2014年08月19日 貸評山下：如何打造健康增長模式

全球不少國家地方均面對日趨極端的貧富懸殊狀況，社會上自然有聲音要求政府介入，包括財富再分配和稅收改革等。不少措施好心做壞事，要切實改善財富集中這個狀況，經濟學家只能說，財富不均較均貧好，又或者以較長遠的措施入手，如教育和科研技術。但更普及的教育和更發達的科研，是否就能真的減低財富集中度，越來越成疑問。

生產力成貧富懸殊關鍵

最近，諾貝爾經濟得獎學者Edmund Phelps在《金融時報》撰寫文章「Corporatism not capitalism is to blame for inequality」，認為生產力（productivity）下降，引致實際利率長期低迷，才是貧富懸殊關鍵。他認為，和生產力下降相關現象，如資本投資增長放緩和科研創新減少等，最重要因素是所謂的corporatist values（團體價值），包括solidarity, security and stability等，導致一系列反市場競爭的政策和行為。他認為貧富懸殊不要怪資本主義，是市場力量和競爭價值並未充分體現。用價值來解釋貧富懸殊不算創新。有趣的是，他認為solidarity（團結一致）這個價值結果，反而是貧富懸殊。筆者認為Phelps的整體思辨中，忽略信貸對財富分配的影響。
著名對沖基金Bridgewater Associates是全球宏觀策略中，最大最成功的其中一個，其創辦人Ray Dalio認為，信貸（credit）對經濟來說是最重要的一環，也是最少人理解的一環。套用Ray Dalio的框架，當信貸（credit）增長高於收入（實際利率長期低迷可以是其中一個因素），收入（income）增長又高於生產力（productivity）提升的時候，就會出現過度信貸，有或者是債務泡沫。

信貸有好壞　視乎怎分配

信貸，有好壞之分，也有不夠和太多的分別。好的信貸，增加整體經濟生產力，帶來未來的收入，簡單例子是有用的工廠機械融資；壞的信貸，是倒錢落鹹水海，例如信用卡消費豪吃但沒錢還。不夠的信貸影響生產力，如發展中國家的中小企和個人，因此才有小微貸（microfinance）的出現；太多的信貸，除導致資產泡沫外。一般而言，對生產力的提升，會有遞減的作用，例如當大部分信貸只流向房地產相關的項目，忽略其他實體經濟和科研創新的項目。換句話說，太多的信貸，往往又是壞信貸比例更高的時候。最重要的是，更多的信貸可刺激短期經濟增長和整體財富，如果信貸過多，其項目又不能提升經濟競爭力，長遠只會扭曲經濟發展，導致生產力不增反跌。
進一步來說，過度信貸可能也是一個原因，導致資本（capital）回報比收入增長快，套用法國經濟學者Thomas Piketty最近紅遍全球的理論，資本回報比收入快，往往是財富集中的一個關鍵。生產力下降，不一定與corporatist values有關，卻跟全球信貸極速增長不無關係。因此，提升生產力，減少整體信貸膨脹，使信貸分配更有效，應有助減低財富集中度，這才是一個較健康的經濟增長模式。

2014年08月17日 趣BLOGBLOG：有買貴冇買錯的荒謬

「有買貴，冇買錯」。這句說話是近期朋友置業的強大「理據」，他們一再強調，供得起用來自住，總好過做樓奴，最重要的，是睇唔到「樓價跌得幾多」，「建築費貴過麵粉、失業率超低，利率明年先慢慢加」，甚麼樓價脫離經濟基本因素或負擔能力，統統只是藉口，靠不住腳！
今年樓市如此瘋癲，多個1997年所謂蟹盤，一個個重返家鄉，甚至離場時有收穫。

97蟹盤仲未返家鄉

97年炒家樂園的嘉湖山莊，當年高峯期建築呎價（下同）4,500元，隔了17年，至今呎價曾升穿5,000元水平，其餘十大屋苑，大部份較97年高位有兩成升幅，太古城及沙田第一城升幅分別有四成之多。此情此景，「買樓有買貴，冇買錯」，動聽之餘，亦予人充份肯定。
要數97年最蟹的樓盤，不得不提深井浪翠園。今日浪翠園呎價未到6,000元，但97年高峯時平均建呎接近8,000元，相當於今日實呎接近一萬蚊。有人會講，當年一萬蚊去買深井樓，儍的嗎？其實未返家鄉的，何只浪翠園。
股榮統計百個屋苑，起碼還有四個屋苑，目前仍較97年潛水。荃灣愉景新城、火炭駿景園等，都是96、97年樓市最熾熱時開售的樓盤，當時社會的氣氛，其實與目前沒有太大分別，都認為樓價邊跌得落，有買貴冇買錯。
還記得1997年考完A-LEVEL等放榜，暑期工返工廠做包裝，月薪沒記錯是八、九千元，算是不錯了。某一天，家人致電要求請假，趕去銅鑼灣會合入票買樓。登記處是銅鑼灣世貿中心，但人龍卻打蛇餅至紅磡海底隧道口，墟冚程度勝過排隊去書展。

「利好」因素隨時逆轉

當時經濟及股市形勢一片大好，暑假工都搵到8,000蚊，新盤灝景灣一呎6,700元，算貴嗎？當年逾三萬人登記認購，最後「慶幸」抽唔中，因為沒有人預計到，金融風暴、大鱷狙擊以至政府房策，會令樓價一跌就冇咗一半，有層樓變負資產，灝景灣被人揶揄為「浩劫灣」。
網上見上車初哥分享置業心得，興奮程度猶如中了六合彩般。在此並非想潑冷水，只是目前形勢有幾好，也只是刻下的情況，講股佬都識講，過往表現並不反映將來表現。今日樓價高，建基於多項「利好」因素，但這些「利好」，久而久之，總會消失甚至逆轉。
世上從來沒有甚麼是「有買貴，冇買錯」。搜尋近四年「有買貴，冇買錯」的報道，結論都是悲哀的。米蘭站老闆姚君達2010年曾接受傳媒訪問，「如果當年買下那舖就好了，始終舖位有買貴冇買錯，就算自己唔用，都有人租。」刻下舖市已聞燶味，沒買是慶幸還是不幸呢？
人生有幾多個十年！股票又好，樓市又好，「有買貴冇買錯」只是自我安慰的說話。借用日本活生生例子，八十年代買樓，至今捱了30年，樓價仍然跌了一半。如只是因為人人講樓、見人有我冇驚蝕底，出盡奶力勉強入市，沒做好風險管理，目前買貴了，就是買錯了。

2014年08月14日 趣BLOGBLOG： 狼來了 自擾定膽怯？

三個香港金融政策最高權力的人，三日內輪流喊「狼來了」。財爺曾俊華憂慮本港爆發「完美金融風暴」，掌管2.5萬億元外滙儲備的金管局總裁陳德霖就指本港面臨流動性收縮、利率上升和資產價格下跌的三重打擊，就連財經事務及庫務局局長陳家強亦預警，現時樓市面對的風險，相比兩年前更為清晰，警告一旦入加息，樓市會受到牽連。
三個人份量舉足輕重，但諷刺的是，大部份人聽完有關唱衰香港經濟言論，恐怕只是得啖笑，然後股照炒、樓照掃，完全不當是一回事。問題出在哪裏，恐怕是一次又一次的溫馨提示，換來一次又一次的預期落空。
由2011年開始，財爺已經開腔警告（見表）樓市乾升不尋常，利率一旦升三厘，負擔會相當困難。分別在2012、2013以及今年，財爺及陳總七番八次叫人小心，告戒「入市有風險、樓市有泡沫、熱錢必流走」等，殊不知樓市照升如儀，一班信以為真的準買家，等了又等，上車希望白白流走。
每隔一段時間，便收到讀者來信投訴專家貼士的準繩度，有部份當然是鬧他們畀生埃，更多的是因為聽專家之言，沽早了賺少了，（財演）唱衰冇買，股價卻爆升因而揼爆，心有不甘。這都反映阻住人發達，隨時衰過累他輸身家。

三巨頭溫馨提示　變耳邊風

財金官員向來言行審慎，但過去四年卻不停出口術或預警，情況一如「狼來了」的故事，市民及準買家習以為常，對此類消息感到麻木。今次三人齊齊發功，背後有理有據，可是參考昔日股市及樓市的互動表現，今年股市好景，樓市要跌的機會實屬不高，高官的溫馨預警，有機會於今年再次落空。
股榮統計2000至2013年，恒指與樓價（中原指數）升跌相當一致，除2011年樓升股跌外，其餘12年間股樓皆同升同跌。股市越好景，樓價越旺（09年股升52%，樓升29%）；港股急插，樓市亦冇運行（08年股跌48%，樓跌16%）。傳統智慧，股市一般跑先樓市約一季至半年時間，滬港通開波在即，連金管局亦轉軚，承認有部份熱樓湧港股，今年股市似乎易升難跌。要樓市跌，單靠三巨頭明年加息預告，市民可能已當作是耳邊風，「真係加息先算啦」這種意識形態，其實是樓市最大風險。
近日讀到文學家余光中的《狼來了》，非常喜歡文尾的一句：「說真話的時候已經來到，不見狼而叫狼來了是自擾，見狼而不叫狼來了，是膽怯。」送給各位高官之餘，亦贈予見到狼扮作冇事的人。

2014年08月12日 貸評山下：攻守取平衡 考起財爺

財政司司長再一次以其「先天下之憂而憂」的態度，用「完美風暴」為題發表網誌，其中談到「我實在擔心在經濟增長放緩、失業率向上的情況下，裏裏外外、各種複雜交錯的風險因素已經不容易應付，如果再加上本地政局不穩，可能引發一場完美的金融經濟風暴，為國際大鱷提供機會，後果不堪設想。」如果從風險管理的角度來看，財爺的憂慮不無道理；事實上，經濟和信貸周期，在金融創新的推動下，越來越短。
世上沒有只有向上的周期，尤其是香港在聯繫滙率下，長時間被逼引進美國歷史上極端寬鬆的貨幣政策，導致信貸膨脹，資產價格猛升，表面歌舞昇平的背後，潛在風險自然不能小覷。
不過，財爺以上的憂慮，卻不是香港獨有的，難道也不同樣適用於美國、英國、歐盟、日本、金磚五國等嗎？
「完美風暴」即是worst case scenario，如果要準確地預測發生的概率、甚麼時候、以甚麼形式發生，十分困難；換句話來說，「完美風暴」之說，無論是甚麼時候、甚麼地方，也很難去否定全盤否定。既不能否定，也不能確定，所表達的資料變得不十分有用。

過份悲觀扼殺發展機會

關鍵是，財爺的定位是否只是以defense（防守）為主的「風險管理官」，還是以整體發展為念的CFO（Chief Financial Officer），而過份悲觀會否握殺了整體發展的機會？
另一例子是，財爺上周落實政府各部門於2016/17年度起，連續兩個財政年度削減開支1%作為儲備，並需上繳中央，然後「再分配」。對此，他否認「閂水喉」，亦強調資源分配不存在「由下而上」變「由上而下」。
他憂慮如果政府的開支增長持續高於收入增長，最快七年後就會出現結構性財赤，因此過去幾年高速開支增長必須減速，並提早設立儲蓄計劃。他又重申，未來政府整體開支會持續增加，只是增加速度減慢一點，希望政府各部門檢視哪些工作可取消或整合，提升工作效率。
有意見認為，這個方案是否只是一個特首和財爺博奕和角力的妥協，特首空有宏圖政策大計，卻苦無足夠的財政支持，尤其是長遠財政報告出台後，變相成為任何新政的「金剛圈」，於是妥協的結果是，未來更長遠的宏圖大計，其資源的出處，就是省回來的錢。
這個妥協一舉兩得，政府各部門既可以來一個「去除肥膏」的練習，亦可把未來如何花「新錢」的主導權，更有效的放在政府的高層領導，確立了施政優先次序。

谷基建可考慮發債融資

對於香港未來公共財政，由於人口老化和經濟增長放緩等因素，筆者認為是亮了黃燈，但就沒有財爺和長遠財政報告那麼悲觀，關鍵是對整體經濟升級的轉型成敗判斷。
畢竟，生產力提升和創富才是解決財困的王道。其次，筆者認為政府應分開投資和開支兩個不同的概念。
比方說，商界會認為，有些投資可得到回報，就會將之視為日後的資產，但政府很多時候會將投資視為現金流的開支，不得不在投資基建與紓困措施之間作出抉擇。且對於一些將來有回報的項目如基建等，應考慮以發債方式融資，而不應對債務融資聞之色變。
為了令到整體的賬目達到亮麗，從而縮減投資，長遠來說只會影響經濟，不利於公共財政。面對着可能發生的「完美風暴」，在「攻」和「守」之間如何取得平衡，這會是繼續考驗財爺和政府決策者的智慧和勇氣。

2014年08月10日 趣BLOGBLOG： 樓市唔跌最可靠訊號

大家對樓市新高、屋苑癲價、劏房有價有市的報道，應已感到麻木及不耐煩。的確，見到樓市gogogo，第一次會覺得黐線，第二次感到茫然，第三次認定理所當然。所以坊間對樓市的聚焦點，不再是升到幾高，而是幾時會仆街。有樓的，想高沽等跌買番；冇樓的，就等冧市做業主。
上周五《蘋果日報》A1用棺材房月租2,800元，形容樓市瘋癲的現象。記得昔日股市新聞成為A1後，反高潮倒轉走的機會甚高，配合近日不斷有專家出來，指樓市快見頂，心水清的人或感覺到，樓市真的進入調整期。不過，多位資深行家不約而同地講，樓市要見頂或見底，最可靠的要睇《壹週刊》，事關明燈指數近乎爆燈。
為了印證《壹》仔的威力，股榮統計了《壹週刊》自2001年至今年以來，封面用樓市做古仔的報道。約700期當中，講樓市的超過40期，對樓市的睇法，約九成唱淡，除了2007年及2010年有兩、三期形容樓市會掂，如〈二手樓起動〉、〈買 入市執死雞〉，其餘超過20期的大標題都是淡到冇朋友，包括2014年〈樓市敲喪鐘〉、2013年〈樓市懸崖〉、2012年〈撚爆樓市〉及2011年〈不要買樓〉等。其間樓市未爆，中原樓價指數（CCL）卻升爆廠。
2008年海嘯後，樓價短時間內急回，算是近年最好上車機會，08年底CCL低見約57水平，《壹》仔同期以〈樓市假反彈入市忍手〉為封面，燈盡樓市。

市場扭曲　港人無奈

出現如此情況，原因有兩個。第一是現象易睇，結論難測。有現象不等於可作結論，正如有泡沫，唔等於即刻會爆。雜誌又好，報紙又好，愛以社會現象分析股樓興衰，例如有豪宅鬼城的現象，只能說豪宅市場有暗湧，卻不能代表整個樓市出現危機。換作股市，大市近月氣勢如虹、成交急增，這是牛市的現象，但能肯定目前是牛三嗎？現象是真，但將之推論到主觀意願，難免有一定錯判風險。
第二點，香港樓市根本上是一個被扭曲的市場，政府不斷干預打壓下，買家業主、投資客、以至發展商，對後市皆存在不確定性。經濟學上，如供求失衡，價格上會有所反映，繼而令供應增加，將價格回復至合理水平。
目前樓盤供應少，令價格飆升，但發展商卻不願增加供應，反而平價投地，不是睇淡後市，而是無法預知四、五年後起完樓，需求還存在嗎？因此目前惟有嘆慢板，慢慢賣，慢慢起，等政策明朗化，始重新部署。
一個被扭曲的市場、劣幣驅逐良幣的社會，可以極不合理，卻吹佢唔脹。

2014年08月05日 貸評山下：互聯網金融潛力無限

本港新鴻基金融旗下的亞洲聯合財務宣佈與58同城合作，聯手進軍內地互聯網金融市場。由此可見，不止雙馬（馬雲、馬化騰）看準互聯網金融市場的龐大商機，連海外金融機構也希望從中分一杯羹。

有力變虛擬交易平台

互聯網金融具有三個特點：（一）跨地域，以致接觸客戶層面廣泛；（二）透明度高，因交易都在網上進行；（三）經營成本低，不需大量分行與人力資源。
一般的金融機構對互聯網金融可以說是又愛又恨：愛者，可以透過以上因素，增加已有客戶，做大個餅，提高盈利；恨者，一般金融機構，行政架構臃腫，而且似大笨象轉身困難，面對disruptive technology（破壞性科技，即是突破性創新），並不一定能完全抓到機會。
事實上，筆者認為，若互聯網金融能夠做好科技技術與風險管理，再結合銀行管理經驗，大有潛力發展為虛擬交易所平台，屆時不止金融機構錢途一片光明，對實體金融市場亦有貢獻。
對此，現時平安保險（2318）旗下金融機構陸金所的前景就非常惹人憧憬（就是第三隻「馬」主導，即是平保主席馬明哲），三年前成立時的註冊資本約為8億元（人民幣．下同），現時估值卻爆升至1,000億元，有消息更指它正為海外上市進行鋪路。
若打開陸金所的官網，P2P產品的投資額度由1,000元至25萬元起，年化收益率則在6至8.61厘不等，亦有10萬至30萬元起的理財產品，收益率較同期銀行理財產品高10%至15%。重點是，投資者持有這些產品一段時間後，更可拿到轉讓專區進行交易。

內地政策未明礙發展

據悉，陸金所由成立至今，已創造100億元的交易量，平均每天有5,000萬元的現金流，壞賬率維持1.5%以下，在200萬註冊用戶當中，有15萬是微企，可見其融資生意做得不錯外，流動性亦高。
基於以上因素，內地互聯網金融的未來不應只是P2P，而是可以升級變成B2C（商家對顧客），甚至是F2F（金融機構對金融機構）的業務。陸金所大有潛力發展B2C平台，利用科技的大數據分類客戶的理財需要（C，即是散戶顧客），除提供借貸交易外，充分發揮中間人的角色，把金融機構賬上所謂的非標準化債權等資產（B，即是商界），打包成為網上散戶可購買的投資工具。這類產品是銀行理財產品的網上版，但相對於已有產品，無論是線上或是線下，陸金所的平台有機會是更靈活和更多元化（年期和額度的大小）。
再進一步來說，陸金所的平台有機會發展成為一個金融機構間的另類交易平台，類似現在全球OTC（場外交易）的另類交易平台的出現，也可以發展成為中國方興未艾的資產證券化市場一股重要勢力。當然，陸金所的網上金融故事非常吸引，無論從P2P到B2C甚至是F2F，但內地對於互聯網金融監管仍處於觀望階段，政策不明朗，隨時阻礙其發展。

2014年08月03日 趣BLOGBLOG： 最型的投資 供樓式買盈富

近日股市轉旺，連帶唔睇開股票的朋友也whatsapp問冧巴，畀冧巴本身不是問題，但問題在於人性難測。每個人攞完冧巴，都有自身操盤特性。有人鍾意短炒，藍籌又好、三四線又好，賺十幾格搵夠飯餸錢就走。又有些人買完股票就置之不理，股價升唔想走，股價跌更加賴死唔走，最終醒你變害你。
除非知道某人能夠緊貼市況或對風險控制有一定把握，否則人家問股，股榮例牌只會建議盈富基金（2800）。可能你會覺得太敷衍太行貨，但好的投資，本身就是件悶事，自認對股市敏銳殺出殺入的散戶，反而不如有紀律、以不變應萬變的「懶人」容易賺錢。

持之以恒　定必笑到最後

早幾日收到一位陳姓讀者來函，指四年前供斷樓後，將過去供樓金額轉為月供盈富基金，所有的資產除了自住樓外，就是盈富，惟家人警告不要把所有雞蛋放在一個籃子裏，令他心存疑惑，希望推介其他穩陣投資分散風險。
與陳生進一步聊天，他自2010年初開始，每月月頭買一手盈富（500股），金額約萬元左右，逾四年間已買了2.75萬股，成本約60萬元，現時價值70萬元，連同期間股息累收近4萬元，回報約22%。家人近年紛紛勸言，月供盈富倒不如再買一層樓，回報分分鐘大過盈富，或者買其他股票更實際。
被家人形容投資老土的陳生，其實我感覺到非常型。四年多以來，能持之以恒自律地每月買一手，紀律性相當強，回報遜磚頭是事實，但這份堅持如延續下去，我相信定必能笑到最後。
股榮作了些統計，由1999年11月盈富上市以來，每個月月頭以當時股價（未計除淨除息）買一手，至今合共供了178個月，總成本為159萬元，現時股票價值227萬元，股息累積收到逾37萬元，累積回報為66%。每年派兩次息的盈富，過去數年股息回報逾3%，以上述例子，去年單收股息已超過6萬元，時間越耐，收取的股息按年遞增。
四年前買樓，目前可能已經升一倍，但「有早知，冇乞兒」，四年來月供盈富有逾兩成回報，真的很差嗎？散戶總存有心魔，將自己手持股票與他人的股票作比較，升得少升得慢就隨意換馬，結果當一放手，原先股票就立即爆升。身邊不少人，經常自嘲時運低，股票一放手，就升到嘭嘭聲，以為時不我與。太過計算，太着意回報，結果忙了一輩子，炒出炒入冇料到。

分散投資　只是錯誤說法

陳生需要分散投資嗎？我的答案是否定的。只有不知道自己在做甚麼的人，才需要分散投資。散戶買股買得越多隻，並非分散投資，而是信心不足。有信心的話，一隻起、兩隻止，正如股神畢菲特所言，「不要把所有雞蛋放在一個籃子裏的說法是錯誤的，我們應像馬克吐溫所說的：把所有雞蛋放在一個籃子裏，然而看好他們。」
恒指過去50年年複合回報11.7%，50年前以1,000元投資恒指，再計及1990年及以後的股息率，50年回報接近60萬元。有如此良好的數據往績，買盈富仲唔型嗎！
P.S.早前收到積金局寄來強積金核心基金公眾諮詢，如果真的要揀最好的「懶人基金」，低收費穩定回報的盈富一定是首選。核心基金想成功，唯一方法是由政府統籌並自行管理，以盈富基金作為市場上的指標。屆時各受託人會以盈富作為參考指標，要吸引客戶，最起碼要跑贏指標，不能再「圍威喂」hea住做，卻每年穩袋百億元佣金。
如果不想受託人編製「主流意見」，自製核心基金繼續搵大家笨，希望各位月月進貢的打工仔，能到積金局網頁發表意見，點解平靚正的盈富冇得揀。https://www.mpfa.org.hk/tch/main/quiz_survey/cp_intro.jsp