去年相若時間，筆者透過皮爾托斯基分數（Piotroski F-Score；下簡稱F-Score），列出當時財務基本面佳，即高F-Score的股份供參考【註】。事隔一年，讓我們再跟進部分股份的表現，看看當時的選股，股價走勢是否較佳，以及列出今年新一批高F-Score股份供讀者參考。
踏入第二季後，反映近九成港股總市值的恒生綜合指數，大部分指數成分股均已公布去年全年業績；過去一年，哪些企業基本因素（財務表現）轉佳或轉差，相信讀者已大致了解（詳見4月13日「智識選股」的總結）。
要挑選一些財務表現較好的企業投資，最佳辦法當然是深入研究分析其財務報表。然而，港股數目幾近2000隻，即使市值較大的恒生綜合指數成分股，數目也逾500隻，要逐一了解甚至揀選基本因素面強勁的優質股，近乎不可能，所費的氣力非一般人可以付出。要解決這個難題，較便捷的方法之一，是利用F-Score評分法作初步篩選，快速地收窄一些基本面相對不俗（如F-Score達8分或以上）的股份範圍，再作深入分析。
幫財務報表做「體檢」
F-Score是芝加哥大學教授皮爾托斯基（Professor Joseph D. Piotroski；現為史丹佛大學研究商學院副教授）於2000年提出，用以篩選基本質素較佳的選股策略。這是透過個別財務報表的歷史數據、測試及檢視企業在盈利能力（Profitability）、財政實力（Leverage, Liquidity and Source of Funds）和經營效率（Operating Efficiency）三大準則範疇、細分9項指標因素的評分機制【表1】，從而評估或釐定企業財政狀況的基本面是否健康或相對強與弱。
具體做法是，某上市企業若通過【表1】中每項檢測，便給予1分（反之0分），將這9項指標得分累加，便得出這企業F-Score評分。換言之，企業在F-Score得分範圍將介乎0至9分，得分愈高的企業，代表其財務質素的基本面愈佳、愈健康；反之亦然。
那麼F-Score應用在港股上是否奏效？這選股方法是否可以篩選出長遠跑出的股份呢？
若我們把恒生綜合指數成分股按其財政年度F-Score劃分為6組（或6個投資組合），分別是F-Score 3分或以下、4分、5分、6分、7分、8分或以上；在每年4、5月間（即業績公布後）買入不同F-Score組別的成分股並且持有至翌年，再按最新的財務數據更換組合的成分股，周而復始。從過去13年的數據中【圖1、圖2】，有以下3點值得留意：
1. 基本因素強的股份或組合，回報較有保證。
從不同F-Score評分組合的按年表現，可見基本因素較強的組合，即F-Score達8、9分，在過去13年內的表現，多是處於首3位或較前列位置（註：歷年的平均排名是2.7）。
若自2003年開始，每年投資F-Score達8分或以上的組合，100元的本金迄今已累積至1900多元（包括股息），按年回報率高達25.5%，遠高於其他F-Score得分組合，也遠遠拋離盈富基金（按年回報率為10.2%）。足見投資財務狀況表現較佳的企業，其投資回報傾向有較佳表現，這也與我們所認知的相若。
2. 基本因素差的股份或組合，回報最差；惟中游得分組別的表現出現分歧。
F-Score只有3分或以下，自2003至今的回報率，按年只有8.8%，是表現最差的組合，也較盈富基金期間的回報率為低。不過，F-Score評分在4至7分的中游得分組合，其表現排名較為參差。換言之，F-Score獲4、5分的組合，回報率不一定較6、7評分的差。
「大時代」劣股勝強股
3. 過去兩年，基本因素最強的組合竟跑輸盈富基金。
雖則F-Score達8分以上、財務基本面強的股份，回報率較有保證，惟近兩年的表現卻差強人意。2014年8、9分F-Score的投資組合，回報率只有19.6%，是所有F-Score組合中最差，大幅落後於盈富基金33.2%的升幅。
至於去年的情況，雖然未至於跑輸最低分組合，但仍是表現第二差（下跌29.4%），跌幅跑輸同期盈富基金（下跌25%）。箇中原因或須作較深入分析，惟初步看來，與去年4月初港股踏入「大時代」，恒指4月底攀升至28588點高位，帶動整體港股尤其細價股「雞犬皆升」有關。隨後港股節節下挫，雖然近兩個月來已作出不同程度的反彈，惟去年下半年基本因素較佳的股份仍出現明顯追跌的情況，因而某程度扭曲該組合的表現【圖3】。
總括而言，正如本文初指出，F-Score的個股評分方法，是篩選一些基本面較佳的股份，或大幅收窄揀選優質基本面股份範圍的一種有效工具。可是，高F-Score股份不一定代表必有較佳回報，過去兩年便是如此。無論如何，【表2】列出今年F-Score達8分或以上的恒生綜合指數成分股，以供參考。
註：見《大師兵法揀港股》第三章12節「F-Score揀財務實力股」或2015年5月28日本欄。
信報投資分析部
