠儲蓄更多錢；另一方面，把50%收入用於一些必需品上，又會有些人覺得50%看起來很多，其實可以減少比例；又或者是，有些家庭覺得50%不足夠應該日常生活的基本開支。由此可見，「50/30/20分配法則」屬於一刀切做法，它是理財計劃的起步點，但始終每個人的財務狀況都有不同，未必適用於所有人身上。
其實我們可就同一個問題，但轉換成一種數學方法來思考——假設儲蓄的核心價值是為了探求「個人還需要多久才能達到財務自由（financial freedom）」？這可以利用「4%約數準則」（4% withdrawal rate rule of thumb）獲得答案。首先，計算你每年的生活開支是多少錢，然後把每年支出除以4%，就能計算出你實現財務自由的所需金額。
舉例，某人每年的生活開支需要花費75,000美元（含稅），則需要儲蓄1,875,000美元（75,000美元除以4%計算）；接着是根據現時的儲蓄水平，以及預計的投資回報率，計算需要多少時間才能達到目標。
然而，儲蓄計劃會因人的思維及人生階段而改變，而且現實與理想永遠有美麗的距離。「50/30/20分配法則」和「拇指4%迴避率規則」都是計劃理財的兩種方法，但筆者認為，基本的賺錢能力，透過投資所獲得的被動收入能力，各樣必須或非必須的開支，這些因素都會影響個人達到財務自由的時間長短。
因此如何把「理論中的規則」與「現實中財政狀況」磨合，在支出上作謹慎選擇，在儲蓄方面作出最佳分配，才是重點。以美國人為例，他們也有理財計劃，但同時存在「先使未來錢」習慣，這是一種生活方式的選擇，沒有錯對之分。說到尾，你要在甚麼時候達到財務自由目標，取決於你運用金錢的優先權。

2016年01月27日 趣BLOGBLOG：浩劫灣Vs劏房之城

向西村上春樹最新潮文《環海．東岸業主的十年》在網上洗版，笑中有淚之餘，腦內不其然想起多個巧合，值得與讀者分享。
每次樓市爆煲，總有經典的代表盤及代表人物。97年代表作一定是青衣灝景灣，日後被諷為「浩劫灣」。灝景灣1期97年6月上旬收票，排隊到世貿中心登記認購的人龍，在灣仔及銅鑼灣打蛇餅，收票超過3萬個，破了超購倍數及凍結資金紀錄，當時業界估一半飛來自炒家及投資者。

灝景灣97年6月8月開售，扣除內部認購單位，逾700戶單日售罄，套現超過40億元。灝景灣瘋狂的現象，見證樓市見頂。同年6月底中原城市指數（CCL）曾見102.51點，與同年10月102.93同屬見頂階段。
十八年後的2015年，CCL於9月13日見頂（146.92點），同月，一層盡劏36伙、最細194呎、被嘲為劏房之城的環海．東岸開售。樓盤即使要三年後收樓、實用呎價接近1.8萬元，最終累售917伙，佔項目伙數91%，套現43億元。有代理指入市買家中，一半為投資者。

除了開售時間與樓價見頂脗合，如沒有名人中伏，「經典」樓盤不可能如此歷久不衰。去年9月5日環海首輪開售，藝人「麥包」以500萬元購入一個一房單位予太太放租之用，麥包當時表示，「今次終於可以送畀老婆收租……就算唔為自己着想，都要為子女着想。」
至於「浩劫灣」，當年藝人白韻琴（已改名白韻琹）抽到41號籌，並斥資742萬元購入3座一個高層海景單位。認購當日，謝偉俊情深款款地凝望着白才女說：「她很幸運，成日都中獎」。其後，金融風暴掩至，樓價大瀉，不少買家恐變負資產選擇撻定，據報道指白姐姐也是其中一個，選擇賠掉定金離場，其後並被追收差價。
歷史不斷的重複，驚人巧合造就經典歷史，今次是天註定抑或是命不該絕，很快會揭曉。

2016年1月28日 每日市評：滬A短線牛背馳

國際超級大鱷索羅斯上星期在達沃斯經濟論壇發表看淡中國的言論，並明言已沽空亞洲貨幣，惹起內地官方媒體《人民日報》和新華社連日反擊，最新的有1月26日《人民日報》發表題為<向中國貨幣宣戰？「呵呵」>文章，哂笑索羅斯「不自量力」；同一日新華社社評則狠批在國際資本市場陰霾密布的這幾天，「有人高調唱空中國經濟，有人叫囂做空亞洲市場．．．彷彿只需布局空頭，整個世界便唾手可得」，又強調「作為利益攸關方，中國政府顯得不慌不忙，不急不躁，繼續專注於結構性供給側改革。中國何以有如此大的底氣和定力？原因很簡單：做空者活在過去，中國卻在把握當下，謀劃明天。」

新華社社評最可圈可點的是嘲諷索羅斯「活在過去」，分明是「提醒」他不要沉醉在1992年成功狙擊英鎊的歲月，亦暗喻今時今日在中國的「大的底氣和定力」支持下，沽空人民幣圖利不會得逞。

其實，近日「看淡」中國的國際級投資者大不乏人，對沖基金Hayman Capital創辦人巴斯（Kyle Bass）早前就估計人民幣未來12至18個月將大幅貶值（見1月13日「市評」）；本欄昨天再提到的測市名家迪馬克（Thomas DeMark），更早在去年8月已預測上證指數跌至2590點，上星期則把滬A目標價「修訂」至2500至2600點（見1月22日和27日「市評」）。然而，單單是索羅斯一人被內地官方媒體集中火力猛攻，相信是盛名所累。

值得注意的是，前日急跌6.42%的上證指數，昨天收報2735.56，只微跌14.23點（0.53%），但指數曾經跌至2638.3點低位，距離迪馬克預測的目標區間頂僅1.5%；此外，滬A短線市寬最近一周與指數出現輕微牛背馳，上證指數有機會已符合迪馬克的量度跌幅。不過，上證指數即使短線找到技術支持，並不表示會大幅反彈甚至掉頭回升，A股始終是市場氣氛主導，在投資者對「央媽」恢復信心之前，上證指數極其量只是橫行整固。

港股方面，恒指高開351點，輕微彈上19216高位即反覆回落，最低跌至18931水平，收報19052，升191點（1.02%）；繼周一之後，昨天再挑戰10天線（19197點）也未竟全功。

EJFQ系統反映弱勢股沽壓的弱勢股指數再跌1.6個百分點，而大市沽空比率已連續兩日在14%以上的高位徘徊，今天（周四）即月期指結算日，莊家仍有機會挾淡倉快手快腳屠熊（1月27日「信研分析」的恒指及國指衍生工具統計圖表顯示，昨天僅差44點，莊家才有相當於52張對沖期指的熊仔「到口」）。

信報研究部

2016年1月27日 每日市評：莊家食牛食到口淡？

人行昨天進行4400億元人民幣、近3年的最大規模逆回購操作，向市場注入流動性，但滬深A股仍然全線急挫，上證指數收報2749.78，跌188.73點（6.42%），深證成指和滬深300指數分別跌6.96%和6.02%；高beta的深圳創業板指數更跌了7.63%。

繼1月15日之後，上證指數再度跌穿去年8月26日收市的2927.28點，前一個星期六本欄提到「國家隊」去年股災後推出的五花八門「暴力救市」措施，至此確認前功盡廢。

中國現在面對着經濟轉型（服務業主導的改革）導致增長放緩、資金外流、人民幣貶值等等在短時間內難以解決的基本因素問題，A股弱不禁風實屬「合理預期」，無論內地或外圍稍有利淡消息就可以造成很大反應，最新的例子是隔晚國際油價回軟而投資（機）者藉此「質低」歐美股市，上證指數就跌得比歐美主要股市更深（例如美股最具代表性的標普500指數周一收報1877.08，僅跌1.56%）。短期A股除了極度超賣從而觸發技術反彈，實在找不到其他看好的理由，上證指數很大機會要反覆跌至迪馬克（Thomas DeMark）預測的2500至2600點目標（見1月22日「市評」）。

周二港股也顯著下跌，恒指裂口低開272點，早段反彈至19098水平已乏力，尾市跌幅擴大，最低見18811點，收報18860，跌479點（2.48%）。國指全日高低位為8050和7835點，收報7895，跌277點（3.4%）。

由於恒指周一罕有地出現一個上升裂口，EJFQ系統反映弱勢股沽壓的弱勢股指數又有高位回落跡象，本欄由是估計莊家或利用市場炒作歐洲和日本兩間央行都出口術擴大QE規模的消息挾高指數「快手」屠熊（最近「市評」多次指出，勿憧憬恒指會有以日數計的反彈）。不過，隔晚歐美主要股市顯著低收，雖然昨天開市前，牛熊證街貨比例仍處於32:68的相當失衡狀態，貼價的熊仔數量也較牛仔多（見1月26日EJFQ系統「信研分析」的恒指及國指衍生工具統計圖表），但最後還是牛仔遭殃。

截至周二收市，莊家本月已收回逾23000張對沖期指的恒指輪證，超出每月平均10000張的quota一倍有多，有趣的是這兩萬幾張全部是牛證，而即月期指只剩兩個交易日就要結算，講句笑話，若莊家仍沒有些少熊仔「調劑」，豈不是食牛也食到口淡淡？

值得注意的是，恒指昨天裂口下跌，但仍未失守上周五18769點的即日低位，更不要說1月21日18534點的今年新低，技術走勢比上證指數為佳，再加上弱勢股指數續微跌0.7個百分點，而迪馬克估計美股最低限度也有個半星期時間反彈（由上周三起計，見1月22日及23日「市評」），希望這位測市名家的預測再準多一次，從而帶挈恒指反彈，讓近日「不慎」撈底的投資者甩身。

信報研究部

2016年01月26日 利字當頭：中國GDP有幾可信

讀過經濟學的朋友，都應該記得「C+I+G+（X-M）」，那其實就是GDP。
現代政府大致上都掌握了I（Investment）、G（Government Spending）、S（Saving）、T（Tax）、X（Export）和M（Import）等數據，但唯獨比重最大的C（Consumption），從來都沒有可能鉅細無遺地紀錄下來；就算當年蘇維埃計劃經濟下，也有黑市活動。所以GDP從來都是一個推算，是估計。不過原則上只要搜集數據和推算的方法不變，GDP的具體數字是甚麼，不是最重要，因為大家所關心的是按年按季的變動，反映經濟是增長抑或衰退。
早幾天，中國國家統計總局的許憲春撰文，叫人不要用單一數字去對照大陸的GDP推算。
言下之意，其實他也知道世人在懷疑大陸的統計有多可信。坦白講，假如大陸經濟不斷有基礎上的改變，單憑一、兩個數字，真的不能斷言GDP的統計有多準確。可是過去十多年，大陸的經濟說到底都是組裝工業出口，只有量變沒有質變，別人用運輸耗電量等來質疑GDP做假，實不為過。國家統計總局反而有責任解釋為甚麼這些數字有偏差，以獲取公眾信服。
物價統計，是另一個更備受爭議的課題。更重要是物價統計影響到計算實質GDP增長的參數GDP Deflator。事實上，有理由相信，大陸名義GDP增長，不少只是物價上升而不是實質經濟輸出增加。當中詳細，下篇續談。

2016年1月26日 每日市評：養大熊仔個膽

周一恒指裂口高開261點，稍稍回吐至19291水平已找到支持，早市高見19490點，收復10天線（19370點）；午後升幅收窄，然後在19300至19400點窄幅爭持兩個多小時直到收市，報19340，升259點（1.36%）。國指全日高低位為8251和8136點，收報8173，升68點（0.84%）；10天線（8227點）得而復失

恒指雖然未能收高於10天線，但近月來難得地形成闊139點的上升裂口（19152和19291點），只要守穩昨天的低位亦即是上升裂口頂部，恒指短線可望繼續超賣反彈。

1月23日「市評」以<港股全靠外圍帶挈>為題指出，歐洲央行行長德拉克表明在3月初的議息會議重新考慮現行的貨幣立場，並強調在沒有技術限制的情況下使用任何工具，市場於是「順理成章」相信歐洲央行很大機會擴大QE規模。日本央行行長黑田東彥上周接受彭博訪問亦表示，BOJ技術上並不存在擴大量寬的上限，目前只持有整體公債量的三分之一，又表明還有很多資產可選購；《日本經濟新聞》上周五接着報道，BOJ正認真考慮是否在本月28至29日的會議擴大QQE（量化及質化寬鬆）措施，再加上市場憧憬FOMC於香港時間本周四凌晨發表的議息聲明，可能暗示聯儲局將放慢加息步伐，估計在周四即月期指和期權結算之前，美、歐、日等的外圍因素繼續帶挈港股反彈。

此外，港股短線和中線市寬仍處於本身的支持區底之下徘徊，大市仍然相當超賣，再加上EJFQ系統反映弱勢股沽壓的弱勢股指數，昨天收市後由高位下跌3.7個百分點，至88.5%的近兩星期的最低水平，弱勢股指數終於有回落跡象，亦有助恒指反彈。

更重要的是，牛熊證街貨亦出現有利恒指反彈的「陣形」。1月9日「市評」提到，牛熊證街貨分布圖顯示熊仔雖然佔61%的多數，但整張圖用「放大鏡」也找不到一隻熊仔蹤影，反而貼價（恒指早一日收市水平）的每100點都有相當數量的牛仔部署，莊家踩低指數屠牛明顯更「慳水慳力」，本欄亦指出，就連衍生工具都幫唔到手令恒指反彈。

而牛熊證街貨圖看不見一隻熊仔的罕有現象竟然持續了三個交易日（1月8日、11日、12日），恒指亦反覆下跌，直到上周四開市前、牛熊證街貨比例為30:70，距離恒指早一日收市水平的1100至1200點，總算見到有相當於合計875張對沖期指的熊仔，但貼價的牛仔仍密密麻麻（見EJFQ「信研分析」的恒指及國指衍生工具統計圖表），繼續有利於莊家屠牛。

到了本周一開市前，熊證街貨比例增至72%，牛熊證比例更加失衡，但圖表顯示，貼價的牛仔和熊仔分布卻頗為均衡，值得注恴的是，雖然恒指昨天最多曾升410點，但熊仔一隻也沒有損傷，不排除是莊家刻意造成一個「升唔上去」的局面，養大熊仔個膽，引其走到更貼價位置，然後借外圍利好消息快手屠熊。

信報研究部

2016年01月25日 趣blogblog：非一般巧合

寒流襲全球，對上一次有如此深刻的感覺，已經要時光倒流至2008年。當年春節前後，中港亦受寒流吹襲。但更巧合是，都是1月股市開壞了頭，恒指上周五反彈500餘點，只能視為死貓彈，勿奢望會轉勢，因為當年我中過伏，交過學費。

今年至今（22日），恒指累跌了2,834點。8年前的1月份，恒指頭16日累跌3,362點，由27500水平跌到25000。2008年1月16日，恒指瀉1,300點，翌日反彈600餘點，以為築底在望，大膽撈底，殊不知跌入深淵。1月21日，全球股災，恒指挫1,383點，為歷來第三大跌幅，1月22日恒指再瀉2,061點，翌日反彈2,300點，同是歷來單日最大跌幅及升幅。
同一年，全球爆發金融海嘯，恒指3月再破底、到10月跌至一萬點邊緣先叫真見底。股市冧、樓市亦出現調整，銀行閂水喉，可幸是各國聯手救市、美國放水，港股港樓始極速復原。
當然不希望歷史重演，但不安心寒的感覺卻漸見強烈，大市仍欠終極一跌，希望大家不要心急買貨。天氣不似預期，但只要不是柒去大帽山，會凍不會傷，股市亦是一樣。

2016年01月24日 趣BLOGBLOG： 通縮寒流．港樓霜凍

國際大鱷索羅斯（George Soros）日前發表評論，指他透過觀察，中國經濟正走向硬着陸，更將拖累全球陷入通縮困局。通縮就是通脹的相反，物價收縮，引伸到人工及股樓等資產價格下跌，手上現金越遲消費便越着數。

對上一個通縮周期，發生在98年金融風暴後，香港自98年11月開始步入長達68個月的通縮周期，其間樓價暴瀉超過六成，通街負資產，減薪裁員潮之聲不絕於耳。通縮原因，是香港實行聯繫匯率，被迫跟美元走強。金融風暴後，大部份亞洲貨幣齊齊貶值最少兩成，港紙不能跟貶「被迫貴」，結果是損害港競爭力，觸發全城大減價，樓價、工資、租金、貨品價格統統下跌以維持競爭力。03年沙士後，內地實施自由行政策，經濟重見起色，04年6月香港步出通縮困局，港樓價亦確認見底，展開十年超級大升浪。
綜合政府統計署過去35年租金、樓價及消費物價（CPI）資料，有幾個現象可以分享一下。八十年代初至九十年代初，本港私人住宅租金及樓價指數，差不多以每年雙位數字升幅同步攀升，當時經濟發展蓬勃，人工以至租金每年都有一成漲幅，令通脹也多年處於10%以上。

97年樓價指數首度超越租金指數，但隨住本港步入通縮，樓價於98至03年間，六年間累跌62%，較租金同期的45%跌幅為多。04年至08年本港通脹溫和，租金及樓價升幅相若。但踏入09年，樓價如脫韁野馬，七年間飆升1.5倍，同期租金僅升0.5倍，通脹則介乎2至4%。樓價大幅跑贏租金，元凶就是美國因金融海嘯實行量寬放水及超低息政策而造成的。美國結束量寬、去年底重啟加息，港息就算不跟，也只是時間問題，讓一切重回正軌。
本港去年全年錄得3%通脹，上月則為2.5%，通縮重臨似乎言之過早，不過計算CPI重要元素的租金，已經大幅下跌，上周中原地產公佈二手住宅平均租金上季跌7.1%，為海嘯後最大按季跌幅，當租值率先大幅下滑，樓價下跌幅度及速度將會迎頭趕上，令樓價指數與租金指數差距收窄，這也是今回樓市調整浪，樓價跌幅會大過租金跌幅的理據。
樓價究竟最終是跌兩成、三成甚至四成始見底，關鍵在於通縮期是長是短。人民幣貶值及油價大跌，已令亞幣近年出現相當程度的貶值，更慘情是，本港經濟下行的同時，卻要焗跟美元強勢，港紙表面風光，內裏陰乾，某程度重演98年後的劇本。當年港幣好使，市民愛往東南亞旅遊，就如目前港人愛赴日本一模一樣。但隨住通縮加劇，市民不願花錢，「賤物鬥窮人」將掀動骨牌效應，物價以螺旋形下滑，屆時甚麼剛性需求、建築費貴，都不是樓價難跌的藉口，事關在減薪裁員威脅下，市民朝不保夕，有樓要供的，反而成為最容易受傷的一群。
分析樓市，每個人都有自己的觀點，但諷刺是，樓價升跌關鍵，最終睇投資有冇着數，租值回報每況愈下，樓價只會越跌越深。而租值回報會隨通縮殺到而趨跌。通縮寒流下，港樓會霜凍。

2016年1月23日 每日市評：港股全靠外圍帶挈

歐洲央行決定維持利率不變（存款利率-0.3%），行長德拉吉在新聞發布會表示，全球新興市場經濟放緩，增加了歐羅區經濟下行風險；另一方面，上月歐羅區通脹率僅為0.2%，遠未達到ECB的2%目標，而商品價格低迷，（對通脹）可能造成第二波衝擊（may actually have second-round effects），局方必須付諸行動嚴肅應對。故此，德拉吉表明，在3月初（訂於3月10日）的下次會議將評估並會重新考慮貨幣政策立場（It will therefore be necessary to review and possibly our monetary policy stance at our next meeting in early March），更強調在沒有技術限制（no technical limits）的情況下使用任何工具。

德拉克預告重新考慮貨幣政策，市場解讀為「暗示」擴大QE規模，刺激隔晚歐洲主要股市大幅反彈，並帶動美股三大主要指數全線回穩，道指、標普500指數、納指分別升0.74%、0.52%、0.01%。本欄1月22日剛引述迪馬克（Thomas DeMark）預測美股在本周三或周四已短線見底，德拉吉昨天的一番說話，很大機會間接「成就」了迪馬克又一次預測應驗。

需要補充的是，迪馬克估計美股短線見底後，將進入一個半至三個星期的反彈，幅度為5%至8%，以標普500指數周三的1812點全日低位計，可反彈至1902至1956點，亦即是從去年11月3日的2116點上次高位，約反彈至跌幅回調23.6%至50%黃金比率區間（1884和1964點）。但不要忘記，迪馬克估計這波反彈完成後，美股會再度下跌，他更指出，當最後一個賣家也清了貨，大市才真正見底（markets bottom when the last seller has sold），而來自央行的任何正面消息，只會干擾了市場韻律。目前市場正「炒作」下周FOMC議息聲明或暗示聯儲局將放慢加息步伐，加上德拉吉最新的言論，且看對美股這次反彈韻律會造成怎樣的干擾。

無論如何，周五港股也顯著反彈，恒指大幅高開458點，反覆回測18769點低位後再升，尾市高見19152水平，收報19080，升538點（2.9%）。國指全日高低位為8158和7947點，收報8104，升269點（3.44%）。

恒指和國指都錄得今年以來最大的單日升幅，然而，EJFQ系統反映弱勢股沽壓的弱勢股指數仍微升0.5個百分點，至92.2%的今年新高，大市沽壓未有消退跡象。港股兩個指數昨天大幅反彈，除了受歐美外圍帶動，相信與本周以來累積的淡倉平盤獲利亦有關係。

展望下星期，除非弱勢股指數明顯回落，否則單靠外圍帶挈，不要憧憬恒指會有較大幅度和持續（例如迪馬克預測美股的1.5至3個星期）的反彈。

信報研究部

2016年01月21日 趣BLOGBLOG：大鱷報仇十八年未晚

18年前的1998年，以索羅斯為首的大鱷，與港府進行世紀之戰，於滙市及股市同步較量。香港隔夜拆息曾一度抽高至超過200厘仍未逼退炒家，最終港府冒上干預自由市場之名，動用外滙基金在股市及期指市場大舉吸納，令索羅斯罕有敗走。

押注外資撤離本港

俗語有云，18年後一條好漢。索羅斯敗走後當然活得自在，旗下量子基金成績彪炳，多年成為最賺錢的對沖基金，但98年一役始終是他投機生涯中不能磨滅的陰影。想起索羅斯，固然是因為近日港滙及港股節節後退，而巧合地，這位國際大鱷月初在一個經濟論壇上表示，「當我看到目前金融市場正面臨嚴峻的挑戰時，令我回想起08年金融危機」。
如果是經濟學家及一般基金經理警告，全球經濟面臨危機，投資者須非常謹慎，這或是溫馨提示。但落在大鱷的口裏，我卻感到寒意。索羅斯為出生匈牙利的猶太裔人，聰明、自負，92年狙擊英鎊一戰成名。正所謂有危自有機，這位較李嘉誠年青兩歲的投機者，或者正等待人生中最後的一場戰役。索羅斯形容，中國正在掙扎，尋找新增長模式，人民幣貶值，會將問題轉移至世界各地。明顯地，假設老人家鎖定目標，不是中國，就是香港。
索羅斯或其他大鱷要郁手，股滙自由進出的香港，始終較半封閉的A股或人民幣為佳。中國外滙儲備雖然由高峯近4萬億美元，降至上月的3.33萬億美元，但規模仍是香港的9倍。97年外儲基金不足1,000億美元，目前已升至3,588億美元，大鱷如果仍然向港埋手，解釋只有一個，就是押注外資會撤走。
香港作為金融中心的地位，反映在國際投資頭寸（Position）上。國際投資頭寸是在特定時點上一個經濟體系的對外金融資產及負債存量的資產負債表。截至去年第三季，香港的對外金融資產淨值7.239萬億港元，較第二季的7.790萬億元，減少5,514億元，為歷來季度最大跌幅。
香港國際投資淨頭寸自2000年約1.7萬億元起步，除2007年當年減少2,714億元及2010年減少5,310億元後，年年多得外商直接投資增加而遞增。去年第三季數字劇減，正正反映中國暴力救市及人民幣惡意貶值後的後遺症。有理由相信，去年第四季及今年首季，投資淨頭寸將大幅減少，若這些投資撤出香港，將會令港滙帶來極大的衝擊，就算是本港有3,500餘億美元外儲，也未敢言勝。
大鱷倘若回歸，吸取98年之戰，肯定會作好準備，並以雷霆萬鈞之勢在股滙市場上下其手，殺大家一個措手不及。現階段，中國外儲每月漸減，外管局本月在離岸市場干預也消耗大量外儲，可以想象當香港被狙擊，中國想救，恐有力無心。
大鱷報仇，18年未晚，請綁緊安全帶。

2016年1月22日 每日市評：測市名家：美股反彈在即

隔晚紐約時間中午左右，道指、標普500指數、納指等美股三大主要指數一度急跌超過3%，其後收復大部分失地，道指和標普500指數跌幅縮減至1.56%和1.17%收市，納指則微跌0.12%。

2016年開市以來，全球主要股市跌個不亦「落」乎，令人意料不到的是，不論是重返加息周期或「利率正常化」的美國，還是仍在QE的歐羅區和日本，以至面對嚴重資金流走問題的包括中國等新興市場股市均無一倖免地急挫，環球進入熊市已無疑問。

然而，即使最大殺傷力的熊市，在結束之前總有機會出現一次或以上的較明顯反彈，而反彈次數則與熊市周期長短成正比，創製並利用「市場轉折點模型」（market timing indicators）測市成名的迪馬克（Thomas DeMark）就估計，美股可能已短線見底（today may have been an interim low）。

財經網站ZeroHedge引述迪馬克周三接受彭博電視訪問預測美股走勢表示，大市今天（周三）或明天見底，跟着的個半星期至三個星期出現5%至8%幅度的反彈；然後與跌勢持續的上證指數和恒指同步，再展跌浪。而站在長線投資的角度，他會等到大市真正見底才入市。ZeroHedge特別提到，迪馬克是在美股跌勢最凌厲的時候接受訪問，不會知道美股可以由低位顯著反彈收市，他預測美股一兩日內見底，並非「事後孔明」之見。迪馬克又頗有信心國指會跌穿7500點，而上證指數的目標大約跌至2500至2600點。

彭博報道，迪馬克是不少著名對沖基金包括索羅斯的Soros Fund Management、Leon Cooperman的Omega Advisors的顧問，他近期佳作有去年11月3日準確為標普500指數mark頂。再之前是去年7月27日，迪馬克估計上證指數將跌至3200點（滬指當日收報3725點），這個預測在8月24日「應驗」；他8月25日接受訪問時表示，上證指數尚未見底，量度目標可跌至2590點（去年9月1日「市評」也引述迪馬克的相關分析）。迪馬克周三接受彭博訪問只是延續他去年8月有關上證指數的預測。

回到港股，恒指先升後急跌，高低波幅達704點（19238和18534點），收報18542，跌344點（1.82%）。國指全日高低位為8179和7823點，收報7835，跌179點（2.24%）。滬深A股也顯著下挫，上證指數收報2880.48，跌96.21點（3.23%），深證成指和滬深300指數分別跌3.77%和2.93%。

EJFQ系統反映弱勢股沽壓的弱勢股指數升至91.7%，輕微突破去年7月10日的91.4%高位，代表目前港股大市沽壓比去年股災更嚴重，近日若「不慎」入市者，宜趁每次超賣反彈走貨。

信報研究部

2016年01月21日 利字當頭：投機者仍然未識驚

要發生的，始終會發生；港元由強方保證走向弱方，是資金流向轉勢的最明確訊號。在強方，金管局要做的只是收下便宜的美元，可謂絕對冇難度。
當港元在弱方，金管局的公開市場運作，就要售出美債美元，吸納市場上的港元，以維持港元的價值。現在還未走到弱方保證的邊限，可是要知道，外滙儲備是有限資源，如此局勢長守必失。上一次發生在1997/98年，不用幾個月就令香港資產市場元氣大傷，當年港元機制中未有波幅區間，其時的金管局就像在沒有中場禁區的球場守龍門。

港滙等聯儲局打救

設定了波幅區間，理論上增加了金管局可以操作的空間。但正如先前所講，子彈是有限的。若然能夠守到聯儲局再大開鬼門關，那就當成功過了關；否則，近來所見的，只是資產價格調整的開始，好戲陸續有來。
港股今個月跌了13.6%，但職業投機者，似乎仍未進入恐慌狀態。昨日我在臉書上做了個極不專業的調查，發現超過八成人表示沒有因股市指數下跌感到恐慌。我的主觀解讀是我的讀者不是手上無貨等機會者，就是根本不會沾手指數成份股的人。
對於像我這種超級懶又受不了風險的人，那才是安心入市的時機；就算很快會出現「死貓彈」，捕捉那幾個巴仙回報的高難度動作，不是我那杯茶。這一轉，我pass。

2016年01月20日 趣BLOGBLOG：信心危機

每一次金融市場發生大鑊嘢，坊間都會為此命名，最近兩次就有97金融風暴，以及08金融海嘯。2016年甫開年就冧市，大部份人將矛頭直指中國，現階段最貼切的形容，我覺得是《經濟學人》所指的信心危機（A crisis of faith）。
新一期《經濟學人》封面，以習近平騎住失控的巨龍為圖，封面大字為「一切受控」（Everything's under control），但內文就指出，人民幣緊張顯示出中國政治出現問題，而面對動盪的市場，中國領導亦顯露了不安。當中提出的一個理據，值得與大家分享，就是中國能否走出困境，中產階級會是相當重要的因素。

中產成內地脫困關鍵

中國最新公佈2015年GDP經濟增長6.9%，為25年來最差。姑勿論數據被質疑有水份，但我更注意的，是有關居民收入，以及社會消費零售數據。去年中國居民人均可支配收入（除稅後收入）中位數是1.93萬元（人民幣．下同），增長近一成。將全國居民分五等，每份20%，最低一層收入5,221元，最高一層就有5.45萬元，稱得上中產階級。數字與國際貨幣基金會有關中國中產階層佔全國人口約25%相若。
去年全國消費零售突破30萬億元，按年升逾一成，有關數字佔整體GDP數字，已經由2011年的37%，升至去年的44%。換言之，中國經濟接近有一半，依賴居民消費所帶動，而消費多寡，某程度決取於中產的購買力。
習近平上任後致力打貪，無疑獲得中產的歡心及支持，但過去一年在股市及人民幣的連番錯誤決定，令過去享受盛宴、過着小康生活的中產人士身家大縮水。近日公佈的外滙佔款數字，更印證資金大舉從內地流出。中央多番措施截斷資金流出，打擊炒家，治標不治本，未能挽回中產信心。據悉因應人民幣貶值持續，內地中產積極赴港購買港元/美元計價保單，令保險經紀坐定定，就有生意送上門。
內地中產，亦是接收外間資訊最快的一群。即使網絡受到監控，但無損這階層透過翻牆接收外面資訊，因此只要有風吹早動，他們是最快行動的團體。
港視（1137）主席王維基近日接受網媒訪問有句金句：「港人安於「咁正」的社會狀態，怎會有人犧牲？不要儍。」同樣道理，昔日中國經濟高速增長，人幣升值出國好使，股市投機炒作，沒有人肯犧牲。但當股斷熔、滙趨跌，這班中產的信心開始動搖，開始躁動不安，對中央的說話失去信任，寧願兌入美元港紙但唔知有乜用。
中國要救市，不是降準減息或再來多個四萬億元救市，而是切切實實先救人心。信心回復，危機自然解。

2016年1月21日 每日市評：心魔是投資者最可怕敵人

周三恒指以19332的高位開市後立即「插水」，最低跌至18833點，收報18886，大跌749點（3.82%）。國指全日高低位為8235和7915點，收報8015，跌362點（4.32%）。

恒指早一日上升超過2%而國指更升近3%，昨天已經「跌凸」，雙雙再創今年的即日和收市新低。本欄最近提到的期待恒指形成「小孤島」形態（見1月14日和20日「市評」），從而支持較為似樣的技術反彈，現已變成奢望甚至不切實際。儘管短線和中線市寬顯示港股已經嚴重超賣，但EJFQ系統反映弱勢股沽壓的弱勢股指數又再升穿90%高水平，而弱勢股指數只在去年7月A股股災和2008年10月環球金融海嘯爆發期間才升穿90%，投資者宜耐心等候大市沽壓消退，或恒指出現高低腳，到時博反彈才比較「安全」，以免重蹈本欄昨天所講《信報》同事B君的覆轍。

有趣並且令EJFQ團隊感到鼓舞的是，B君博反彈的小故事，竟然起到「拋磚引玉」的作用，EJFQ用戶cmstsang先生（估錯莫怪）回應指出B君的trade技術上有改善空間之餘，並提出一個極其專業的有protection的Calendar Spread期權倉。

在回應cmstsang先生指B君「博到的話運氣居多」之前，先引述信報研究部早在2009年8月21日發表有關投資行為心理的專題文章：「經濟學家1970年把心理學關於過分自信的研究成果套用在財經方面，發現投資者每每由於過分自信而高估自己的知識和能力，又低估資產價格波動的變數」，該篇文章並提到與過分自信相關的賭徒的謬誤（gambler’sfallacy），例如「輪盤滾珠多次落在黑色格子之後，人們都自然會有下次滾珠落在紅格機會大得多的錯誤概念，把兩個沒有必然關係的結果自以為是地連繫起來。」

恒指踏入2016年以來持續下跌，直到1月14日低開並迅速跌至接近19500點大關後顯著反彈，雖然B君是「市評」的忠誠讀者，也明知EJFQ系統多個指標仍未發出大市或恒指見底的信號，但恒指當日早上的表現顯然刺激了B君「賭徒的謬誤」心理，又低估資產價格波動的變動，才會過分自信地走在指標之前博反彈。更重要的是，B君也相信「市評」不止一次提到的恒指縱使超賣反彈，幅度不會很大，時間也不能以日數計，但仍是克制不了「心魔」開一個nakedshort put，博恒指能夠進一步反彈400點。正如cmstsang先生說的「博到的話（也是）運氣居多」，亦可見「心魔」是投資者最可怕的敵人。

最後，cmstsang先生同意B君是黑仔，但認為「叻唔切」好似over咗少少。不過，可以透露的是，B君與EJFQ的關係非比尋常，絕不會介意本欄笑他「叻唔切」。

信報研究部

2016年1月20日 每日市評：「叻唔切」博反彈的教訓

國統局公布去年第四季GDP按年增長6.8%，全年增幅6.9%，數字符合市場預期，並超過總理李克強認為GDP年均6.53%的增速才可實現小康社會目標的門檻（去年12月10日「市評」），加上人民幣在岸和離岸滙價都有止跌跡象，滬深A股全線造好，上證指數收報3007.74，升93.9點（3.22%），深證成指和滬深300指數分別升3.41%和2.95%；深圳創業板指數則升3.07%。

A股連續兩日反彈，上證指數亦升穿去年8月26日的2927.28點收市水平，暫未確認本欄上周六提及的暴力救市前功盡廢。然而，上證指數雖然重上3000點的心理關口，但仍未收復年初以來大斜度下跌的10天線（現於3049點），而截至1月15日的最新滬深兩融餘額跌至9997.24億元人民幣，是去年10月22日之後首次跌破1萬億元大關，股民情緒不振，滬A暫未回穩。

港股亦受A股帶動顯著反彈，恒指高開46點，早段一度倒跌至19204水平再回升，尾市高見19647點，收報19635，升398點（2.07%）。國指全日高低位為8411和8135點，收報8377，升242點（2.99%）。

與上證指數一樣，恒指也未收復近日急速下滑的10天線（19951點），短線技術走勢仍未改善。況且EJFQ系統反映弱勢股沽壓的弱勢股指數仍處於89.7%的相當高水平，博反彈仍存在風險。

提到博反彈，不妨與用戶和讀者講講《信報》某同事（姑名為B君，「市評」忠誠讀者）的小故事。話說上星期四，恒指低開後迅速跌至19509點低位後反彈，EJFQ圖表顯示，一個小型的成交量密集區底剛好在19500點左右，弱勢股指數周三收市又已升到88%的今年高位，翌日「市評」即提到，弱勢股指數創去年8月底以來新高，大市沽壓或接近見頂，B君於是在恒指由低位反彈至接近19600水平，沽出即月的行使價19600點期權put（輕微價內，收了460點期權金）。

雖然早在1月8日的「市評」已指出，恒指即使超賣技術反彈，時間只能以intraday而不是日數計，反彈幅度也很有限。但B君的如意算盤是，恒指只要彈升至20000點附近，便會買入19800點行使價的即月put，並相信以沽出19600點put收取的期權金，足以支付買入19800點行使價（價外）的期權金有餘，穩賺最少200點並完美對沖；而風險管理是恒指若跌穿19500點再創今年新低就止蝕。

可是，恒指反彈真的不能以日數計，B君上周四所short的19600點put，到本周一已要執行止蝕（恒指跌穿19500點）。這則故事的教訓是，在恒指仍未出現例如1月14日提及的「小孤島」形態，或者弱勢股指數見頂明顯回落，不要「叻唔切」走在指標之前逆市博反彈。而本文以B君名之，B者，Black，黑仔也。

信報研究部

2016年01月19日 利字當頭： 還記得「九加二」嗎？

梁振英重複地說「一帶一路」，沒令人覺得有龐大機遇，反而只是笑話。又有人說，一帶一路只為讓大陸輸出過剩產能，港人未見其利，就已輸了10億元獎學金，怪不得香港人認為這份施政報告除了向北京示忠，別無其他功能。
假如一帶一路只為輸出過剩產能，問題還好辦一點。畢竟，要到處去促銷便宜貨，還可以做融資生產，背後由阿爺打本，沒蝕底。最怕是所謂的一帶一路，生意還是其次，重點是要為阿爺進行經濟外交，港人只有進貢的責任，卻沒收穫的可能，分分鐘吃力不討好。

應先着眼本地問題

我不知道還有多少人記得，大概10年前，特區政府響應附和的口號是「九加二」和「泛珠江三角洲合作區」；提出這個概念的人，就是時任廣東省省委書記的張德江。10多年下來，張德江現時在中共權力架構中，排名僅次於習近平和李克強，並且是港澳工作協調小組的組長。不過，印象中「九加二」和「泛珠江三角洲合作區」就有如董建華的「八萬五」般，沒有再被提及、也不知是否仍然存在。可以肯定，在中國版圖中，人為地製造區域概念，已不是這一代統治者的首要目標。甚至可說，區域經濟的概念和近年提出的「城鎮化」和「互聯網+」是兩種截然不同的政策。
國策，我真係識條鐵。我只覺得與其如此這般跟車太貼，特區政府最好還是老老實實務本，處理香港問題好過啦。

2016年01月18日【趣Blogblog號外】： 一幅圖睇清亞洲有幾大鑊

2016年環球市場開局甚差，甚至有人將今次危機與97、98年金融風暴，及08年金融海嘯相提並論。如果要點出今次危機的元凶，人民幣貶值會是最重要

 因素。
彭博摩根亞洲貨幣指數上周五跌至104.82，為七年以來最低，向金融海嘯發09年低位進發。該指數已經跌穿由1998年引伸而上的升軌支持，凶兆已經乍然，危機會否深化，睇人仔命數。
亞洲貨幣指數由10種貨幣組成，人民幣佔比41%、然後是南韓圜（13%）、新加坡元（9%）、印度盧比（9%）、港幣（9%）、新台幣（6%）、泰銖（5%）、馬來西亞令吉（4%）、印尼盾（3%）及菲律賓披索（1%）。
人民幣自去年中惡意貶值後，貶值預期已在市場發酵，亞洲各國貨幣亦爭相貶值自保，資金進一步從區內市場流走。今年初連帶一直穩定的港元，也兩日內大貶0.5%，朝弱方兌換保證進發，這場由人幣引發的危機，如果不及時平息，連鎖反應將繼續落去。
按目前情況，熱錢會續離開香港，港府不敢輕言貶值或脫鈎，因為後果是災難性的。不貶值，卻不意味資產價值可以不跌。資產以貨幣來標價，關係屬反比，即貨幣強，資產價格就弱。港滙上周五一度迫近7.8，跌至7.85弱方兌換保證不遠了，情況如持續下去，銀行體系3千餘億元結餘很快會走清。香港銀行可能快過、急過美國加息。在聯滙制度下，港元被迫跟美元強（就算跌至7.85，相對其他亞幣已是超強），這令港元計價資產包括樓價等，進一步受壓。
2012年金管局前總裁任志剛，發表論文認為香港可以改與一籃子貨幣掛鈎，有關言論被視為放棄聯滙，引起軒然大波，但目前反思，不無道理。任總居安思危，現任財金官員居危思安，這才是大家要惶恐的地方。

2016年1月19日 每日市評：北水流出太平洋

受到上周美股三大主要指數均挫逾2%收市的影響，周一恒指裂口低開233點，反覆下試19195低位才反彈，不過，午市升至19439水平已再遇沽壓，收報19237，跌283點（1.45%）。國指全日高低位為8269和8113點，收報8134，跌101點（1.23%）。

恒指再創今年即日和收市新低，並形成一個闊61點的小型下跌裂口（19500和19439點），技術走勢之弱已不用多言，本欄仍維持1月12日提及的港股要反覆尋底尋到第二季的看法不變。目前恒指和國指都面對多重技術阻力關卡，直到EJFQ反映弱勢股沽壓的弱勢股指數顯著回落之前，港股即使嚴重超賣（中線和短線市寬均跌至去年9月上旬以來新低；弱勢股指數則升至90.2%的去年7月股災以來最高），也不易出現較大幅度和持續的反彈。

滬深A股則低開高收，上證指數收報2913.84，升12.87點（0.44%），深證成指和滬深300指數分別升1.58%和0.38%；創業板指數更升達2.94%。A股喘定，相信與人行「落實」由本月25日開始對離岸人民幣存款徵收存款準備金有關。人行消息指出，2014年12月就已規定，境外金融機構在境內金融機構存放納入存款準備金交付範圍，存款準備金率暫定為零，經過一年多的準備工作，相關技術條件已經具備，這一措施是對存款準備金制度的進一步完善，更有助於抑制跨境人民幣資金流動的順周期行為．．．維護金融穩定。

不過，境外金融機構不包括境外央行和其他官方儲備管理機構、國際金融組織、主權財富基金等境外央行類機構。中金公司（CICC）分析，此舉將推高離岸人民幣融資成本，並有助抑制針對人民幣的投機行為。

其實，徵收存款準備金令市場對人民幣恢復信心或阻止資金外流並沒有治本作用。今年以來，滬指、恒指以及歐洲和日本股市都急挫，有所不同的是歐羅和日圓兌美元均走強，但人民幣和港元兌美元則雙雙顯著下跌，反映資金由中港股市明顯流走。

更值得注意的是，EJFQ系統圖表顯示，「港股通」使用額度近月一直維持正數，代表北水持續南下，但296隻「港股通」成分股中，有283隻（九成半以上）過去一個月都錄得跌幅，股價跌逾一成半以上的亦多達106隻，跑輸給同期跌了12%的恒指（國指則跌15.8%）。雖然缺乏其他客觀數據支持或官方資料證實，但不能不懷疑至低限度有一定數量的「北水」，通過「港股通」轉折流出太平洋（買美元）。

信報研究部

2016年01月17日 趣BLOGBLOG： 一帶一路．各行各路

特首梁振英新一份施政報告，共有42次提到「一帶一路」四字。一帶一路是絲綢之路經濟帶和21世紀海上絲綢之路的簡稱，由習近平於2013年提出的經濟合作概念，覆蓋65個國家、佔全球總面積逾四成，涉及超過40億人口。

各國營商環境差距大

一帶一路的構思，是中國面臨嚴重的產能過剩，重工業例如建造業等努力找尋海外市場，希望將中國的技術和原材料輸出第三世界，再利用亞投行融資，將國家儲備泄洪，藉此建立中國的影響力和國際地位，有外媒形容是將中國過剩產能「走出去」的中國版馬歇爾計劃。
一帶一路講就巴閉，但實情可能是另一回事。世界銀行上季發表的《2016年營商環境報告》，中國於189個經濟體中，最佳營商環境排名僅84位。65個一帶一路國家中，很多都是聽過，但唔知邊度的國家。超過一半共36個國家（55%）營商環境好過中國、24個國家則較中國為差，汶萊排名與中國一樣，而有三個國家包括老撾、土庫曼及巴勒斯坦則沒有計入營商報告。
營商環境較中國好的國家，大部份集中東歐及中歐，評分優勝地方是法制較佳、開設公司配套完善等，這些國家早已發展相當程度，商機可遇不可求，也不輪到中港執死雞。至於港人熟悉的東南亞，評分差距極為大，好至排第一的新加坡，及前列位置的大馬及泰國，差的有柬埔寨及東帝汶等。營商環境較中國差的，多數為中亞及西亞，以及中東非洲等國，部份近年相繼發生恐襲事件。
商業社會講求逐利，那裏有利潤有商機，毋須別國政策牽頭，各國私營企業都會爭相到來尋覓。一帶一路美其名為別國融資修橋起路，但關鍵是，該國不願投資起路，就是因為沒有潛在效益，或者在法律、繳稅、信貸以及安全上沒有保障，最終賺到都用唔到，冤枉來瘟疫去。
每一個國家都有自己的制度及遊戲規則，中國過去走出去，滑鐵盧的事接二連三，即使是已發展的澳洲，中信泰富亦慘遇中伏。一帶一路十畫未有一撇，對目前水深火熱的港商而言，根本是唔知頭唔知路。
施政報告理應為港人謀福址、制訂好針對本港市民的政策，現時淪為舔共不知所謂的「私」政報告，為部署連任討中央歡心。香港需要的，不是一帶一路，而是各行各路。

2016年1月16日 每日市評：暴力救市前功盡廢

人行公布，去年12月新增貸款5978億元（人民幣．下同），低過市場預期的7000億元；此外，滬深兩市截至周四融資餘額10142.23億元，較上一個交易日減少97.52億元，已連續10個交易日下跌。最直接反映A股市場氣氛的融資餘額「10連跌」，周五滬深A股全面挨沽，上證指數收報2900.97，跌106.68點（3.55%），深證成指和滬深300指數分別跌3.35%和3.19%；創業板指數則跌2.86%。

上證指數跌穿去年8月26日的2927.28點收市水平，其意義是「國家隊」去年股災以來推出種種「暴力救市」措施的前功盡廢。內地《証券時報網》一篇文章指出，「本輪（股市）下跌和去年8月18日下跌有較大的相似性，滙率貶值是導火索，去年8月底探底企穩主要有賴於人民幣階段性反彈、央行雙降和國家隊大力救市，但目前滙率仍是貶值放緩的預期、央行貨幣寬鬆遲遲低於預期，國家隊難以股市滙市雙線作戰，盡管深跌後存在技術性反彈，但利好因素出現前仍處於探底階段。」短短百幾字就已透徹道出A股目前困境，並「暗示」這次救市仍要從滙率貶值這根導火索着手，並需配合貨幣寬鬆政策（但寬鬆貨幣政策又會對人民幣滙價產生壓力），否則A股仍處於探底階段。

另一方面，中國政府網消息，總理李克強昨午會見歐洲復興開發銀行行長查克拉巴蒂表示，當前中國經濟運行總體平穩，又強調無意通過貨幣競爭性貶值刺激出口，人民幣滙率也不存在持續貶值的基礎。

昨天港股也跟隨A股下跌，恒指低開36點後反覆下挫，尾市低見19500點，收報19520，跌296點（1.5%）。國指全日高低位為8456和8222點，收報8236，跌223點（2.64%）；明顯跑輸給恒指。

恒指再創今年收市新低，並一度輕微跌穿上一日的19509點低位，指數仍處於周二本欄提及的反覆尋底。而大市短線和中線市寬都再偏離本身的支持區底，雙雙創今年最低水平，大市已相當超賣。

雖然超賣可以更超賣，但EJFQ系統反映弱勢股沽壓的弱勢股指數續升至89.7%，進一步逼近去年7月A股股災時91.4%的高位，而圖表顯示，弱勢股指數再上一次升穿90%高水平，要數到2008年10月金融海嘯爆發之時，亦即是說，大市沽壓即使仍未見頂，亦已接近尾聲。問題是恒指和國指的技術走勢已備受破壞，修復或療傷需時，短線超賣或沽壓減輕觸發的反彈，幅度不大之餘，也不會維持到幾多日。

信報研究部

2016年01月14日 貸評山下：美、台房屋政策值得參考

昨日施政報告中，房屋的着墨不多，而土地供應方面，基本上仍反映無論是短中長的供應，仍是非常緊缺。
事實上，近幾年，環球多國央行接二連三地推行量化寬鬆（QE）政策，導致全球不少地方的樓價及租金急升，本港亦身受其害，房屋問題更已激化成社會民生問題，例如樓價高企、市民置業困難、輪候公屋遙遙無期、劏房等問題，不止小市民，就連中產人士都叫苦連天。對此，其他國家對於房屋政策是如何處理？與本港又有何分別？
以美國為例，當地政府主要透過兩類資助計劃解決市民的置業及租住問題：
（一）置業方面，房地美（Freddie Mac）及房利美（Fannie Mae）為置業人士向銀行申請按揭貸款時提供擔保，增加他們成功置業的機會，此性質與本港的按揭保險公司相似。
（二）租住方面，美國設有《第8條款（Section8）》，即政府向租用物業的低收入家庭，發放「住宅選擇租屋券（Housing Choice Voucher）」，讓租戶自行在市場上租住符合資格的房屋。
另外，政府亦可先跟業主訂立合約，再向業主發放租屋券，讓業主以較低租金，把單位租給有需要的人士。

美國租屋彈性較高

對此筆者認為，美國政府的房屋資助框架較為傾向由市場主導，但箇中仍有不足之處。先談《第8條款》，其政策原意是希望低收入市民及有需要人士不用負擔高昂租金，亦能四處租屋居住。但翻查數據，卻發現在美國某些城市，市民透過此政策成功租住房屋的數字只是很低；而且不少文獻顯示，在公平市場價值之下，這些市民永遠只能在特定區域（如貧民區）租屋，可見政策未有明顯成效，當中也有檢討改善之處。
當然《第8條款》也有優點，亦是本港不能做到的，就是「租住彈性」。美國政府提供租屋券讓市民尋找符合資格的房屋租住，加上物業屬私人業主所擁有，市民可自行選擇適合的地點租屋，亦可隨時因應生活或工作變化，更改租屋地點，彈性甚高。
回看本港，港府卻是公屋的最大業主，假設你家住天水圍，但於將軍澳上班，可是你卻不能跟政府（即業主）申請搬家，可見本港提供的租務政策存在限制。

台公屋租戶不足1%

而在台灣，根據台灣行政院主計總處，於2010年所做的人口普查資料顯示，台北有94.3萬戶家庭，當中70萬戶居於自置物業，比率高達75%；餘下24萬戶家庭租住房屋，當中僅有6,872戶是住在政府出租公營房屋，另外約有9,000戶住在政府及公營機構閒置的配住單位。
與本港一樣，台北亦有出租公營房屋，其中以歷史最悠久的出租國民住宅佔最多，高達3,531戶。但是，若以台北整體94萬戶家庭除以6,872個單位，則住在公營租住房屋的家庭比例僅為0.73%，跟本港的29.1%有大段距離。
美國和台灣的資助房屋，前因後果和香港都有不同，整體的生態環境也差異較大，在不同的制度下，似乎暫時仍然沒有找到一個絕世良方，徹底解決房屋問題，但起碼可以做一個比較，找到更多的政策選擇和研究範疇。

2016年1月15日 每日市評：新債王vs財演

隔晚美股三大主要指數顯著下挫，道指和標普500指數均跌逾2%，高beta的納指更跌了3.4%。標普500指數收報1890.28，仍輕微高於1884.09的去年9月29日上次低位，但紐交所中線市寬周三跌至13.3%收市，已跌穿了去年9月底的上次低位，美股弱勢已成，短線即使超賣，也不宜期望會大幅反彈。彭博日前亦以Gundlach Paints Bearish Outlook for 2016 Investing, Economy為題，報道「新債王」岡拉克（Jeffrey Gundlach）透過網絡播放（webcast）的2016年展望。

昨天「市評」已引述彭博報道岡拉克對債市和股市的新一年展望，並提到彭博翻查了岡拉克2015年1月展望的「舊賬」，需要補充的是，上周本欄「呼應」畢老林談及「超級預測者」（Superforecasters）時認為，「市場預測一族」最值得學習的兩個重點是：必須定期跟進曾經作過的預測，不能「講咗當冇講」；最成功的預測者都樂於承認錯誤，並迅速更新糾正原先預測（見1月8日「市評」）。

當然，岡拉克與芸芸「市場預測一族」（或本港謔稱的財演）不可同日而語，「新債王」自己也無需定期跟進曾經作過的預測（更準確地說，是資產價格趨勢的意見），彭博昨天就再次報道岡拉克對聯儲局加息的評論。岡拉克和美國前財長薩默斯（Larry Summers）都不約而同批評，在環球經濟放緩的背景下，聯儲局的加息計劃（預期今年加息四次）過於急進。

事實上，去年岡拉克已不止一次指出聯儲局其實沒有條件加息，他更取笑聯儲局若決定加息，也只是有如第二次婚姻，漠視美國經濟的現實，由希望戰勝經驗（the triumph of hope over experience；見去年7月18日「市評」──<為加息而加息>）。彭博昨天再引述岡拉克和薩默斯在去年12月中FOMC會前指出，聯儲局如果加息，可能跟着就要修訂政策失誤（policy mistake）而要減息。彭博和本欄不厭其詳複述和更新岡拉克的言論，除了反映以「新債王」的名氣，各種媒體自然會「定期」跟進他的最新觀點，更重要的是，且看聯儲局去年12月的加息是否「一次過」。

港股方面，周四恒指低開356點，迅即跌至19509低位才反彈，午市高見19893水平，收報19817，跌117點（0.59%）。國指全日高低位為8508和8280點，收報8459，跌34點（0.41%）；輕微跑贏恒指。

值得注意的是，恒指大幅低開，最後跌幅顯著收窄，全日走勢與星期三完全相反；而EJFQ反映弱勢股沽壓的弱勢股指數，昨天僅微升0.7個百分點，大市沽壓可能一如昨天「市評」估計，短期已經接近到頂。

信報研究部

2016年01月14日 利字當頭：孤注一擲挾人民幣

星期一晚，跟前學師仔去看電影《沽注一擲》。場外，人民幣也開始上映動魄驚心的一周。改編電影將某些主角人物的名字換上化名，但史實大致準確。

政府有必要托市

簡單講，有一群人，早就洞悉美國樓市泡沫，並見到房產按揭證券危機，由2005年起一直看淡這個市場，並買下大量相關的信用違約交換（CDS）。但到地產泡沫爆破時，這些CDS的價格不但沒跟隨市場，反而因評級機構和華爾街大行串謀，CDS市場遭凍結。
當初極少數淡友，雖然最終都獲得回報，但歷程絕不好過。說到底，資產市場有upward bias，因資產價格是整個槓桿經濟的根本，個別資產價格下跌，都可令整個金融系統崩潰。所以，任何資產價格跌到某個地步，政府都會以不同的方法托市；人民幣也不例外，所以早兩天的挾息，我一點也不出奇。
話雖如此，市場總不可能脫離基礎因素，最終要回到自然平衡，無論大行怎樣力托亦無補於事。學師仔當年只有14、15歲，對07、08年有記憶，但沒感覺。看完電影後，我跟他分享當年的境況：「那一役，掌握到時機的，在幾個星期就可借窩輪賺十幾倍大錢。終極一爆之前，其實早在07年，市況已經陰陽怪氣，尤其是在香港，直通車消失前後，那種全民皆股的瘋狂，你這輩人沒有感受過。」說到這裏，列車到站，我加了一句：「聽日記得準時返工。」

2016年1月14日 每日市評：沽壓或接近見頂

「新債王」岡拉克（JeffreyGundlach）周二美國時間下午透過網絡播放（webcast）他的2016年展望。彭博翻查「新債王」2015年1月的展望報道：去年岡拉克準確預測油價下跌；在聯儲局結束整個QE計劃、加息預期漸漸升溫的客觀環境中，「新債王」斷言美國國債價格平穩；通脹乏力上升；他估計商品和能源價格下跌，將導致高息債券（垃圾債券）受壓（faceheadwinds）。

岡拉克去年預測失準的是金價全年都沒有明顯上升，更遠離他的1400美元目標價。岡拉克去年的展望或預測絕大多數應驗，他創辦的DoubleLineCapital旗下的TotalReturn Bond Fund（資產規模超過520億美元）去年表現跑贏94%的彭博調查基金同業。

至於今年的展望，彭博引述岡拉克批評，聯儲局（去年12月）加息只是對付並不存在的通脹，並有損GDP增長，他認為美國經濟在息口上升中顯得搖搖欲墜，事實上，美國製造業已進入衰退，如果服務業板塊再跌，美國就有五成機會陷入經濟衰退。

岡拉克指出，2016年第一季展望實在乏善可陳，尤其是聯儲局在通脹下跌中仍打響鑼鼓要加息，股市將跟隨高息債券價格下挫，特別是後者，今年上半年會進一步下跌，原因是先前利用槓桿投資的對沖基金，面對（客戶提出）贖回壓力愈來愈大。不過，有關長債例如10年期國庫債券走勢，「新債王」表示仍在觀望，他強調投資決定毋須走在市場之前，因為相關價格一旦起動，有大把時間部署投資。他又忠告說，目前環境保本要緊，而不是賺錢（Thisis a capital-preservation market, not a money-making environment）。想不到「新債王」對債市的睇法，與本欄去年12月16日、17日、23日提出的Long美國國債Short垃圾債券概念不謀而合。

回到港股，周三恒指大幅高開317點，早市高見20234水平，尾市升幅顯著收窄，最低回落至19850點，收報19934，升223點（1.13%）。國指全日高低位為8699和8444點，收報8494，升55點（0.65%）。

恒指反彈逾1%，EJFQ反映弱勢股沽壓的弱勢股指數卻續升4個百分點，至88%的去年8月28日以來新高；但反過來看，弱勢股指數已升近去年7月A股股災時水平（去年7月10日，弱勢股指數高見91.4%），估計短期再升的空間已經不太大，即是大市沽壓或已接近見頂；與此同時，恒指昨天未有跌穿周二的低位19694點，未來幾日恒指若能裂口升穿昨天20234點的intraday高位，更會形成一個「小孤島」，技術支持恒指進一步反彈。不過，正如「新債王」話齋，投資決定毋須走在市場之前。

Stockmarkets are likely to struggle early in 2016 before a "buyingopportunity" later in the year, Jeffrey Gundlach, co-founder of LosAngeles-based DoubleLine Capital, said in an investor webcast.

信報研究部

2016年01月12日 利字當頭：大跌市撈底全攻略

通縮來了，現金為王。但多數人手上有錢，心中卻不安份。這種日子，最難拿捏的，是何時入市。華爾街有個講法：「大市見底之時，不會有人打鑼大鼓。」每一刻都覺得好像有反彈的機會。
歷史告訴我們，由高位到底，整個歷程可以長達一年。以1997年為例，8月7日的高位為16820，真正絕地反擊的時機，就在1998年8月：當時政府破天荒入市，個多月後，因LTCM事件，聯儲局出手。當時有整整一年的等待，趁低吸納也有好幾個月時間。近一點，金融海嘯後的2009年，入市最佳時機是3月。可是，之前的高位卻是在2007年10月底，相隔近年半。

選股棄樓博反彈

故事教訓，一是撈底不必急，二是等官員先行。兩次絕地大反擊，帶隊的都是國家。不，正確點，應該說是美國聯儲局。就算過去幾年的量化寬鬆成效一次比一次低，綜觀香港經濟周期，能令其起死回生的，就只有聯儲局。
這種說法或將當中一切都簡化得可怕。但投機者往往就是基於非常簡單的方法來博彩。還有一個重要的歷史教訓：對上一次泡沫爆破得痛苦的資產類別，在下一浪不要沾手。1997年樓市爆得很，要是在1998年賣樓，一等就是10年。2007年後股市傷得深，2009年炒樓才「賺得甘」。這一波，要是谷底回升，我會選股棄樓。樓市將有一段日子沉靜，就像1998到2008那10年一樣。

2016年01月10日 趣BLOGBLOG：李嘉誠啟示錄

2016年開局不順，能否否極泰來？聽完長和（001）主席李嘉誠的一番話，我感到寒意。超人日前出席集團的周年晚宴，當提及到本港的經濟前景時罕有唱淡，指生意難做，透露旅遊、零售、出入口及酒店生意均告下跌，呼籲各界「今年做生意好多方面都要努力啲，唔係都好難做」。
這番說話，換轉是其他財金官員、商賈達人，大家可以視而不見，但出自超人的口裏，份量卻不同了。這不是因為他是首富，而是過去數十年的行動及說話，令人信服。
每間公司出業績及年報後，股榮先睇收入、盈利及派息等數據，然後必讀主席報告中的展望。股價反映未來，業績超靚或勁樣衰，都是過去式，如能掌握公司對未來生意前景睇法，這些資訊更加實用。當然，十之八九公司主席都是hea寫，因此，有能力、用心寫的，更見真知灼見。
業務涉及全球52個國家及地區、管理萬億資產上市王國的李嘉誠，應該是判斷全球經濟盛衰、復蘇或衰退最快的一個商業領袖。他肯講真說話，錯極有譜。翻查過去12年和黃年報提及前景展望，大家可在短短數百字中，掌握全球以至本港經濟形勢，從而作出投資部署策略。

年報展望用字精準

李嘉誠用字精準的程度，大家可在年報中參詳一番。2003年沙士後，各界對經濟前景審慎，李嘉誠於2003年報展望2004年，內文提到「充滿挑戰」，但「集團極有信心」，指中央推出多項振興經濟措施後，香港正出現復蘇現象。過去12年，李嘉誠只有2004年展望中，以極有信心來形容，往後一般用「有信心」、「深具信心」、「充滿信心」這些字眼。2004年樓價升13%、恒指升31%，是股樓齊鳴買貨的最好時機。
2008年雷曼爆煲，當年首季超人在展望中已預告，「美國次按危機、樓市持續下挫及隨之而來的經濟衰退壓力，繼續對美國經濟構成不利影響，對全球其他地區經濟將有不同程度波及。展望未來，集團固有業務預期可繼續錄得增長」。展望中罕有唱淡全球經濟會受美國次按影響，更少有地沒有寫出「信心」兩個字。就算只是以業務可錄得增長來描述，但對比過去展望中用字，例如「業務今年將有良好/理想表現」、「業務發展前景秀麗」，層次已經有分別。
長和李嘉誠2016年展望，最快要到下月公佈業績後才知道。但李嘉誠突然唱淡的一番說話，很大機會只是年報展望發表前的偷步表態。
上周財經新聞全部都是壞消息：A股熔斷、港股攬炒、劈價湧現、銀行裁員、人仔暴跌、零售冧檔，不是說笑，與2008年雷曼爆煲前壞消息湧現極似。我也希望超人會錯一次，但當前股樓、人民幣及零售業的形勢確實不妙，做足防風措施，未雨綢繆，總好過等運到。