2016年1月16日 每日市評：暴力救市前功盡廢

人行公布，去年12月新增貸款5978億元（人民幣．下同），低過市場預期的7000億元；此外，滬深兩市截至周四融資餘額10142.23億元，較上一個交易日減少97.52億元，已連續10個交易日下跌。最直接反映A股市場氣氛的融資餘額「10連跌」，周五滬深A股全面挨沽，上證指數收報2900.97，跌106.68點（3.55%），深證成指和滬深300指數分別跌3.35%和3.19%；創業板指數則跌2.86%。

上證指數跌穿去年8月26日的2927.28點收市水平，其意義是「國家隊」去年股災以來推出種種「暴力救市」措施的前功盡廢。內地《証券時報網》一篇文章指出，「本輪（股市）下跌和去年8月18日下跌有較大的相似性，滙率貶值是導火索，去年8月底探底企穩主要有賴於人民幣階段性反彈、央行雙降和國家隊大力救市，但目前滙率仍是貶值放緩的預期、央行貨幣寬鬆遲遲低於預期，國家隊難以股市滙市雙線作戰，盡管深跌後存在技術性反彈，但利好因素出現前仍處於探底階段。」短短百幾字就已透徹道出A股目前困境，並「暗示」這次救市仍要從滙率貶值這根導火索着手，並需配合貨幣寬鬆政策（但寬鬆貨幣政策又會對人民幣滙價產生壓力），否則A股仍處於探底階段。

另一方面，中國政府網消息，總理李克強昨午會見歐洲復興開發銀行行長查克拉巴蒂表示，當前中國經濟運行總體平穩，又強調無意通過貨幣競爭性貶值刺激出口，人民幣滙率也不存在持續貶值的基礎。

昨天港股也跟隨A股下跌，恒指低開36點後反覆下挫，尾市低見19500點，收報19520，跌296點（1.5%）。國指全日高低位為8456和8222點，收報8236，跌223點（2.64%）；明顯跑輸給恒指。

恒指再創今年收市新低，並一度輕微跌穿上一日的19509點低位，指數仍處於周二本欄提及的反覆尋底。而大市短線和中線市寬都再偏離本身的支持區底，雙雙創今年最低水平，大市已相當超賣。

雖然超賣可以更超賣，但EJFQ系統反映弱勢股沽壓的弱勢股指數續升至89.7%，進一步逼近去年7月A股股災時91.4%的高位，而圖表顯示，弱勢股指數再上一次升穿90%高水平，要數到2008年10月金融海嘯爆發之時，亦即是說，大市沽壓即使仍未見頂，亦已接近尾聲。問題是恒指和國指的技術走勢已備受破壞，修復或療傷需時，短線超賣或沽壓減輕觸發的反彈，幅度不大之餘，也不會維持到幾多日。

信報研究部

2016年01月14日 貸評山下：美、台房屋政策值得參考

昨日施政報告中，房屋的着墨不多，而土地供應方面，基本上仍反映無論是短中長的供應，仍是非常緊缺。
事實上，近幾年，環球多國央行接二連三地推行量化寬鬆（QE）政策，導致全球不少地方的樓價及租金急升，本港亦身受其害，房屋問題更已激化成社會民生問題，例如樓價高企、市民置業困難、輪候公屋遙遙無期、劏房等問題，不止小市民，就連中產人士都叫苦連天。對此，其他國家對於房屋政策是如何處理？與本港又有何分別？
以美國為例，當地政府主要透過兩類資助計劃解決市民的置業及租住問題：
（一）置業方面，房地美（Freddie Mac）及房利美（Fannie Mae）為置業人士向銀行申請按揭貸款時提供擔保，增加他們成功置業的機會，此性質與本港的按揭保險公司相似。
（二）租住方面，美國設有《第8條款（Section8）》，即政府向租用物業的低收入家庭，發放「住宅選擇租屋券（Housing Choice Voucher）」，讓租戶自行在市場上租住符合資格的房屋。
另外，政府亦可先跟業主訂立合約，再向業主發放租屋券，讓業主以較低租金，把單位租給有需要的人士。

美國租屋彈性較高

對此筆者認為，美國政府的房屋資助框架較為傾向由市場主導，但箇中仍有不足之處。先談《第8條款》，其政策原意是希望低收入市民及有需要人士不用負擔高昂租金，亦能四處租屋居住。但翻查數據，卻發現在美國某些城市，市民透過此政策成功租住房屋的數字只是很低；而且不少文獻顯示，在公平市場價值之下，這些市民永遠只能在特定區域（如貧民區）租屋，可見政策未有明顯成效，當中也有檢討改善之處。
當然《第8條款》也有優點，亦是本港不能做到的，就是「租住彈性」。美國政府提供租屋券讓市民尋找符合資格的房屋租住，加上物業屬私人業主所擁有，市民可自行選擇適合的地點租屋，亦可隨時因應生活或工作變化，更改租屋地點，彈性甚高。
回看本港，港府卻是公屋的最大業主，假設你家住天水圍，但於將軍澳上班，可是你卻不能跟政府（即業主）申請搬家，可見本港提供的租務政策存在限制。

台公屋租戶不足1%

而在台灣，根據台灣行政院主計總處，於2010年所做的人口普查資料顯示，台北有94.3萬戶家庭，當中70萬戶居於自置物業，比率高達75%；餘下24萬戶家庭租住房屋，當中僅有6,872戶是住在政府出租公營房屋，另外約有9,000戶住在政府及公營機構閒置的配住單位。
與本港一樣，台北亦有出租公營房屋，其中以歷史最悠久的出租國民住宅佔最多，高達3,531戶。但是，若以台北整體94萬戶家庭除以6,872個單位，則住在公營租住房屋的家庭比例僅為0.73%，跟本港的29.1%有大段距離。
美國和台灣的資助房屋，前因後果和香港都有不同，整體的生態環境也差異較大，在不同的制度下，似乎暫時仍然沒有找到一個絕世良方，徹底解決房屋問題，但起碼可以做一個比較，找到更多的政策選擇和研究範疇。

2016年1月15日 每日市評：新債王vs財演

隔晚美股三大主要指數顯著下挫，道指和標普500指數均跌逾2%，高beta的納指更跌了3.4%。標普500指數收報1890.28，仍輕微高於1884.09的去年9月29日上次低位，但紐交所中線市寬周三跌至13.3%收市，已跌穿了去年9月底的上次低位，美股弱勢已成，短線即使超賣，也不宜期望會大幅反彈。彭博日前亦以Gundlach Paints Bearish Outlook for 2016 Investing, Economy為題，報道「新債王」岡拉克（Jeffrey Gundlach）透過網絡播放（webcast）的2016年展望。

昨天「市評」已引述彭博報道岡拉克對債市和股市的新一年展望，並提到彭博翻查了岡拉克2015年1月展望的「舊賬」，需要補充的是，上周本欄「呼應」畢老林談及「超級預測者」（Superforecasters）時認為，「市場預測一族」最值得學習的兩個重點是：必須定期跟進曾經作過的預測，不能「講咗當冇講」；最成功的預測者都樂於承認錯誤，並迅速更新糾正原先預測（見1月8日「市評」）。

當然，岡拉克與芸芸「市場預測一族」（或本港謔稱的財演）不可同日而語，「新債王」自己也無需定期跟進曾經作過的預測（更準確地說，是資產價格趨勢的意見），彭博昨天就再次報道岡拉克對聯儲局加息的評論。岡拉克和美國前財長薩默斯（Larry Summers）都不約而同批評，在環球經濟放緩的背景下，聯儲局的加息計劃（預期今年加息四次）過於急進。

事實上，去年岡拉克已不止一次指出聯儲局其實沒有條件加息，他更取笑聯儲局若決定加息，也只是有如第二次婚姻，漠視美國經濟的現實，由希望戰勝經驗（the triumph of hope over experience；見去年7月18日「市評」──<為加息而加息>）。彭博昨天再引述岡拉克和薩默斯在去年12月中FOMC會前指出，聯儲局如果加息，可能跟着就要修訂政策失誤（policy mistake）而要減息。彭博和本欄不厭其詳複述和更新岡拉克的言論，除了反映以「新債王」的名氣，各種媒體自然會「定期」跟進他的最新觀點，更重要的是，且看聯儲局去年12月的加息是否「一次過」。

港股方面，周四恒指低開356點，迅即跌至19509低位才反彈，午市高見19893水平，收報19817，跌117點（0.59%）。國指全日高低位為8508和8280點，收報8459，跌34點（0.41%）；輕微跑贏恒指。

值得注意的是，恒指大幅低開，最後跌幅顯著收窄，全日走勢與星期三完全相反；而EJFQ反映弱勢股沽壓的弱勢股指數，昨天僅微升0.7個百分點，大市沽壓可能一如昨天「市評」估計，短期已經接近到頂。

信報研究部

2016年01月14日 利字當頭：孤注一擲挾人民幣

星期一晚，跟前學師仔去看電影《沽注一擲》。場外，人民幣也開始上映動魄驚心的一周。改編電影將某些主角人物的名字換上化名，但史實大致準確。

政府有必要托市

簡單講，有一群人，早就洞悉美國樓市泡沫，並見到房產按揭證券危機，由2005年起一直看淡這個市場，並買下大量相關的信用違約交換（CDS）。但到地產泡沫爆破時，這些CDS的價格不但沒跟隨市場，反而因評級機構和華爾街大行串謀，CDS市場遭凍結。
當初極少數淡友，雖然最終都獲得回報，但歷程絕不好過。說到底，資產市場有upward bias，因資產價格是整個槓桿經濟的根本，個別資產價格下跌，都可令整個金融系統崩潰。所以，任何資產價格跌到某個地步，政府都會以不同的方法托市；人民幣也不例外，所以早兩天的挾息，我一點也不出奇。
話雖如此，市場總不可能脫離基礎因素，最終要回到自然平衡，無論大行怎樣力托亦無補於事。學師仔當年只有14、15歲，對07、08年有記憶，但沒感覺。看完電影後，我跟他分享當年的境況：「那一役，掌握到時機的，在幾個星期就可借窩輪賺十幾倍大錢。終極一爆之前，其實早在07年，市況已經陰陽怪氣，尤其是在香港，直通車消失前後，那種全民皆股的瘋狂，你這輩人沒有感受過。」說到這裏，列車到站，我加了一句：「聽日記得準時返工。」

2016年1月14日 每日市評：沽壓或接近見頂

「新債王」岡拉克（JeffreyGundlach）周二美國時間下午透過網絡播放（webcast）他的2016年展望。彭博翻查「新債王」2015年1月的展望報道：去年岡拉克準確預測油價下跌；在聯儲局結束整個QE計劃、加息預期漸漸升溫的客觀環境中，「新債王」斷言美國國債價格平穩；通脹乏力上升；他估計商品和能源價格下跌，將導致高息債券（垃圾債券）受壓（faceheadwinds）。

岡拉克去年預測失準的是金價全年都沒有明顯上升，更遠離他的1400美元目標價。岡拉克去年的展望或預測絕大多數應驗，他創辦的DoubleLineCapital旗下的TotalReturn Bond Fund（資產規模超過520億美元）去年表現跑贏94%的彭博調查基金同業。

至於今年的展望，彭博引述岡拉克批評，聯儲局（去年12月）加息只是對付並不存在的通脹，並有損GDP增長，他認為美國經濟在息口上升中顯得搖搖欲墜，事實上，美國製造業已進入衰退，如果服務業板塊再跌，美國就有五成機會陷入經濟衰退。

岡拉克指出，2016年第一季展望實在乏善可陳，尤其是聯儲局在通脹下跌中仍打響鑼鼓要加息，股市將跟隨高息債券價格下挫，特別是後者，今年上半年會進一步下跌，原因是先前利用槓桿投資的對沖基金，面對（客戶提出）贖回壓力愈來愈大。不過，有關長債例如10年期國庫債券走勢，「新債王」表示仍在觀望，他強調投資決定毋須走在市場之前，因為相關價格一旦起動，有大把時間部署投資。他又忠告說，目前環境保本要緊，而不是賺錢（Thisis a capital-preservation market, not a money-making environment）。想不到「新債王」對債市的睇法，與本欄去年12月16日、17日、23日提出的Long美國國債Short垃圾債券概念不謀而合。

回到港股，周三恒指大幅高開317點，早市高見20234水平，尾市升幅顯著收窄，最低回落至19850點，收報19934，升223點（1.13%）。國指全日高低位為8699和8444點，收報8494，升55點（0.65%）。

恒指反彈逾1%，EJFQ反映弱勢股沽壓的弱勢股指數卻續升4個百分點，至88%的去年8月28日以來新高；但反過來看，弱勢股指數已升近去年7月A股股災時水平（去年7月10日，弱勢股指數高見91.4%），估計短期再升的空間已經不太大，即是大市沽壓或已接近見頂；與此同時，恒指昨天未有跌穿周二的低位19694點，未來幾日恒指若能裂口升穿昨天20234點的intraday高位，更會形成一個「小孤島」，技術支持恒指進一步反彈。不過，正如「新債王」話齋，投資決定毋須走在市場之前。

Stockmarkets are likely to struggle early in 2016 before a "buyingopportunity" later in the year, Jeffrey Gundlach, co-founder of LosAngeles-based DoubleLine Capital, said in an investor webcast.

信報研究部

2016年01月12日 利字當頭：大跌市撈底全攻略

通縮來了，現金為王。但多數人手上有錢，心中卻不安份。這種日子，最難拿捏的，是何時入市。華爾街有個講法：「大市見底之時，不會有人打鑼大鼓。」每一刻都覺得好像有反彈的機會。
歷史告訴我們，由高位到底，整個歷程可以長達一年。以1997年為例，8月7日的高位為16820，真正絕地反擊的時機，就在1998年8月：當時政府破天荒入市，個多月後，因LTCM事件，聯儲局出手。當時有整整一年的等待，趁低吸納也有好幾個月時間。近一點，金融海嘯後的2009年，入市最佳時機是3月。可是，之前的高位卻是在2007年10月底，相隔近年半。

選股棄樓博反彈

故事教訓，一是撈底不必急，二是等官員先行。兩次絕地大反擊，帶隊的都是國家。不，正確點，應該說是美國聯儲局。就算過去幾年的量化寬鬆成效一次比一次低，綜觀香港經濟周期，能令其起死回生的，就只有聯儲局。
這種說法或將當中一切都簡化得可怕。但投機者往往就是基於非常簡單的方法來博彩。還有一個重要的歷史教訓：對上一次泡沫爆破得痛苦的資產類別，在下一浪不要沾手。1997年樓市爆得很，要是在1998年賣樓，一等就是10年。2007年後股市傷得深，2009年炒樓才「賺得甘」。這一波，要是谷底回升，我會選股棄樓。樓市將有一段日子沉靜，就像1998到2008那10年一樣。

2016年01月10日 趣BLOGBLOG：李嘉誠啟示錄

2016年開局不順，能否否極泰來？聽完長和（001）主席李嘉誠的一番話，我感到寒意。超人日前出席集團的周年晚宴，當提及到本港的經濟前景時罕有唱淡，指生意難做，透露旅遊、零售、出入口及酒店生意均告下跌，呼籲各界「今年做生意好多方面都要努力啲，唔係都好難做」。
這番說話，換轉是其他財金官員、商賈達人，大家可以視而不見，但出自超人的口裏，份量卻不同了。這不是因為他是首富，而是過去數十年的行動及說話，令人信服。
每間公司出業績及年報後，股榮先睇收入、盈利及派息等數據，然後必讀主席報告中的展望。股價反映未來，業績超靚或勁樣衰，都是過去式，如能掌握公司對未來生意前景睇法，這些資訊更加實用。當然，十之八九公司主席都是hea寫，因此，有能力、用心寫的，更見真知灼見。
業務涉及全球52個國家及地區、管理萬億資產上市王國的李嘉誠，應該是判斷全球經濟盛衰、復蘇或衰退最快的一個商業領袖。他肯講真說話，錯極有譜。翻查過去12年和黃年報提及前景展望，大家可在短短數百字中，掌握全球以至本港經濟形勢，從而作出投資部署策略。

年報展望用字精準

李嘉誠用字精準的程度，大家可在年報中參詳一番。2003年沙士後，各界對經濟前景審慎，李嘉誠於2003年報展望2004年，內文提到「充滿挑戰」，但「集團極有信心」，指中央推出多項振興經濟措施後，香港正出現復蘇現象。過去12年，李嘉誠只有2004年展望中，以極有信心來形容，往後一般用「有信心」、「深具信心」、「充滿信心」這些字眼。2004年樓價升13%、恒指升31%，是股樓齊鳴買貨的最好時機。
2008年雷曼爆煲，當年首季超人在展望中已預告，「美國次按危機、樓市持續下挫及隨之而來的經濟衰退壓力，繼續對美國經濟構成不利影響，對全球其他地區經濟將有不同程度波及。展望未來，集團固有業務預期可繼續錄得增長」。展望中罕有唱淡全球經濟會受美國次按影響，更少有地沒有寫出「信心」兩個字。就算只是以業務可錄得增長來描述，但對比過去展望中用字，例如「業務今年將有良好/理想表現」、「業務發展前景秀麗」，層次已經有分別。
長和李嘉誠2016年展望，最快要到下月公佈業績後才知道。但李嘉誠突然唱淡的一番說話，很大機會只是年報展望發表前的偷步表態。
上周財經新聞全部都是壞消息：A股熔斷、港股攬炒、劈價湧現、銀行裁員、人仔暴跌、零售冧檔，不是說笑，與2008年雷曼爆煲前壞消息湧現極似。我也希望超人會錯一次，但當前股樓、人民幣及零售業的形勢確實不妙，做足防風措施，未雨綢繆，總好過等運到。