本欄過去兩周曾分析，自2014年起計的4至5年內，香港樓價走勢可能進入M形勢態，目前的樓價正準備完成M形的前半部分。換言之，香港樓價正醞釀中期反彈，惟相信彈至前高位左右的水平時，隨後可能出現暴瀉，亦即完成M形最後的形態。今期我們將剖析觸發樓價於2018/19年出現暴瀉的理據。
在探討樓價出現M形最後期走勢的背後理據前，讓我們先重溫和補充樓價出現中期反彈的理據。
正如上周本欄分析，筆者相信香港樓價正醞釀中期反彈，而反彈的動力主要來自美國聯儲局（連同其他主要央行）將推出新一輪的量寬（QE）的放水政策，觸發資金再度湧入香港，推動股票市場，進而推動樓價造好，並令樓價出現前述的M形中期反彈。
不過，有兩點值得補充：其一，縱使聯儲局稍後推出QE4，觸發資金再度湧入香港，惟香港樓價受惠的程度，料不會超越股市，畢竟經過特區政府、金管局辣招和逆周期措施下，投資或投機資金幾近絕跡樓市。
故此，縱使聯儲局再度放水，亦難以預期會有大量資金湧入炒高樓價。當然，在這個客觀放水環境下，市場實質用家需求再度回升，加上股市明顯造好，由於恒指與樓價變化相關性甚高（【圖1】；見2016年5月26日本欄），樓價某程度料可受惠回升。
私宅供應超越98年高位
其二，至於抑制或緩和（注意：並非扭轉）是次樓價反彈幅度的因素，除辣招和市場息率回升外（見下文），便是私人住宅供應量顯著回升。正如上周本欄引用屋宇署數據指出，2016年首季私人住宅施工量高達1.33萬個，全年計整體數字即使沒有5萬個，亦有機會達3萬至4萬個，勢將追平甚至超越1998年3.53萬個的高位。而且，自2013年中開始，預售樓花期延長至30個月，意味這批單位將可提早應市，尤其樓價若因股市造好而蠢蠢欲升，發展商料會加快推盤。
那麼，僅從新樓供應回升，會否扭轉樓價的升勢？暫時估計機會不高，尤其現時一手樓銷售仍處於偏低水平。
正如以往分析指出，一手住宅銷售數字（涉及金額或宗數）的變化，與樓價的關係異常密切（【圖2】；見2015年3月12日本欄）。根據兩者歷年的關係，一手樓買賣涉及金額數字按年變化，往往要出現一倍或更高的增長，意味在市場吸走大量購買力後，樓價才會有較大回調壓力。目前一手樓買賣涉及金額按年變化（12個月累計）跌至-27%，故縱使新樓銷售稍後掉頭向上（4至6月單月數字已有見底回升跡象），樓價初期亦只會跟隨反彈。再者，從【圖2】可見，在2010年中，一手樓銷售增長攀升至高位後掉頭向下，惟當時因聯儲局推出QE2，令樓價升勢再度擴闊。
由此可見，供應增加不一定會令樓價出現大跌， 惟當數字攀升至高位時（從目前一手數字推算，時間約在2017年下半年至2018年中），對抑制或緩和樓價升勢的作用才較大。
那麼，觸發香港樓價於2018至2019年可能暴跌並且完成M形最後走勢的因由何在？
一句據稱來自愛因斯坦的名言──「瘋狂就是將同一件事情重複又重複地做，卻期待得到不同的結果」（Insanity is doing the same thing over and over again and expecting different results），來形容目前央行們的瘋狂放水行動，可謂十分貼切。
自2007至08年金融海嘯後，央行們（日本央行更早在上世紀九十年代已開始大規模放水）的量寬一個接一個，規模一個比一個大，措施除了大幅推高資產價格外（尤其債券市場），對刺激實體經濟效用不大，已是有目共睹。而且，連串放水行動不但令整體經濟的多個層面包括企業和政府，換來一身債外，更令環球經濟面對一個前所未有兼規模龐大的債券和信貸泡沫。
根據國際清算銀行（BIS）數據，截至去年底，多個主要工業國家及地區的非金融機構（包括政府）信貸佔GDP比率，均較2008年底上升12至106個百分點【圖3】。換言之，自2008年金融海嘯以來，多個主要國家或地區的信貸增長，增速一直較經濟為快。
更瘋狂的是，環球信貸市場水淹的程度，竟有近11萬億美元的定息債券屬於負利息，佔逾四分一的比重。而在G10國債息率中，除了美國外，其餘國家有達八至九成以上流通中的國債屬於負孳息率。此外，在不斷量寬買債下，主要央行持有其國債的流通量，比重介乎25%至40%，且隨着央行繼續加碼量寬，比重將進一步攀升。
無論如何，從以上種種分析，足見目前環球債市（不論企業債、高息債或國債市場）泡沫已若隱若現。央行們目前不斷加碼再量寬，猶如把投資者推向信心崩潰的臨界點，未來將可能對環球金融市場帶來前所未有的衝擊；其中，與本港樓市有關的，極可能是最終引致大量資金撤出債券（國債）市場，轉投股市或其他有形資產上（初期還可能包括物業）；惟這樣的資金流向轉變，意味投資者大量拋售債券，令債息顯著抽升，情況猶如每次聯儲局推出新一輪量寬時，美國國債孳息顯著抽升般，惟幅度勢必更大。
完成M形走勢暴瀉
正如去年本欄分析，根據過去近35年的數據顯示，美國10年期國債孳息與本港樓價明顯呈逆向非線性的關係【圖4】；若債券市場因央行不斷量寬出現前述的信心崩潰，目前處於歷史低位邊緣的債息，便有機會顯著攀升，屆時本港樓價承受的壓力不言而喻。事實上，從【圖4】的迴歸線可見，若美國10年期國債孳息由現水平飆升至4%，樓價指數便會下挫約100點，較現水平挫逾六成。
總括而言，香港樓價自2014年開始，可能已展開M形的走勢，目前正處中期調整階段。稍後，若聯儲局再度推出新一輪量寬（QE4），預料可帶動樓價重展升浪。然而，由於辣招和供應量飆升等因素，預料這輪反彈浪未必可大幅拋離前歷史高位。最後，由於信貸泡沫可能爆破之故，令債息顯著飆升，造成香港樓價出現終極一跌，並完成M形的走勢形態，時為2018至2019年。
信報投資分析部
