2016年04月07日 趣BLOGBLOG：滙豐九厘息的春藥

大笨象滙豐控股（005）跌跌不休，以今日收市價45.95元、去年度四季累積收息3.98港元計，現價股息率係8.7厘，接近9厘。息率高過內銀，這個現象相當恐怖。內銀盤數流，市場心裏有數，以高息換取散戶青睞，清楚明白。但一間國際性大行、本港最大發鈔行，股價淪落至此，是價值投資機會，抑或有問題未解決，我傾向相信是後者。
彭博綜合33個大型券商統計，平均給予目標價是55.4元，13間籲買、13間叫揸、5間話沽出。統計近半年出報告的大行，交銀國際給予長期買入，目標價78蚊最樂觀；Bernstein則指大笨象跑輸大市，目標價42蚊最悲。而預測未來三年（2016至2018年度），綜合大行平均值，滙豐仍然可以收取8.3厘至8.6厘股息回報。
恒生指數去年4月27日於28588點見頂，與今年2月12日18278點低位比較，調整逾萬點或36%，及後反彈至近期約二萬一水平，升幅約2600點或14%。睇睇滙控，同日見頂（78.25元），2月12日收48.1元，期間調整了39%，與恒指差冇幾。但急跌後，換來的反彈，最多不過是升見51元，低位反彈6%後，然後就彈散。市跌大笨象跟住跌，市升大笨象不跟升，情況衰過內銀。
股價單日跌，可以說是個別例子，但股價長期跟跌不跟升，歸根究底，就是由基本面出現問題。
大約一年前，寫過一篇題為《滙豐六厘息的毒藥》，主要講港銀以至全球銀行，未來數年只能守不能攻，派高息撐住，淪為慢性毒藥。今時今日，監管更趨嚴格，成本有增冇減，洗黑錢罰款沒完沒了。銀行面對的挑戰，只多不少。
如果說六厘息的滙豐係慢性毒藥，九厘息的滙豐就係過期春藥。

2016年4月6日 美股盈利與經濟數據表現弔詭

美國上周公布的就業數據，繼續帶出頗為正面的訊息︰勞工市場，以至整體經濟持續步向健康發展（增長）的方向；這某程度也是市場人士認為，目前聯儲局貨幣政策behind the curve背後主要的理據（見3月17日「沿圖論勢」）。

不過，若從美國企業的角度看，經濟又是否如此「好景」呢？從最新業績數字分析，標普500指數成分企業盈利加權平均增長按年下跌4.5%，且已是連續9個月錄得負增長；此外，淨邊際利潤率更從2014年第三季的9.67%高位，輾轉回落至最新的8.01%，累積下挫166個基點【圖】！正如去年本欄已提出，根據逾40年數據，標普500指數成分股淨邊際利潤率從高位回落60個基點或以上時，美國經濟往往是正處於或隨後將步入經濟衰退，唯一例外是1985年（見2015年11月10日本欄）。

換言之，目前美國經濟表現弔詭的地方是，經濟數據與企業盈利背道而馳（背馳情況同樣出現於盈利和股價表現上）。當然，背馳不會無止境地持續下去，最終的修正究竟是經濟增長再度降溫？抑或企業盈利增長再度加快呢？僅從耶倫最近的「偏鴿」立場，似乎前者較像樣。

信報投資分析部

2016年4月5日 4月將是關鍵月

3月剛完結，環球多國股市在過去一個月內出現不同程度的回升。其中，標普500指數和恒生指數便分別上升6.6%和8.7%，並創7年和17年來最佳3月的表現，可見是次環球股市「反彈」的力度異常強勁。

本欄於2月22日指出，標普500指數的估波指標（Coppock Indicator）剛跌穿零水平，確認發出向淡的訊號；以及於3月21日指出，恒生指數估波指標已在去年11月跌穿零水平，並繼續向下伸延，反映恒指仍在反覆尋底中。不過，股市經過3月強勢回歸後，有否改變估波指標的走向，並發出跌勢完結的訊號呢？（註：當估波指標處於零水平之下時掉頭回升，即斜率由負轉向正數，代表發出跌勢完結的訊號。）從附【圖】標普500指數截至3月底最新估波指標的變化可見，其跌勢（向下伸延的趨勢）已有明顯放慢的情況，惟最新讀數為-1.7，仍較2月底的-1.45為低，即指標尚未轉向（斜率為負數）；意味標普500指數的利淡訊號仍未完結。

至於恒生指數的估波指標方面，情況相若，仍未現轉向。換言之，從準繩度甚高的估波技術指標角度看，儘管標普500指數和恒生指數經歷2、3月強勁的反彈，後市暫仍未可以確認已轉向。不過，4月將會是一個關鍵月！

2016年04月05日 趣BLOGBLOG：內銀揸爛股清單

內銀即將啟動「債轉股」，但原來已經開始了「股抵債」的技倆。民生銀行2015年報披露，民行持有五間中港上市公司股權，股份來源同為「抵債」。2014年年報，就只有一間徽商銀行（3698）屬「抵債」。五間「抵債」變成持股的上市公司中，除徽商外，包括上周未能刊發業績而停牌的秦發（866），持股達17%，另有兩隻新三板及一隻ST股（長航鳳凰）。
「債轉股」同「股抵債」本質上沒有分別，只是前者主動，後者被動，是內銀在企業無資產可執行情況下的無奈舉動。有理由相信，隨着其他內銀陸續公佈詳細年報及資料，手頭上大批「股抵債」的爛股清單將會曝光。
P.S.有網友問到，內銀點樣阿Q式做到有盈利增長？
本欄做了八間內銀業績比較表。建、工、中、農四大行，去年度盈利增長不足1%。關鍵在於財務報表中，資產減值損失多寡而定，這個數大致上與當年度不良貸款撥備相若。四大行不良貸款餘額，去年度增長介乎30%至70%不等。要四大行年度盈利保持1%內增長而不蝕錢，如非坐埋一齊夾掂條數，靠撥備多寡調節，出現如此的機會，應低過中六合彩。
只要大家夾吓數，撥備撥到剛剛好令淨利潤有10餘億元增長，而撥備覆蓋率降至約150%警戒線就止步（三大行），目標達到又不違規。內銀政策，由中央調控都算數，連盈利也要維穩，這就是內銀的宿命。

2016年04月05日 利字當頭：銀行開戶口有幾難

上星期替新公司到滙豐（005）開戶口，手續繁複之餘，「埋門一腳」的時候，負責開戶的助理經理陳小姐問：「先生，申請開戶費用1,200元，假如申請被拒絕，這筆費用是不會退回的。大概兩個星期就會知道結果。」
陳小姐非常落力去了解我和新公司，就連過去二十年我在甚麼地方工作，收入多少都問得一清二楚：「利先生，不好意思，職責所在；因為我的上司，也會問我這些問題。」我不怪滙豐或陳小姐，因為過去幾年像滙豐這種沒有根的國際銀行，被各地的監管機構當提款機般虐待着。
過去幾年的滙控年報，主席報告都有投訴監管機構各種不合理要求。銀行業雖有「know your customer」的責任，但現在已經發展到要代替執法機關。合理嗎？今時今日，要是身家不夠清白，就算做正行生意，很可能連一個銀行戶口也開不到。
說到底，都是因為在政治上，銀行業沾上了洗脫不了的污名，而實際上銀行的存在也變得極為依賴政府，在歐美國家更不在話下。所謂香港營商方便，或者要修正。註冊一間公司，可以很簡單，但要有個銀行戶口，卻難上加難。
新聞報道黃之鋒與周庭開不了聯名戶口，許多人直覺相信是政治迫害。對這個題目有與趣的朋友，大可上Google搜尋「Politically Exposed Person」。黃之鋒與周庭未有資格做PEP；但銀行為省下麻煩，斬腳指避沙蟲，也不出奇。

2016年04月03日 趣BlogBlog：租客惡晒的時代

政府差估署公佈最新租金及樓價指數，兩者同樣連跌五個月，樓價指數單月跌2.2%，五個月累跌11%。租金指數單月跌2.9%，五個月則跌近8%。
本港零售遭遇17年來最慘淡的時刻，何文田新盤開售僅一周就變相劈價8%，如果說樓價已經跌定，多少帶點自欺欺人。樓價還會跌多少，年初前估會調整三成屬基本步，以目前環境，機會越來越大，只是時間上是極速完成，抑或兩、三年陰乾式下滑。但肯定的是今明兩年樓價跌幅將遠遠跑贏租金調整。
統計差估署過去30年租金與樓價的數據，大致可分為三個時期解讀。86至96年是買樓收租的黃金期，尤其是前五年，租金指數幾乎較樓價指數高出一倍，買樓收租，租金回報動輒8厘以上。
兩者差距在90年代初逐步收窄，到了97年樓市高峯，樓價指數首次超越租金指數，不過在泡沫投機下，樓市極速被金融風暴打沉，樓價指數威咗兩年，99年與租金指數看齊，及後在樓價趨跌下，整體指數再低於租金指數超過一成，直至03年底。
第三個階段是04年直至目前，樓價經歷沙士低谷，一直向上攀升。04至08年五年間，樓價指數超越租金指數，但幅度只有一成內。真正的高潮，是09年後至2015年，樓價指數七年間飆升1.5倍，同期租金指數只升了50%。樓價指數遠遠拋離租金指數，實屬拜金融海嘯後美國長期放水及低息政策造成。

劈價料成新盤主旋律

目前私樓回報率，除了細單位（A類）回報僅僅3厘外，其餘介乎2.3至2.7厘，越是豪宅，回報率越低。在經濟環境轉差、投資回報越縮的時代，新盤以至二手市場，將越來越難見到投資客的蹤影。而隨住租客要求減租的大氣候下，無論一手及二手市場，將面對減價以維持一定回報率的現實。
倘若租金指數不變，樓價指數若抵至目前租金指數水平，樓價現水平要跌多四成，打個五折，都要兩成。四叔李兆基估樓價會自高位跌三成，目前跌了11%，即還有兩成未跌。
求價不求量是上半年發展商死撐的口號，有部份見勢色不對，無奈接受現實快劈，但仍有絕大部份依然死撐，踏入下半年仍然未能去貨，交唔到數，劈價會成為一手盤的主旋律。樓市周期不斷循環，樓價遠高於租金的常態可能逆轉，在政經不穩的一年，租客已掌握主動權，減租是例牌動作，網上更見到不少以兩個月按金代繳最後兩個月租的例子。今年是租客重握話事權的一年，未買樓的，租樓好過買。

2016年4月2日 每日市評：後市視乎回調質素

周五恒指以20786點的最高位開出，全日反覆下跌，尾市低見20455點，收報20498，跌277點（1.34%）。國指全日高低位為9031和8794點，收報8842，跌160點（1.78%）。恒指和國指雙雙失守10天線（分別位於20593和8861點）。

恒指在3月30日裂口升穿10天線，並重越EJFQ的1月25日至今TrendWatch上升通道中軸，翌日「市評」指出，以技術走勢而言，恒指無疑是一夜之間轉弱為強，但短線市寬繼續與恒指呈熊背馳，又碰着當日是即月期指和期權結算，因而估計恒指有部分升幅是衍生工具活動的「貢獻」，並提到恒指能否扶搖直上，須觀察多幾日才可以下定論。

恒指昨天又再跌穿10天線，而且是2月12日見底回升以來在短短5個交易日之內兩度失守，若不能迅速收復，將是一個相當利淡訊號。況且本欄一直利用去年10月12日恒指表現來量度今次的反彈目標（約為20700點；詳見3月3日「市評」），恒指若大致重複去年10月的走勢，那麼這波反彈浪其實已於3月22日結束並超額達標，雖然恒指周三創3月新高，也只是「虛火」而已。加上EJFQ系統反映強勢股買盤的強勢股指數很大機會已於3月24日以67.8%的高位見頂（周五收市微跌0.8個百分點，至63.5%），可進一步確認恒指這波反彈浪已經告一段落。

不過，就算恒指完成反彈，只要EJFQ系統反映弱勢股沽壓的弱勢股指數並沒有顯著升穿30%水平（最新報7.3%），恒指應無急跌風險，估計短期要慢慢「消化」EJFQ的「行業動力」指標由高位回落後，持續個多月在低水平區間徘徊所帶來的回調壓力（見3月24日「市評」──<介紹EJFQ一個領先指標>）。

至於恒指後市，端視乎這次的「回調質素」，最理想的情況是在19900點左右、過去半年累積的成交量密集區底找到支持，就有望展開新一波反彈浪。

此外，EJFQ用戶「積信黃」問及，最近氣氛好轉，大戶平沽空人民幣淡倉，是否可以重新睇好？應該注意的是，離岸人民幣兌美元只是稍為回升，反映所謂的大戶平沽空淡倉仍未成氣候。本欄3月25日亦指出，A股牛市還須經過「陣痛」的考驗。故此，揀位即市短炒則無妨，「重新睇好」就言之尚早。

信報研究部