時間飛逝，7個星期容易過，又到聯儲局今年第二次議息會議（FOMC）。從最新聯邦基金利率期貨息率顯示，是次會議加息的機會只有4%而已，即市場幾可肯定今次加息機會不大。惟聯儲局在會後聲明就經濟或貨幣政策前景的評論和取態，則必成焦點。
聯儲局的貨幣政策立場，究竟將傾向鷹？還是鴿呢？筆者不是耶倫肚裏條蟲，當然不知央媽在想（或盤算）什麼。不過，純以數（據）論數，目前數據所帶出的訊息，短期而言聯儲局已有進一步加息的條件，甚至可說局方已疑似fall behind the curve（即加息步伐滯後於形勢）。
聯儲局會否進一步收緊貨幣政策，要考慮的因素不外乎經濟（即就業）、物價和（近年多了一項的）金融市場狀況。
美經濟槓桿水平仍高企
若從經濟表現角度看，聯儲局看重的就業市場狀況持續改善（或維持有較佳表現）。非農業新增職位在過去12個月平均每月增加22萬份以上、失業率在5%左右的近乎全民就業水平徘徊；一直被詬病的低勞動市場參與率（participation rate），近月亦終見底回升【圖1】。若從花旗美國經濟驚喜指數（Citi Economic Surprise index）可見，近月來所公布的經濟數據，整體表現持續較市場預期為佳。這一切在在顯示美國的就業市場以至整體經濟，並未受外圍經濟影響，持續有不俗表現。
物價方面，從多個量度物價狀況的數據，包括消費物價指數和核心個人消費支出等，均頗一面倒地反映物價在近幾個月來持續出現趨升。正如昨天「信圖分析」指出，花旗美國通脹驚喜指數近月反覆向上，顯示美國（個別工業國家和新興市場亦有相類似情況）所公布的通脹數據表現，持續勝於市場預期【圖2】。
最後，金融市場狀況方面，環球股市踏入今年初相繼回穩，多項反映金融市場壓力狀況的指數，如聖路易斯金融壓力指數和美銀美林環球金融壓力指數，近日均呈見頂回落，反映金融市場動盪情況已有所緩和【圖3】。
由此觀之，在就業等經濟數據續有改善、通脹呈上升勢頭，以至金融市況已見回穩下，聯儲局看來愈來愈難自圓其說有不加息的充分理據。事實上，根據泰勒法則（Taylor's Rule），按目前失業率和核心個人消費支出的物價數據推算，現時聯邦基金目標利率應約為3.6%，較現水平高出逾300個基點【圖4】！換另一角度看，聯儲局貨幣政策顯然已落後於形勢。聯儲局在是次（或下次）議息會議的會後聲明傾向顯露「鷹派」立場機會似乎愈來愈高（金融市場對此如何反應，值得留意）。
儘管如此，相信聯儲局今年加息空間依然十分有限。正如去年底本欄分析，預料是次加息周期仍是「一次起、兩次止」【註1】。其中有兩項主因，包括：
其一，美國整體信貸水平依然高企。2008/09年金融海嘯後，美國家庭信貸確實經歷去槓桿化階段，其信貸總額佔GDP比率從2008年第一季的97.9%歷史高位，輾轉回落至如今的79.1%。不過，企業和政府層面的信貸比率期間不跌反升，令整體非金融機構信貸佔GDP比率自金融海嘯後變化不大，大約維持在約2.5倍【圖5】。換言之，目前美國經濟仍維持相對高槓桿狀態，情況與金融海嘯前沒太大差異。故此，若息口上升幅度過大和過快，對社會多個階層帶來的去槓桿壓力不言而喻（註：僅是去年財政部的利息開支已逾4000億美元），這並反過來抑制聯儲局的加息步伐。
其次，美國加息是觸發金融市場動盪的根源，正如以往分析指出，過去大半年金融市場風雨飄搖的市況發展，很大程度上與美元強勢引發商品價格下挫和資金流出新興市場有莫大關係【註2】。在當前的後金融海嘯世代，歐、日等主要工業國家繼續實行量寬（大放水）下，聯儲局若獨自加息（收水），勢必延續美元強勢，甚至觸發美元重展升浪（目前美滙指數仍只在95-100大範圍內上落，未出現明顯轉弱；【圖6】）。倘金融市況表現是聯儲局決定加息其中一個考慮因素，意味聯儲局的加息行動將再度引發金融市場動盪，並反過來自我抑制加息空間。
立場趨「鷹」但不太硬
總括而言，從近月經濟和物價的數據來看，聯儲局再啟動加息的時機似乎更成熟，甚至落後於形勢，加上近期金融市況回穩，預料聯儲局對貨幣政策的立場取態，不久將變得相對「鷹派」。儘管如此，由於美國整體經濟槓桿水平依然高企，加上聯儲局貨幣政策將牽連到金融市場再起風雲，故此，縱使聯儲局「鷹」起來，相信也不會硬到哪裏。
註1：見2015年11月12日「沿圖論勢」〈聯儲局加息幅度為何有限？〉
註2：見2016年1月28日「沿圖論勢」〈風雨飄搖市況何時了？〉
