2016年04月07日 趣BLOGBLOG：滙豐九厘息的春藥

大笨象滙豐控股（005）跌跌不休，以今日收市價45.95元、去年度四季累積收息3.98港元計，現價股息率係8.7厘，接近9厘。息率高過內銀，這個現象相當恐怖。內銀盤數流，市場心裏有數，以高息換取散戶青睞，清楚明白。但一間國際性大行、本港最大發鈔行，股價淪落至此，是價值投資機會，抑或有問題未解決，我傾向相信是後者。
彭博綜合33個大型券商統計，平均給予目標價是55.4元，13間籲買、13間叫揸、5間話沽出。統計近半年出報告的大行，交銀國際給予長期買入，目標價78蚊最樂觀；Bernstein則指大笨象跑輸大市，目標價42蚊最悲。而預測未來三年（2016至2018年度），綜合大行平均值，滙豐仍然可以收取8.3厘至8.6厘股息回報。
恒生指數去年4月27日於28588點見頂，與今年2月12日18278點低位比較，調整逾萬點或36%，及後反彈至近期約二萬一水平，升幅約2600點或14%。睇睇滙控，同日見頂（78.25元），2月12日收48.1元，期間調整了39%，與恒指差冇幾。但急跌後，換來的反彈，最多不過是升見51元，低位反彈6%後，然後就彈散。市跌大笨象跟住跌，市升大笨象不跟升，情況衰過內銀。
股價單日跌，可以說是個別例子，但股價長期跟跌不跟升，歸根究底，就是由基本面出現問題。
大約一年前，寫過一篇題為《滙豐六厘息的毒藥》，主要講港銀以至全球銀行，未來數年只能守不能攻，派高息撐住，淪為慢性毒藥。今時今日，監管更趨嚴格，成本有增冇減，洗黑錢罰款沒完沒了。銀行面對的挑戰，只多不少。
如果說六厘息的滙豐係慢性毒藥，九厘息的滙豐就係過期春藥。

2016年04月05日 趣BLOGBLOG：內銀揸爛股清單

內銀即將啟動「債轉股」，但原來已經開始了「股抵債」的技倆。民生銀行2015年報披露，民行持有五間中港上市公司股權，股份來源同為「抵債」。2014年年報，就只有一間徽商銀行（3698）屬「抵債」。五間「抵債」變成持股的上市公司中，除徽商外，包括上周未能刊發業績而停牌的秦發（866），持股達17%，另有兩隻新三板及一隻ST股（長航鳳凰）。
「債轉股」同「股抵債」本質上沒有分別，只是前者主動，後者被動，是內銀在企業無資產可執行情況下的無奈舉動。有理由相信，隨着其他內銀陸續公佈詳細年報及資料，手頭上大批「股抵債」的爛股清單將會曝光。
P.S.有網友問到，內銀點樣阿Q式做到有盈利增長？
本欄做了八間內銀業績比較表。建、工、中、農四大行，去年度盈利增長不足1%。關鍵在於財務報表中，資產減值損失多寡而定，這個數大致上與當年度不良貸款撥備相若。四大行不良貸款餘額，去年度增長介乎30%至70%不等。要四大行年度盈利保持1%內增長而不蝕錢，如非坐埋一齊夾掂條數，靠撥備多寡調節，出現如此的機會，應低過中六合彩。
只要大家夾吓數，撥備撥到剛剛好令淨利潤有10餘億元增長，而撥備覆蓋率降至約150%警戒線就止步（三大行），目標達到又不違規。內銀政策，由中央調控都算數，連盈利也要維穩，這就是內銀的宿命。

2016年04月03日 趣BlogBlog：租客惡晒的時代

政府差估署公佈最新租金及樓價指數，兩者同樣連跌五個月，樓價指數單月跌2.2%，五個月累跌11%。租金指數單月跌2.9%，五個月則跌近8%。
本港零售遭遇17年來最慘淡的時刻，何文田新盤開售僅一周就變相劈價8%，如果說樓價已經跌定，多少帶點自欺欺人。樓價還會跌多少，年初前估會調整三成屬基本步，以目前環境，機會越來越大，只是時間上是極速完成，抑或兩、三年陰乾式下滑。但肯定的是今明兩年樓價跌幅將遠遠跑贏租金調整。
統計差估署過去30年租金與樓價的數據，大致可分為三個時期解讀。86至96年是買樓收租的黃金期，尤其是前五年，租金指數幾乎較樓價指數高出一倍，買樓收租，租金回報動輒8厘以上。
兩者差距在90年代初逐步收窄，到了97年樓市高峯，樓價指數首次超越租金指數，不過在泡沫投機下，樓市極速被金融風暴打沉，樓價指數威咗兩年，99年與租金指數看齊，及後在樓價趨跌下，整體指數再低於租金指數超過一成，直至03年底。
第三個階段是04年直至目前，樓價經歷沙士低谷，一直向上攀升。04至08年五年間，樓價指數超越租金指數，但幅度只有一成內。真正的高潮，是09年後至2015年，樓價指數七年間飆升1.5倍，同期租金指數只升了50%。樓價指數遠遠拋離租金指數，實屬拜金融海嘯後美國長期放水及低息政策造成。

劈價料成新盤主旋律

目前私樓回報率，除了細單位（A類）回報僅僅3厘外，其餘介乎2.3至2.7厘，越是豪宅，回報率越低。在經濟環境轉差、投資回報越縮的時代，新盤以至二手市場，將越來越難見到投資客的蹤影。而隨住租客要求減租的大氣候下，無論一手及二手市場，將面對減價以維持一定回報率的現實。
倘若租金指數不變，樓價指數若抵至目前租金指數水平，樓價現水平要跌多四成，打個五折，都要兩成。四叔李兆基估樓價會自高位跌三成，目前跌了11%，即還有兩成未跌。
求價不求量是上半年發展商死撐的口號，有部份見勢色不對，無奈接受現實快劈，但仍有絕大部份依然死撐，踏入下半年仍然未能去貨，交唔到數，劈價會成為一手盤的主旋律。樓市周期不斷循環，樓價遠高於租金的常態可能逆轉，在政經不穩的一年，租客已掌握主動權，減租是例牌動作，網上更見到不少以兩個月按金代繳最後兩個月租的例子。今年是租客重握話事權的一年，未買樓的，租樓好過買。

2016年03月31日 趣BLOGBLOG：十年一覺內銀夢

唱衰最多的板塊，一定是內銀股。很多人以為股榮另有所圖，但愛之深，責之切。內銀股是我昔日持有最多的股票，由2005年首隻內銀交行（3328）招股開始，一直抽到2010年農行（1288）掛牌，期間儲了八隻內銀牆紙，至今收了足足十年內銀股息。
八隻最大內銀上市至今的總回報，最好的賺了兩倍（計及股息）。最差的是近乎白做。歸納抽內銀勝負關鍵，盡在十個字：早抽早享受，遲買唔好受。第一隻內銀交行，05年以每股2.5元上市，期間曾送紅股，揸實至今，每股累派息2.16元，計及現價，每手回報5,362元，十年間回報率超過兩倍。最好回報是招行（3968），06年上市，至今回報率218%。四大行最好回報是最早上市的建行（939），回報率同樣超過兩倍。
目前港股芸芸股票中，於06年上市的工行（1398）及中行（3988），是最多實物股東的股票。兩者目前股價，較招股價高43%及10%，就是靠「高息」因素，前者至今總回報錄得約一倍，後者有64%。2007年以後，抽內銀可以用兩個字形容：嘥氣。中信銀行（998）上市價9.08元，現價4.78元，加上累收股息1.41元，剛好平手，是最冇好報的內銀。隨後的民行（1988）及農行，至今回報不過是35%及12%，聊勝於無。
三大內銀（工、中、建）昨晚放榜，以阿Ｑ式造數都造到有盈利增長。中行淨利潤多12億元（人民幣．下同）、工行多14億元、建行更只多了7億元。三間行去年賺逾千億元，一年賺多十餘億，一間分行經理穿櫃桶底都唔止。最大鑊是，三大行派息都減少約一成。昔日靠高息托價的故事，進入倒數階段。
打算靠收內銀股息養老的朋友，以為仍有8厘息，我會勸你沽了。以現價計，三大行最新股息率介乎6.3至6.5厘，扣除10%股息稅，只有5.7至5.8厘。今年派息預測繼續跌，加上人民幣倘續貶，後年收到的股息會進一步縮水。
十年一覺內銀夢，贏得股息卻濕滯。八張內銀牆紙，下季會悉數沽出。

2016年03月27日 趣BLOGBLOG：尋找TVB的故事

台獨大的電視廣播（TVB，511），去年本業罕有蝕錢，是1988年上市以來首次。作為傳媒股的龍頭，找了這間公司相關股價及財務資料，或者可解釋到大台墮落之謎。
上世紀60年代，由包括希慎大股東利氏家族、余仁生家族、邵逸夫旗下邵氏兄弟夥拍英美資金組成的「香港電視」（即無綫電視）奪得地面電視牌照。70至80年代是電視台互鍊的時代，無綫面對亞視前身麗的電視，以及佳藝電視挑戰，亦不敢怠慢，大增本土製作，種下本土電視文化的基礎。
1984年1月，香港電視（HK-TVB）上市，當時電視廣播為其附屬。其後政府改例，不允許免費電視台是其他公司的附屬機構，導致公司改組。
香港電視一分為二，電視業務為主的TVB取代香港電視的上市地位，而其他非廣播業務就歸予「電視企業」。
根據1988年TVB業績裏的備考五年財政回顧，84年TVB生意額有6億元，純利1.66億元。84年美孚新邨5期開售，一個700呎實用望海靚單位，以48萬元賣出，現時市值超過750萬元。以當年純利計，可買到345個美孚新邨單位。
TVB上市27年以來，盈利增長有兩個爆發點，都是來自收費電視或競爭對手的加入。88至92年，TVB每年利潤介乎2.5至4.2億元，在93年，有線啟播後，開始突破5億元關口。及至03年，NOW啟播，TVB由05年開始，利潤都超過10億元以上（09年例外）。
金融危機對TVB的影響，亦沒有想像中大。97、98金融風暴後，TVB利潤保持4至5億元水平，與風暴前相若。就算是08年金融海嘯，08及09年的盈利，仍有10.5億及9億水平。TVB聲稱經濟轉差，廣告收入降，但本業利潤由前年賺12億變蝕428萬，這個倒退幅度，肯定並非經濟不景解釋得到。

利潤突破靠嚴控開支

2011年開始，TVB利潤突破15億元以上，這主要是「殼王」陳國強入股後嚴控開支的掩眼法。一線藝員相繼離巢、新聞自我審查嚴重，更甚者，是劇集節目一成不變，昔日亞視間中仍有叫好叫座的劇集，無綫都會積極反擊做場好戲互撼，但紅色資本的王征入主後，就完全廢了亞視武功。
沒有良性競爭下，只會越做越hea。港視王維基2014年網上播劇，曾對無綫泛起一陣漣漪，但當見港視奪牌不成，就故態復萌。
前TVB廣播業務總經理陳志雲直言：「越係唔發（新牌），越冇競爭，TVB只會越做越衰！」
話TVB一成不變的，除了劇集大結局內容，還有股本。88年TVB已發行股本有4.2億股，28年後的今日，股本僅略增4%，至4.38億股，最少在過去廿年，未曾配股及供股，在股票市場裏實屬少見。面對網媒及樂視、Netflix今年步步進逼，我有直覺，擅於財技的「殼王」應該會做嘢。
TVB（前身香港電視）85年成為藍籌，88年底，一股TVB約值4港元，2000年首季股價創出85.25元的歷史新高，當時市值逾370億元。04年被剔出成份股，去年初股價約50蚊樓上，最新股價跌了一半，報28.35元，市值124億元。
在不斷顛覆的時代，沒有競爭挑戰下的獨市生意及慣性收視，反而是最危險。以為沒有新台迎戰，只會死得更快、死得更慘。

2016年03月23日 趣BLOGBLOG：踢爆建築費貴謊言

李嘉誠及李兆基接連唱淡本港經濟樓價，但發展商卻企硬不肯劈價賣樓，口脗一致，就是建築費貴、建築費不會跌並佔樓價大部份成本，發展商負債不高，無必要減價賣樓。
沒有生意穩賺不賠，包括地產。麵粉貴過麵包，以前也試過。藍灣半島地皮97年以118.2億元由信置（083）投得，每呎樓面地價5,370元。其後政府批准樓面增至260多萬呎，使地價下調至4,500多元。項目2000年發售，首批68個單位平均建築呎價4,288元，就算蝕，礙於形勢也要賤賣。因此以建築費高判斷樓價難大跌，說服力不夠。

每呎成本最多$3,500

四叔日前指，建築呎價達約5,000元，超人則指要4,000多元。這是否實情？由政府房委會提供的數據，或者更能反映實況。去年4月，運輸及房屋局局長張炳良回覆立法會議員查詢時，披露了公屋歷年建築成本。公屋每呎建築成本，由10/11年度的640元，升至14/15年度的1,015元；預計去年及今年度分別是1,201元及1,285元。平均每個單位，由10/11年度的31萬元，升至14/15年度的51萬元。
翻閱《2014/15年度房委會機構計劃年中業務進度檢討》，披露了這句「根據最新投標價格走勢，公屋上蓋建築物的建築成本，較私人市場一般水準的住宅樓宇，平均低約50%」。如果政府的結論正確，私樓14/15年度的每呎建築成本，就是約2,000元。

如果覺得用公屋不公平，不妨用居屋作比較。同是張炳良公佈的，16/17年度落成的居屋，每呎建築成本是1,738元。假設較私樓平約50%，今年落成的私樓建築成本，每呎極其量約3,500元。李嘉誠或李兆基口中的5,000元建築成本，當中差價被承建商「落格」，或「預留利潤」，大家自行解讀。
可以預見，樓價越跌，發展商無奈減價，但想維持毛利率，必然是「將貨就價」。大家收樓時不要抱太大期望，因為無論用料或質素，肯定會大縮水。

2016年03月20日 趣BLOGBLOG：李嘉誠．真心話

李嘉誠長和業績會，變成首富問答會，最爆的一句，必然是感受到今年經濟，是廿年最差。「今年香港經濟，幾乎冇一個行業係好，未見過香港試過咁，以過去20年為計，即1996年到今日，今日賣樓嘅情況，甚至我哋嘅零售，比較沙士嗰時仲差。沙士的時間短，𠵱家嘅時間長。」這番說話，出自地產及零售霸權的長和大股東口中，感覺特別強烈。

過去廿年，香港經歷97、98年金融風暴、以至08、09年金融海嘯，98及09年全年GDP負增長5.9%及2.5%，是廿年內僅有的兩次。早前財爺推算今年GDP增長1至2%，若沒有提振措施，可能出現負增長；坊間質疑就算負，有可能衰過98、09年嗎？
98、09年經濟負增長，是外圍金融危機因素造成。本港自身基調良好，一次性因素縱然大，元氣可以慢慢恢復。今年環球政經不明朗，本港經濟受外圍拖累是原因，但致命的是內耗。社會上的內耗、立法會拉布的內耗，三年間將香港步伐拖住了，李嘉誠以「黃台之瓜，何堪再摘」暗示政客勿再做損害香港利益的事，誰人「摘瓜」，他稱「我都想知」，但大家心裏明白，特首梁振英這個矛盾的中心倘若連任，行政立法以至政府會繼續被癱瘓，經濟會被陰乾。
再睇失業率，目前最新是3.3%，98及09年底分別是5.9%及5.0%，03年沙士年尾更達7.5%，以目前工搵人的情況，失業率有可能翻一番嗎？但大家留意最新12月至2月份報告，建造業失業率已升至4%以上，零售按年升0.5個百分點，至4.8%，住宿服務以及樓房裝飾、修葺及保養更高見5.2%及6.9%。由零售、建築產出的漣漪效應，年內會向其他行業擴散，當紅隧出口爭崩頭的巨型戶外廣告牌，竟然變成白牌，僱主開始以散工代替長工，大家不要自high唔關我事。
很多人思考問題，都會朝自己的方向而推論。眼光窄的，看到的只是「點」，略為具視野的，能將各點連成「線」。再上一層，就是將各線連成「面」，分析出整個形勢。這就是幾何學中的「點線面」概念，點構成線，線構成面。而最上層的，是將面構成一個立體。最具資格解構立體面，就是超人，其王國遍佈全球50多國、僱用27萬名員工，經營業務涉及港口（葵涌港）、零售（百佳、屈臣氏）、電訊及地產等等，所掌握到的資料，不單是最快，且是最具前瞻性的。這亦解釋李嘉誠早兩年將業務逐步撤出中國，不是好彩，而是收料夠早。
老行家聽過超人超過30年業績會，未聞李嘉誠今年睇經濟如此淡、或者是如此坦白。換一個立場，如果大家是李嘉誠，知道經濟會仆街，會講出「廿年最差，衰過沙士」的說話嗎？做生意的，極其量只說「具挑戰性」已經叫提水了。
站在李嘉誠的角度，「廿年最差」的金句，不是要搶風頭或增曝光，講完對自己樓盤銷情亦幫倒忙，如此苦口婆心開腔警告，我想是他希望不違心，「我講真嘢」。
大家可質疑其營商手法，但對一位88歲、經過大大小小風浪的長輩，他的話，我會銘記。

2016年03月17日 趣BLOGBLOG：無底線的道德風險

總理李克強昨聲稱「可以通過市場化債轉股的方式來逐步降低企業的槓桿率」，「中央有關部門和地方要分層負責……不能容忍道德風險，要瞪大眼睛，練就一雙加強監管的火眼金睛」。聽完總理講話，股市反高潮向下，市場判斷是：甚麼也不信。而內地銀行A股午後在國家隊「維穩」下，突然轉勇，更加令人懷疑。

債轉股變相「獎懶罰勤」

總理之言，標誌着今年內銀會朝「債轉股」的道德風險涉險。而市場化的字眼，更意味着會大規模地實行，最後的結果，是無數像亞視般的殭屍國企及民企，會永恒下去，涉及的風險，就是李克強口中「不能容忍的道德風險」。
近日有學者或專家企出來為「債轉股」辯護，指過去曾有成功例子，亦有助國企脫困、銀行亦避免即時撇爛賬。但關鍵是，債轉股在中國這個連救市都要食夾棍的國度實行，只會淪為最黑暗的社會實驗。
對欠債企業，債轉股是好消息，事關好景時就以低息借債，銀行有息收，更多的回報就留給自己；一旦企業經營不善，就把債權轉為股權，把大部份損失轉嫁到銀行身上。這是赤裸裸劣幣驅逐良幣，顛覆「優勝劣汰」的規則，變成逆向淘汰「獎懶罰勤」。作為百業之母的內銀，要承受着這個系統性風險，繼而令整個經濟體系的遊戲規則被顛覆，繼而崩潰，是難以接受的事實。作為總理，尤其具有經濟學博士學歷，如果要找出一個理由解釋，相信是內銀的不良貸款，已掩蓋不了，出此下策無非是買時間，否則就真的爆了。
由2014年開始，內銀不良貸款餘額和比率出現緩步上升的趨勢，用「溫水煮蛙」去形容是相當切貼。以壞賬最多的農業銀行（1288）為例，2014年首季不良貸款率是1.22%，第二、三季上升不足0.1個百分點。到了去年，每季不良貸款比率增幅約0.1至0.2個百分點。兩年間就算不良貸款額倍增，但季與季之間，卻只輕微增長，令人感覺到「唔係好差啫」。
中銀監上月公佈數據，商業銀行去年末不良貸款率連升10季，至1.67%，涉及不良貸款餘額1.27萬億元人民幣。對比整個銀行貸款規模逾100萬億元，或者小菜一碟，但近年內銀股價的低迷，或多或小反映不良貸款比率超10%以上，只用債冚債，不斷rollover下去，內銀壞賬未致惡化，但股價已經出賣了。
嚴防走資、不允人民幣急跌，是今年中共首要目標。為求營造金融市場穩定、銀行體系健全的印象，內銀壞賬絕不能急增，反而要設法壓住，口裏說要嚴守道德風險，做落去是道德冇底線。世上沒有免費午餐，買內銀收8厘息的潛規則，就是「你懂的」。

2016年03月16日 趣BLOGBLOG：「有得揀，唔好開便利店！」

細個嗰陣，曾經幻想過有朝一日，要開間7仔或OK便利店，自己開檔做生意收錢。中學時，試過暑假做7仔part time，記得老闆夫婦一日24小時輪流睇檔，經常媽媽聲話辛苦，及後附近開多間頂爛市，間7仔最後做了幾年就執笠，變了對手OK開舖。
今日OK便利店阿媽利亞零售（831）公佈業績，睇完盤數，我終於明白前老闆最後忠告：「有得揀，唔好開便利店！」
去年香港OK便利店有328間，生意額係36.93億元，平均每間每年收入1,126萬元。除開每一日，每間舖有3.08萬蚊生意。睇落似乎唔錯，但計晒舖租、人工及燈油火蠟等等，328間舖未扣稅前的經營利潤係1.59億元，即係每100蚊生意，只賺4.3蚊。如果除開每間舖，一年賺48.4萬元，即係每日賺1,327蚊或者每個月賺4萬蚊（點解個收銀姐姐收到張金牛，會驗屍咁驗，大家請諒解）。
與7仔不同，香港OK店唔係特許經營，而係集團式經營。在規模經濟（Economies of scale）效應下，亦只能做到每間舖月賺4萬元，更何況特許經營的7仔，又加盟費、又上架費，做到半死，都係只賺到份糧。好聽叫創業，查實係被勞役。

2016年03月13日 趣BLOGBLOG：有危沒有機

評級機構穆迪將香港評級展望由「穩定」下調至「負面」，更指香港與內地的政治聯繫越來越大，或會拖累香港的體制實力。
政府發言人反駁，指穆迪指控純屬猜測和主觀陳述，缺乏理據支持。財爺隨後附和，指穆迪錯誤評估香港與內地的緊密關係，其所稱的「中國風險」，實質是「中國機會」。

投資者：港股衰過08及97

危機危機，有危便有機。自小我們就被灌輸在危險的境遇中，實際是充滿着機會。很可惜，或至是可怕，被穆迪針中死穴的這個危機，卻是不斷的擴散、不斷深化、不停吞噬，我們見到的，卻是黯淡的明天。
上周行開證券行，有機會同一位縱橫股場五十年、經歷過多次股災的老散戶聊談。這位年近八旬的資深投資者，已準備放售數千萬元內地資產，在她口中，港股今年會衰過08、97，原因只有一個，就是中國。
很多人問到，港股市盈率（PE）跌至8倍，就算跌，空間不多。根據恒指公司數據，今年二月底恒指PE只有7.9倍，是2009年1月（7.8倍）後最低，較97、98金融風暴更平。
再倒數更低PE的日子，是82至84年恒指多月徘徊5.5倍至7.5倍水平，目前PE低，將來可能低位未算低。
90年代前，恒生指數成份股全是本地企業，92年中信泰富（267，現稱中信股份）成為首隻染藍的紅籌股，但紅籌佔恒指比例有限，左右港股上落的，還是本地薑。到了2006年，恒指公司將建行（939） H股納入恒指成份股，成為史上首隻染藍H股，為大量國企染藍掀開序幕。
截至上周五數據，50隻藍籌整體PE是8.35倍，港企佔22隻（44%），佔恒指比重是43%。非港企數目是28隻（56%），佔恒指比重是57%。明顯地，所謂恒生指數，不足一半反映香港，更大程度是代表中國。事關代表國企的H股指數，最新PE只有6倍的紀錄新低。
恒指PE低，一是藍籌業績仍陸續公佈，未反映最新情況，預期企業去年盈利趨降下，實際PE應該提高。二是佔比重相當規模的內銀股，4倍PE扯低平均數。
建行、工行（1398）、中行（3988）及交行（3328），佔恒指比重超過15%，共通點是PE皆為約4倍、息率超過7厘甚至近8厘。
Too good to be true是內銀的寫照，為國家任務不斷犧牲股東利益是內銀的風險。在中短期內，我見唔到這個風險可變機會的存在。
長年累月為僵屍國企融資、然後變成壞賬，最新要實行「債轉股」，淪為無數爛股的大股東，更牽涉到道德風險。

中國風險是香港災難

要轉危為機，首先要將這個危機的漏洞填補，或者永不再犯始談得上有條件拆彈，扭轉劣勢。可惜，這些機會卻不屬於內銀的。
由內銀股身上，我見到香港的影子。套用財爺邏輯，風險其實是機會。
但問題在於，中國風險不等於是香港機會，中國風險是香港災難。

2016年03月11日 趣blogblog：國家新任務 內銀渣到冇

熔盛重工（1101，現改稱華榮能源），一隻不會忘記的股票。
2010年上市前夕，接到邀請去江蘇南通睇這間號稱全國最大民企船廠。整個南通市，都是依附熔盛造船廠發展，工人據稱超過兩萬人。除了財經記者團、還有財演團，幾乎網盡城中所有有地盤的寫手。而目的也只有一個，為上市造勢。
2010年11月，熔盛以招股上限8元上市，超過5萬人申請認購，超額認購逾廿倍，集資140億元，上市市值達到560億元，在當年算是其中一隻巨無霸。

股價首日已經潛水，最威水是翌年1月見8.35元，沒走貨的，及後跌入無間地獄。上市不足一年，股價跌至2蚊，跌了75%，今日只餘0.2元，累跌97%。打着全國最大民企船廠的招牌、為南通市經濟命脈，就算造船行業幾惡做，照樣得到國家扶持、補貼，以及無限量內地銀行貸款支持。
最新一份業績報告（2015年6月底止），一年內要歸還的貸款是214億元（人民幣．下同），連同其他流動負債，總額是289億元。而集團流動資產只有58億元。還錢，是mission impossible。所以熔盛就成為了內地銀行將不良資產實施「債轉股」的試點。

熔盛最大債主是中國銀行（3988），欠債共63億元。當中27.5億元債務，會變成27億股華榮新股（五合一後），完成後，中行會持有華榮14%股權，成為最大股東。換股價是1.2元（未合股前是0.255元），與公佈前只有輕微折讓5%。當各大債權銀行及機構齊齊債換股後，將持有華榮73%股權。目前持股64%的公眾股東，未來股權會縮減至7.2%。
最搞笑是，今日華榮收報0.209元，市值不足23億元。五合一及債轉股後，股數會增至192.8億股，以換股價1.2元計算，市值是231億元。賬面上好似沒有損失，但股價只會反映實況，股票合股的目的，是為市場提供下跌空間。當股價越跌，投資賬面損失亦會反映在業務報表上，只是時間上有多一兩年緩衝而已。

今年中央貨幣政策是放水量寬及槓桿，面對內銀壞賬不斷攀升，惟有降存款準備金率，以至傳銀監降內銀撥備覆蓋率，今次索性將銀行角色由放貸收息，一下子變成債仔股東。中國商業銀行法第43條規定，銀行在境內不得從事信託投資和證券經營業務，不得向非自用不動產投資或者向非銀行金機構和企業投資，但國家另有規定的除外。
很明顯，面對目前很多殭屍企業，內銀呆壞賬已經拖無可拖，但熔盛個案一開，不單是內銀陷入道德風險，而是將國家利益再次凌駕散戶權益之上。殭屍國企、殭屍民企無數，眾內銀在可見將來，會成為一間又一間衰股的大股東，冇息收，甚至冇話事權（如不派員入董事局）。純粹等運到，到最後一定渣都冇。

2016年03月10日 利字當頭：老千股乃存心行騙

老千，大致上可以分為兩種。第一種，本來沒打算做老千，但將事情吹得太大，放不下面子，下不了台；用個謊言掩飾另一個謊言，雪球越滾越大，最終雪崩。Madoff屬於這一類，大多數的政治承諾亦如是。
第二種老千，一開始就立心賺大錢。這種人理性地知道自己行為有問題，但千方百計為自己找藉口，「呢筆錢唔係我袋，都會俾其他人袋」、「佢啲錢本來都唔見得光，我鑿佢一筆，幫社會做番件好事」。電話騙案是最佳例子；一般人，基本上不會中計。中了計，也沒那麼多錢被騙。電話騙案的騙徒，就是看準香港有不少財富，跟大陸的權力圈有千絲萬縷的關係，才會想出這場有系統的千局。
李小加同志口中的「老千股」，屬於前者還是後者呢？假如一間公司做到一定規模後上市集資，豈料事與願違，上市後才發覺原來計劃有致命缺陷，環境也轉變得快。結果上市後還繼續融資，想盡地一鋪，卻負債越來越大，甚至要出動「創意會計」轉虧為盈，無中生有。
上述的公司，外國例子有Enron；可是香港例子，諷刺地，我竟然想不到。所以，有理由相信李小加同志所指的「老千股」，屬於存心行騙那種。其實股場賭徒也不是省油的燈；他們明知那些是妖股，只要自己不是最後一支火棒，接一接也無妨。當然，要是賭例有變，由現在只准買大，變成可以買大買細，整個賭場生態也會改變。

2016年03月06日 趣BLOGBLOG：有病冇床的諷刺

過去半個月為探望家人關係，每日進出醫院數次，方發覺香港醫療系統面臨結構性懸崖。急症室輪候逾十小時已屬小事，更大鑊的是內科住院病床佔用率已經超過110%的極限。這個問題並非單純是季節性流感，而是本港醫院床位，實際上已不足應付人口老化的問題。

醫管局預算開支僅增0.1%

財爺較早前公佈2016/17年度預算案，合共83個部門或項目，全年總開支是3,813億元，較15/16年度（修訂後預算）多了382億元或11%。83個部門中，14個預算減少，大部份都有上升，最多是創科局增加了2.4倍預算。食物及衞生局（衞生科）是政府各部門中第三大開支，今年度加幅只有0.4%。而開支當中絕大部份的醫管局，獲加幅度僅0.1%。
香港的公營醫療系統，稱得上是世界級，無論排名及醫療開支低廉費用，都屬前列分子。醫療水平一流，但隨着醫療事故增加及冗長的等候，問題正逐步浮現，醫療服務的需求與供應差距，令醫生及護士的工作百上加斤。統計署資料，老年人口（65歲以上）會由2014年的105萬（佔人口15%），增至2024年的173萬（佔人口23%），到了2034年，進一步升至236萬人（佔人口30%）。廿年間將增長一倍。
對床位有重大需求的老人，其人口以每年4%數字上升，但整體床位增幅卻不足1%。2015年3月醫管局旗下所有病床床位有2.76萬張，今年3月有2.79萬張，多了250張，明年3月底前目標是增多231張，至28,126張。有調查顯示，到2019年，本港醫院床位缺口達到3,000張，相當於目前病床約10%或兩間瑪麗醫院的病床數目。
正當本地大型基建頻頻超支（廣深港高鐵超支194億、港珠澳大橋超支55億、西九文化區255億、港鐵沙中綫41億、蓮塘口岸等工程超支87億，甚至是機場三跑未開工已超支570億元），政府不斷追加款額，今年度政府向醫管局預算的財政撥備，總額是515.889億元，較去年修訂後的515.25億元，僅多了6,390萬元或者0.1%。這個似有若冇的加幅，相比六個大白象工程超支1,200億，確實是一大諷刺。
P.S.熱誠值何價？
近年越來越多公立醫院高級以至顧問醫生，去私院或自行開診所。我相信很多縱有滿腔熱誠，但不敵長期勞損身心俱疲，選擇離開，回報亦是考慮原因。
醫管局旗下全職員工超過七萬名，管理一間如此龐大的機構，行政總裁甚至是各區聯網總監，報酬有多少？根據醫管局年報，去年最高薪是CEO梁栢賢醫生，酬金共529.3萬元，約月薪44萬元。其餘四位最高薪同屬各區聯網總監醫生，月薪介乎36萬至43萬。是否合理，留待大家判斷。

2016年03月04日 趣BLOGBLOG：最牛．最熊．最廢

記得入行時，第一份工是繙譯大行報告，一份30、40頁的報告，撮成一篇300、400字。甫開始，真心覺得寫報告的分析員好勁，用數據、情景預測，配以大量圖表推薦某隻股份，唔買的話就笨。接觸越多，方發現所謂報告，很多都是得啖笑，譁眾取寵程度，甚至是目標價的準確度，都不如證券行炒出炒入的散戶。
今日見報花旗一份港交所（388）報告，目標價由原先320元喪劈至140元，幅度是56%，投資評級由買入降至沽出，算是最熊預測之一。該分析員解釋，之前低估了投資者對宏觀情況的憂慮，相信在可見的將來，存在投資者對內地宏觀數據缺乏信心、企業盈利持續轉弱、金融機構資產質素惡化等周期性風險。
大行報告的價值，不是目標價，而是timing（時機）。宏觀環境轉惡、成交減少，不是今日發生的事，乃是去年暴力救市後一直呈現的現象。港交所今年跌了27元或14%，由年初約200元跌至目前171元。分析員等埋噚日李小加公佈去年港交所業績，你先同我講，股價唔多掂，會跌多30蚊。其實這樣的一份報告，表面上好激、好盡，但說穿了，只會凸顯分析員的無能，以及後知後覺，出嚟托咩。
同一間大行、同一位分析員，去年4月15日將港交所目標價，由230蚊提高七成至400蚊，屬全城最牛預測。當日港交所股價報285元，然後該股於5月26日在311元見頂後急回。到了去年11月11日，港交所股價回落到210元，分析員先發現「情況有變」，將目標價由400元降至320元，減幅20%。
我知道，大行分析報告競爭大，要突圍而出，少不免要點噱頭吸引大眾眼光，以及傳媒關注。但最起碼基本的一個要求，是要有前瞻性，而非補鑊。睇錯市是正常，但只要盡快糾正，轉軚無罪，順勢有理，始對得住分析員，甚至是CFA的資歷及稱號。
分析員作為高級財演，客戶需要的，不是最廢報告，亦不是最牛，或最熊預測，而是最快最新的方向。

2016年03月02日 趣BLOGBLOG：沽大陸樓

上帝要你滅亡，必先令你瘋狂。去年A股亢奮後崩潰的場面，今年可能在大陸房地產市場重演。官方數據，1月份70個大中城市商品房（香港叫私樓）銷售價格，深圳按年升幅是52%。深圳樓貴過香港北區，這個情況已經發生了。
除深圳外，上月另外三大城市私樓升幅，上海是21%、北京是11%，廣州是10%。這並不是經濟突然轉好，而是中央放寬買樓限制，向樓市瘋狂放水，是政策使然。

內地樓市失理性

當本港樓市過去四個月下跌約一成的同時，中國四大城市綜合樓價卻升了25%。經濟差、樓市癲，賣家賠訂再買、新盤一鋪清盤，此情此景，仿如去年在金魚缸博殺的散戶一樣，沒有理性，只有投機。
樓價越升，市民越搶，這個與去年A股牛氣衝天的情況，如出一轍。股市有融資（借孖展），樓市也有槓桿再槓桿。冇錢，唔緊要，大陸近三個月最熱門的搜索字，叫首付貸。即係，你冇三成首期，no problem，借埋畀你又點話。甚至乎，喺空置率高的城市如瀋陽，大學生未畢業可先買樓，做樓奴，唔使畀首期，有折仲有補貼，志在去貨。

上個月大陸新增貸款是2.51萬億元人民幣，創歷史新高。用中國13億人口計算，1月份每名中國居民借了2,615元。大膽估計，當中很大部份已落入樓市。由去年底中共目標去槓桿，變成今年加大槓桿，令樓市更趨泡沫化，目的只有一個，就是靠樓市救經濟、阻熱錢流走，希望藉樓市帶動水泥鋼鐵等原材料去庫存。
股市跌，中央可暴力救市。但樓市是中國很多居民的畢生財富所在，一旦泡沫爆破，重演去年股市的覆轍，災難是難以想像的，中共想救也救不了。
內地傳媒報道，李嘉誠旗下位於廣州的百佳超市，因捱不住貴租而關門。連超人都頂唔順，今年內地樓市的瘋狂，絕對超過去年股市的亢奮。前事不忘，後事之師。在內地有樓、而非自住的朋友，我會建議你沽樓即走。

2016年02月18日 趣BLOGBLOG：劇透

前日中國公佈1月份人民幣新增貸款數字，金額是2.51萬億元（人民幣．下同），創歷史新高，同月社會融資規模是3.4萬億元，同樣遠超預期。3.4萬億元是一個甚麼的概念，用中國13億人口計算，1月份每名中國居民借了2,615元。

料中央量寬程度狠

如果以中國社會上月借貸比喻成一個國家，它的規模就是全球第27大經濟國，較泰國、台灣、新加坡去年全年GDP還高，亦較香港GDP高出八成（見圖）。這些數字令我聯想起經典名句，「上帝要你滅亡，必先令你瘋狂」。事關1月份的數字，已劇透了今年中國瘋狂放水救經濟的意圖，超寬鬆貨幣的程度，會超越2008年海嘯後4萬億元救市的規模。
去年底中央經濟工作會議，明確將「去槓桿」列為今年重點任務。鏡頭一轉，今年初召開的人行工作會議，主要任務是「實施穩健的貨幣政策，營造適宜的貨幣金融環境，保持銀行體系流動性合理充裕」。滙控（005）周初宣佈拒遷冊回港，其中一個原因，就是中國不明朗因素，蓋過搵錢着數。中國政策有風險大家都知道，但程度去到暴力救市、惡意貶值等這些估你唔到的因素，龍門任搬，昨日去槓桿，今日開水喉，最好的決定是黯然離開。
1月份向來是全年放貸最多的月份，也是全年規模的風向標。08年海嘯後，前總理溫家寶極速推出4萬億救市方案，09年1月份的新增貸款1.6萬億元，全年累計有9.6萬億元。較08年1月及全年，都有接近一倍升幅。今年頭1月新增貸款，較09年1月還多近9,000億元，銀行如此放水，一要獲中央默許，甚至是中央強逼下的結果。大膽假設，中國貨幣戰已經響起，比歐洲無限量寬以及日本負利率還要狠，放水的程度不是非一般的鬆，而是濫放濫貸。
海嘯後數萬億救市，各行業濫借融資谷產能，惡果近兩年已在各行業浮現，銀行壞賬上升速度，用一個比喻，就是溫水煮蛙。東亞（023）去年中國業績超樣衰，中國減值貸款比率由2014年底的1.32%，增至去年底的2.63%。中銀監最新報告，去年整體商業銀行不良貸款按季升7%至1.27萬億元，不良貸款比率為1.67%，遠勝東亞，你相信嗎？
如連同關注類貸款，銀行有問題貸款金額4.2萬億元，佔總貸款5.5%。表面上，數字兩年間飆升一倍好嚇人，但攤分8季，每季有部署地增加些，令人感覺升幅不可怕，溫水煮蛙，就是大家這幾年死在內銀股手裏，仍然以為高息唔怕揸的謬論。
今年內銀仍須大撇壞賬，為免盤數太衰，大幅放貸增加基數是其一，第二是盛傳內銀撥備覆蓋率由150%降至120%，這些消息表面似利好內銀，實際只是粉飾造數。
這邊廂資金熱錢不斷流走，那邊廂卻瘋狂放水，情況就如一個病人一邊勁流血、但醫生唔止血，或者想止都止唔到，只能狂輸血吊命。這就是今時今日中國的實況。

2016年02月14日 趣BLOGBLOG： 滙豐內銀8厘息毒藥

上周是繼2011年歐債危機後，全球金融市場最觸目驚心一周，2008年金融海嘯陰霾直捲心頭。日本甫宣佈負利率，日圓竟掉頭抽升、各國長債孳息跌至紀錄新低，甚至連美國也不排除負利率，正正反映各國央行「冇晒符」，失去主導市場預期的角色。
每一次危機，總會衍生出陌生的經濟新名詞，2008年有住房抵押貸款證券（MBS）、信貸違約掉期（CDS）、次按（Subprime mortgage）等，今年就有CoCo Bonds。歐洲銀行上周全線仆直，就是源自這個全名叫「應急換股債」（Contingent Convertible Bonds，簡稱CoCo Bonds）的物體。CoCo是金融海嘯後，歐美銀行新發明的集資工具，以增強核心資本。簡單講，海嘯遺留下來的炸彈，只是用一個新炸彈代替。

海嘯後，監管機構對銀行資本水平越趨嚴格，這種CB操作原理，是當銀行資本水平跌到去某一個水平，CoCo Bonds就自動由債，轉成銀行股權，這樣，債主就變成股東。CoCo Bonds的投資者，主要是想賺取固定高息，而非成為股東。事關當他們真的以債換股，屆時股票價值一定大縮水，某程度上，其實又是與銀行對賭，但贏就只賺粒糖，輸就隨時蝕間廠。
根據穆迪數據，去年已發行嘅CoCo Bonds，價值1,750億美元（約1.3萬億港元），較2009年只有140億美元發行量，激增超過十倍。而自2009年至今，CoCo市場總規模超過3,000億美元。
近日暴瀉的歐洲銀行股，大部份都有發行CoCo。2009年至2015年間，全球最大CoCo Bonds發行商為瑞信，總共發行193億美元，滙控（005）排第9，發行總額有79億美元。但最恐怖的，是十大位置中，內地銀行股佔四席，包括第二及第三，分別發189億美元的中行（3988），以及179億美元的農行（1288）。
渣打（2888）及滙控上周雙雙失守50蚊，以2014年度派息計，現價股息率達11.7厘及8.1厘。同樣情況出現在內銀股身上，中行、工行（1398）、建行（939）股息率逾8厘，農行甚至接近9厘。
滙控及內銀8厘高息背後，不是股息派多了，而是股價急跌了。過去一年股價自高位跌了37%至48%，所謂高息只是糖衣毒藥。今年銀行股正路會大削股息，但股息率反而會持續攀升，原因是股價跌得仲勁。在金融混沌充滿欺騙的年代，以為最不可信的股價，諷刺地，卻是最誠實、最能反映真實的一面。

2016年02月11日 趣BLOGBLOG：無定向風

是巧合又好、迷信又好、諷刺都好，可以的話，我希望相同的事，今年不要重覆。

車公廟上籤

2008年鼠年：劉皇發在車公廟為香港求得一支上籤。籤文寓意香港在內地支持下，新一年會有美好境況，社會繼續繁榮。同年，美國次按危機引發銀行業地震，雷曼倒閉，金融海嘯令金融市場大動盪。
2016年猴年：劉皇發兒子在車公廟求得上籤，是2008年後再得上籤。籤文寓意官民合作和諧，香港就好。

希拉莉贏民望輸選舉

2008年：美國前第一夫人希拉莉挾高民望下，在民主黨總統提名戰，不敵政治新星奧巴馬，白宮之路功虧一簣。
2016年：民望領先的希拉莉，在新罕布什爾州初選中輸予民主黨參選人桑德斯。

港股紅盤低開

2008年：港股鼠年首日紅盤低收，瀉853點或3.64%。點數計是歷來春節後首日最大跌幅。同年港股全年瀉13,425點或48%。
2016年：猴年首日開市前夕，港股黑期跌至18600水平，較上周五收市跌近700點。今年初至上周五，恒指累跌2,626點或12%。
大家會話，不幸再有金融危機，各國政府會聯手救市，重演2008年救市方程式。但2016年，各國央行子彈已用得八八九九，日本連負利率出埋，市場亦不為所動。管理期望由2008年央行主導，今年變成市場無定向風。
2016是少做少錯的一年。

2016年02月04日 趣BLOGBLOG：滙豐凍薪深層意義

滙豐控股（005）上周六發出驚嚇電郵，通知全體員工今年凍薪。消息一出，不單滙豐及恒生（011）員工媽媽聲，整個銀行以至金融界高層都愕然。愕然的，是事前冇先兆、冇放風，感覺相當差，也凸顯管理層決定相當倉卒。

越靠內地越跌得甘

去年12月初，當時據悉滙豐只有區域及主管級以上高層今年凍薪，基層員工仍有機會微調，恒生釐訂薪酬總額預算更有約3%增長。殊不知上周管理層開會，突然一刀切凍薪叫停招聘。陰謀論推測，應該是滙控發現了衰嘢，不得不立即節流保命，而源頭非中國莫屬。
金管局上周公佈，本港零售銀行去年稅前經營利潤倒退2.8%，對上一次錄得倒退已是2008年。睇番本港銀行股股價，所反映的，不是港銀會出事，而是出了事。
恒生指數去年高位至今回落34%，本地銀行股跌幅絕對嚇死人，渣打（2888）高位回吐61%、中銀（2388）及東亞（023）瀉逾四成，滙控累跌31%，最好的恒生跌21%。當股價跌得「最少」的滙恒要凍薪，其他港銀難道走得甩嗎？
跌得多的港銀有一個共通點，就是越靠大陸、跌得越甘。東亞2014年內地經營收入佔比達42%、稅前利潤佔比則為32%。在新加坡上市、在中國有相當大網絡的DBS星展，股價亦自去年高位回吐38%。

內企壞賬困擾港銀

正所謂正也中國、敗也中國。當大陸好景時，港銀向國企或民企放貸，壞賬少回報高，但當前中國經濟走下坡，港銀今明兩年會面對大量內企壞賬的困擾。股價唔會等到你宣佈PK時先至仆，而是有序地一仆一碌慢慢向下沉。
2014年底，股榮寫過一篇題為《港銀三萬億黑天鵝》，主要是講截至2014第三季，本港銀行業對中國相關貸款總額增至3.058萬億元，佔銀行總資產14.7%。一年後，港銀對中國相關貸款總額增至3.377萬億元，按年再增一成。以借款人分類，國企佔42%、民企佔20%、其他（如非中國註冊但貸款用於內地）佔38%。只要內地貸款壞賬率有1%，港銀已要撇賬338億元，相當於去年恒生與中銀利潤總和。
網上見到有人將這個不幸情況，用70字生鬼地形容：「港銀借咗好多錢畀大陸，香港人本身冇乜問題，萬一大陸真係出事，借番大陸嘅錢收唔番，銀行就好大鑊。前提係，如果大陸有仆街借錢唔還，香港等仆街。」
滙豐管理層好驚，驚到要一刀切連恒生都凍薪，是否預見有大量仆街，最快22號放榜就知道。早一個禮拜，東亞會率先放榜，希望寶哥哥唔好激動。

2016年01月31日 趣BLOGBLOG：恐怖在後頭

日本意外地宣佈實施負利率政策，連帶歐洲行長暗示3月再放水，全球股市立即起哄，霎時間，市場再響起見底撈底的聲音。

歐洲央行年半前推行負利率、如果是有效的話，就不會不斷量寬放水，甚至計劃擴大負利率。如果量化寬鬆（QE）是嗎啡的話，負利率極其量是「過期偉哥」，事關藉負利率刺激銀行放貸最終睇經濟狀況。歐洲日本最大問題，不是銀行不願放貸，而是企業及市民不敢借貸。
可以想像，歐元日圓以至其他貨幣會趨弱，美元強勢在上半年或得以延續，與美元掛鈎的港幣，撇除是否被大鱷狙擊，競爭力將續被陰乾。而即使美息不加，港元拆息其實已有一次「被加息」的水平，這個狀況會隨住實錢不斷流走而進一步慢慢扯高。最新一個月及三個月港元拆息水平，目前是0.384及0.685厘，較一個月前分別高0.1厘及0.3厘。事關H按主要參考一個月及三個月拆息，換言之，無論是新做用Hibor計息的按揭抑或舊有H按客，供樓利息開支都會增加。
越來越多大行加入唱淡樓市行列，上周最激的是德銀，估計本港樓市熊市會持續三年，住宅樓價及零售舖租會大跌四成，但認為現時是買入新地（016）的機會，原因是股價已反映樓市三年熊市的因素。對此，絕不認同，甚至是匪夷所思。
投資銀行唱好見怪不怪，但這份報告的神奇，在於能推算出未來三年樓市會PK之餘，可以逆思維叫買地產股，因為新地股價已經跌到PK三年的估值，抵啊！姑勿論這位分析員是否貼中樓市熊市三年不說，但何以有能耐敢說，股價已反映三年熊市，這才是重點。
地產股一般較樓價先行一季至半年，中原指數最新數字較去年9月高位跌了一成。而絕大部份地產股則於去年5月見頂，至今高位回吐了三成至五成等（見表）。地產龍頭新地最新股價則較去年高位跌了四成。跌四成在一個調整浪中，算多嗎？答案是，跌了四成，可能跌多四成。
統計對上兩次地產股及樓市下行周期，地產股自高位跌幅，絕對恐怖。97至03年，CCL累積跌了接近七成，單是97至98年，跌幅已經有六成。而地產及相關股，跌幅動輒七成以上。新世界（017）及美聯（1200）累瀉九成，嘉里（683）、會德豐（020）及新地，亦有八成累積跌幅。
較近期的07至08年，CCL雖然只跌了23%，但地產股卻是完全兩回事。四隻地產股自高位跌了逾八成始見底，跌最少的長實（001，未重組前）也有65%跌幅。
新盤減價戰未開始、二手劈價殺得慘烈、走資加息陰霾未消去，說地產股抵買，只能說是癡人說夢。
今年樓市、股市以至油金匯大跌，背後不是爆了甚麼金融風暴或金融海嘯，而是甚麼都未爆，市場最大的不明朗因素是等爆，正如內銀股一樣。這種心態下，甚麼預測、理據也變得軟弱無力，因為大家知道，大佬未出場，恐怖在後頭。